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文 | 对冲研投研究院
编辑 |王旭军
摘要
美国6月ADP新增就业仅9.8万，6月非农新增仅5.7万，市场对美联储短期加息的预期瞬间降温，美元指数高位回落，黄金白银迎来阶段性反弹。地缘层面，美伊冲突先紧后松，布油全周跌逾10%。铜方面，矿端TC进一步下探至-128.25美元/吨，铜价受宏观情绪提振企稳小幅反弹。
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核心关注
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事件速览
本周前两个交易日，美国就业数据的爆冷成市场焦点。7月1日公布的美国6月ADP新增就业仅9.8万，远低于市场预期的11.8万；7月2日公布的6月非农新增就业仅5.7万人，不到市场预期的一半，4月、5月数据合计下修7.4万人。
数据公布后，美元指数急跌近70点，COMEX黄金从4020附近拉升近3%，白银两日涨超6%至63.6美元，沪铜则稳定在102500元附近波动。
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归因分析
本周贵金属及铜价受宏观情绪改善提振震荡走强，分别由以下核心驱动因子推动：
第一，美国就业数据超预期走弱，加息预期显著降温。 6月非农新增仅5.7万人，前值亦大幅下修。世界杯带来的临时就业红利在7月后料将逐步消退，就业数据或持续走弱。市场对美联储年内加息的激进定价出现松动，CME FedWatch显示9月加息概率从75%骤降到45%；11月加息概率也大幅下降。美元指数高位回落，对铜及贵金属的估值压力有所缓缓解。
第二，矿端TC深跌至-128.25美元/吨，成本支撑持续。 进口铜精矿TC报-128.25美元/吨，较上周下跌3.8美元/吨，矿端紧缺格局持续加剧。安托法加斯塔与国内部分核心冶炼厂于7月1日敲定年中铜精矿长协加工费定价方案，首次放弃传统固定加工费模式，改用保底指数联动定价机制。秘鲁政府因厄尔尼诺现象宣布全国多地进入紧急状态，目前强降雨集中在沿海地区，对安第斯高原主力铜矿冲击有限，但后续需持续跟踪。智利5月铜产量同比下降12.9%，连续两月下滑，矿山品位下降及运营挑战加剧了供给收缩预期。
第三，地缘局势先紧后缓，通胀预期降温。 周末美军空袭伊朗南部一度推升地缘风险，但随后美伊同意停止互袭并计划在多哈会谈，局势迅速缓和，通胀失控到被迫加息的叙事逻辑显著削弱。布油全周跌逾10%，WTI原油跌破冲突前水平。不过需要留意的是，美伊双方在多哈的下一轮正式谈判定于7月18日举行，在此之前局势仍存反复可能。
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对铜的具体影响
本周铜价在宏观情绪改善带动下震荡偏强，但强美元与全球货币环境收紧仍对上方空间形成约束。整体而言，铜价处于宏观边际改善与基本面偏紧的共同作用中，短期预计延续区间震荡运行。
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金属品种其他重要数据事件周度速览
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贵金属：短期迎来反弹窗口
贵金属本周迎来阶段性反弹，核心驱动前文已述。
金银比从上周95大幅回落至67附近，市场风险偏好显著修复，但从历史统计来看，金银比的快速回落往往也会带来短期波动的提升。
金铜比同样从上周840左右大幅回落至668附近。
需要注意的是，虽然市场对美联储加息的过度定价存在回吐空间，但短期而言，欧盟、日本、澳大利亚等国的加息进程仍在推进，全球货币环境收紧的格局尚未根本改变，贵金属反弹的持续性仍需观察。
图1：COMEX金/COMEX银
数据来源：Wind
库存方面，COMEX黄金库存2736万盎司；周降约10万盎司。白银库存32328万盎司；周增约12万盎司，出现小幅分化；SHFE黄金库存112.6吨；周增约1吨。SHFE白银库存672吨；周降14吨。
持仓方面，SPDR黄金ETF持仓周度减少3.71吨至1001.37吨，SLV白银ETF持仓周度减少8.53吨至14939吨。
图2：CFTC金持仓
数据来源：Wind
