来源：市场资讯

（来源：债文新说）

今日利率债市场高位震荡了一天，又是震荡的一天，和我们昨晚复盘笔记预判的行情走势几乎“一模一样”！今日接受了DM访谈，今日把访谈观点分享给各位朋友们！

先说说近期行情——最大特点是“逆预期”。

4月到6月，市场走了一轮非常顺畅的期限利差压缩行情，30年-10年的利差一度收窄到40个BP左右。当时几乎所有人都预期，7月跨季后流动性宽松、信贷季节性走弱会驱动长端收益率继续下行、利差进一步收窄。

但现实完全反着来。进入7月，10年期和30年期国债收益率震荡上行，期限利差不但没压缩，反而走阔到了50个BP以上，比6月末扩大了超过7个BP。现在10年期在1.73%附近，30年期在2.25%附近，整个曲线陡峭化特征非常明显。昨天受10年期国债发行扰动，现券收益率先弱后强，10年期下行到1.728%，30年期下行到2.253%。国债期货与现券走势也分化了——TL和T涨现券跌。

为什么会出现这种“逆预期”？市场主流解释是供给冲击，但我觉得还有两个被忽视的因素。

供给确实是直接原因。三季度是全年国债和地方债的发行高峰，根据测算，下半年利率债净增量达8.2万亿，同比多增1万亿。7月下旬到8月供给会明显放量，市场提前在定价这个预期。

但单纯说“供给冲击”，我觉得太表面了。真正值得关注的还有两个更深层的变化。

第一个，交易筹码结构已经变了。上半年长债利率下行，靠的是配置盘和交易盘共振。但现在不一样了——7月首周，保险和公募基金同步净卖出了20年到30年的超长期国债。保险可是超长债最核心的配置力量，它都在卖，这说明什么？说明连最稳定的钱都在做波段、在规避供给冲击。配置盘从“稳定器”变成了“波动放大器”，这个变化很多人没注意到。

第二个，市场预期差被放大了。6月末央行为了跨季投放了大量短期流动性——6月29日3000亿隔夜逆回购、30日又加了6000亿。很多人把这种短期投放解读成了“流动性宽松要来了”，结果7月第一周央行单周净回笼超过1.58万亿。预期落空之后，市场情绪直接从“乐观”切换到了“防御”，长端被集中减仓。这不是基本面出了问题，是市场自己把预期打得太满了。

再说央行这边，我觉得市场可能误读了一些信号。

7月6日央行做了1万亿3个月期买断式逆回购，净投放2000亿。叠加之前6个月期买断式逆回购改等量续作、MLF加量投放，中长期流动性工具已经集体转向稳供给。

但我想提醒一点：央行做这些操作，核心目的是“对冲”，不是“宽松”。3月以来公开市场操作的适度调减基本结束了，央行释放的是“支持性立场”的信号——但这个“支持”更多是兜底性质的，不是要推动利率大幅下行。DR001现在在1.36%左右，整体还是围绕1.40%的政策利率在波动。央行的底线很清晰：不让资金面出风险，但也不让资金过度宽松去推动长端利率快速下行。

展望后市，我的看法偏谨慎。

短期看，供给压力还没完全释放，7月下旬到8月才是真正的高峰。长端利率提前反映供给利空可能还没结束。资金面方面，7月是信贷小月，乐观点DR001大概率在1.3%到1.4%之间运行，谨慎点来看可能更大概率是围绕1.35-1.4之间波动，整体资金面可能更多是中性偏松但低波运行。

策略上，中短久期品种在当前环境下配置价值相对突出。超长端受供给扰动可能还需要消化一段时间，真正的机会可能要等三季度供给压力过去之后。

总体来看，虽然债牛的根基还在——内需偏弱、资产荒延续这些底层逻辑没变——但下半年的交易难度确实在上升，潜在的利空也不少。预期太一致的地方往往就是风险所在，现在也许是考验精细操作能力的时候了。