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铜： TC、库存、升水对铜价底部形成硬约束
本周沪铜主力合约周五收于102980元/吨，周涨幅约1.4%，周内波动区间101640-103430元/吨；LME铜3个月合约收于13357.5美元/吨，周涨幅约0.27%；COMEX铜主力合约收于622.4美分/磅，周涨幅约0.82%。COMEX与LME价差维持在2-4%区间。
供应方面，进口铜精矿TC报-128.25美元/吨，较上周下跌3.8美元/吨，矿端紧缺格局持续加剧。安托法加斯塔与国内部分核心冶炼厂于7月1日敲定年中铜精矿长协加工费定价方案，首次放弃传统固定加工费模式，改用保底指数联动定价机制，若该模式被其他矿业公司效仿，国内冶炼企业利润将面临进一步压缩。智利5月铜产量为42.36万吨，同比下降12.9%，连续两月下滑，反映出矿山品位下降、运营挑战及不利天气等多重因素影响。秘鲁政府因厄尔尼诺现象宣布全国多地进入紧急状态，目前强降雨集中在沿海地区，对安第斯高原主力铜矿冲击有限，但后续需持续跟踪。精铜端，6月国内电解铜产量为114.5万吨，较预期值减少2.3万吨，主因存在未在预期内的检修情况；SMM预计7月电解铜产量为116.6万吨，环比上升1.84%。赤峰金通二期点火成功，预计产能从25万吨提升至55万吨，为下半年国内精铜供应增添增量预期。
库存方面，截至7月2日国内市场电解铜现货库存20.29万吨，较上周四减少约1万吨，去库趋势延续但节奏有所放缓，其中上海、江苏市场贡献主要降幅，广东市场因冶炼厂到货增加及进口清关而延续累库。保税区库存3.97万吨，环比基本持平，其中上海保税库存减少0.11万吨至3.58万吨，广东保税库存增加0.12万吨至0.39万吨。LME铜库存周内减少1.76万吨至31.89万吨，延续去化趋势；COMEX铜库存周内增加0.59万短吨至66.86万短吨（折合60.17万吨），全球库存延续区域分化格局。
消费方面，本周铜价低位盘整，价格反弹后下游采购积极性有所下降，以刚需采购为主。前期已点价头寸和部分出口订单促使库存继续下降，月初采购周期延续，下游刚需仍在释放，但铜价走高后采购情绪小幅回落，追高意愿有所减弱。精铜杆周度开工率65.61%，环比回升0.38个百分点，但低于预期，主因终端企业订单疲软、前期减产企业尚未完全恢复。铜线缆企业开工率71.8%，环比回升1.42个百分点，终端企业依靠前期订单开工，铜价尚不能激发线缆企业放大采购量。终端方面，2026年1-5月电网投资完成额保持较高增速，但地产竣工面积同比持续下滑，传统建筑用铜需求偏弱。7月家用空调排产较去年同期实绩下滑13.4%，家电用铜需求季节性走弱。
盈利与价差方面， TC深跌至-128.25美元/吨，按现货计算冶炼理论亏损扩大，但硫酸价格维持高位提供部分利润对冲。受COMEX-LME价差走阔影响，进口亏损收窄至接近盈亏平衡附近，本周铜进口利润约13.45元/吨，洋山铜溢价上行至78美元/吨。国内现货升贴水有所走强，周五升水铜、平水铜升贴水分别为100元/吨、25元/吨，社库去化及月初需求小幅增加对升贴水形成支撑。
图3：全球精炼铜显性库存（含保税区）
数据来源：钢联数据
图4：铜精矿加工费
数据来源：钢联数据
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后续关注及风险提示
在后续的市场观察中，多项核心指标值得持续监测。就业数据方面，7月非农能否企稳将决定市场对美联储加息预期的进一步定价方向，若就业持续走弱，加息预期或进一步回吐，贵金属及有色金属的估值压力有望继续缓解。通胀方面，7月14日公布的美国CPI数据至关重要，若油价回落带动通胀同步下行，市场对美联储加息的过度定价将面临进一步修正。地缘层面，美伊下一轮正式谈判定于7月18日举行，在此之前局势仍存反复可能，霍尔木兹海峡通航情况仍需跟踪。
铜自身基本面方面，TC是否会进一步下探至-130美元/吨以下、秘鲁厄尔尼诺是否向矿区蔓延、赤峰金通二期投产后的供应增量兑现节奏是重点观测维度。
此外，7月进入传统消费淡季，国内社会库存去化节奏以及下游采购情绪的变化也需密切关注。若国内库存继续去化，进口窗口有望进一步开启，跨市套利空间值得关注。
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