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（来源：西部证券研究发展中心）
核心观点
本周50Y国债表现较强、30Y国债收益率下行幅度有限，50Y-30Y国债利差快速压降。7月10日相较7月3日，现券成交更为集中的50Y国债收益率下行近5bp、30Y收益率下行仅1.6bp，带动50Y-30Y国债利差快速压降。
50Y-30Y国债利差在22-23年维持5bp-15bp的稳定波动，24年发行特别国债后波动加大。国债供给角度，三次利差压降均发生在特别国债发行期间，开始于50Y特别国债首次发行前后，伴随着区间内30Y特别国债的持续发行。机构行为角度，利差压降过程中大行是30Y国债的主要卖盘、保险是50Y国债的主要买盘。50Y-30Y国债利差在供给端仍有支撑，但从空间上看50Y利差主动压降的幅度已较大，后续利差进一步压降或包含两种可能：50Y国债买盘力量加码（保险加量配置/基金持续净买入）、债市承压阶段50Y国债相对抗跌（类似25年7-8月的利差被动压缩）。
资金约束减弱但下行空间有限，政策加码概率偏低，债市或维持窄幅震荡，把握调整中的机会。
本周资金面边际改善，DR001与DR007分别由月初的1.42%、1.45%下降至1.36%、1.38%，3M买断式逆回购净投放2000亿元反映央行保持对流动性的呵护。不过6月隔夜逆回购落地后仅在季末两天操作，结合央行货币政策委员会26Q2例会提及“增强政策前瞻性灵活性针对性”，资金利率下行空间受限。当前经济“仍面临供强需弱、结构分化、外部冲击等问题和挑战”，融资需求结构性不足仍需低利率环境支撑，但政策加码的紧迫性不高。
债市或维持窄幅震荡，主要把握调整中的机会。三季度政府债供给压力加大、30Y-10Y国债利差压降可能受阻。
债券市场：
1、央行净回笼，资金利率下行。收益率窄幅震荡。
2、30Y国债周换手率回落至41%，50Y-30Y国债利差大幅走窄，30Y-10Y国债利差小幅走窄；银行间、交易所杠杆率继续回落；中长期纯债型基金久期中位数本周基本持平。10年国开债隐含税率小幅走窄。
3、下周将新发20Y特别国债300亿、续发30Y特别国债800亿。下周地方债发行量将有所增加。本周同业存单平均发行利率下降至1.44%。
经济数据：6月核心CPI修复放缓，PPI同比续升；7月以来，地产成交边际回落，汽车、电影消费弱于季节性。
海外债市：美联储会议纪要揭示内部分歧；美联储发布沃什首份半年度货币政策报告。美债、欧债下跌。
大类资产表现：原油>生猪>螺纹钢>沪铜>中债>美元>中资美元债>可转债>沪深300>沪金>中证1000。
风险提示：政策落地效果不及预期，监管政策超预期，风险偏好变化。
目录
正文
01
复盘综述与债市展望
本周交易主线围绕“资金现实宽松与央行克制调控”及“供给担忧与欠配压力”的博弈展开，债市窄幅震荡。其中10Y，30Y国债收益率分别下行1bp、2bp。周一周三收益率下行，周二收益率上行，周四周五收益率涨跌互现。
周一，央行当日开展70亿元7天逆回购操作，叠加买断式逆回购实现净投放495亿元，资金面均衡偏松，收益率下行，超长端领涨。
周二，日内资金面均衡偏松但市场缺乏明确主线，证券主导午间卖债行情，午后基金转为卖方主力，收益率全天偏弱震荡。
周三，早盘资金面均衡偏松，但或受特别国债发行计划影响，债市情绪相对谨慎。午后或受市场交易次日物价数据影响，收益率反转下行。
周四，早盘6月核心CPI修复放缓，PPI同比续升，二季度货政例会延续“适度宽松”主基调，收益率小幅上行后转入横盘震荡。午后股市“V”形反转，债市偏弱震荡，中短端收益率上行，超长债韧性仍存。
周五，早盘资金面整体均衡宽松，股市低开，但市场依旧缺乏明确驱动因素，收益率小幅下行后偏弱整理。
本周50Y国债表现较强、30Y国债收益率下行幅度有限，50Y-30Y国债利差快速压降。当前26特国02与26特国04两只30Y国债现券银行间成交笔数接近，活跃券的博弈一定程度上限制了做多力量的集中，30Y国债收益率整体下行幅度有限。7月10日相较7月3日，现券成交更为集中的50Y国债收益率下行近5bp、30Y收益率下行仅1.6bp，带动50Y-30Y国债利差快速压降。
50Y-30Y国债利差在22-23年维持5bp-15bp的稳定波动，24年发行特别国债后波动加大。24年发行特别国债以来50Y-30Y国债利差共经历3次大幅压降的时间段，分别是24年3月下旬至24年9月初（由22bp压降至-1bp）、25年6月初至25年8月底（6月初至7月初由18bp主动压降至10bp、7月初至8月底由10bp被动压降至0bp）、26年5月初至今（由25bp压降至最新的12.5bp），下面将结合国债发行情况、机构行为变化展开分析：
国债供给角度，三次利差压降均发生在特别国债发行期间，开始于50Y特别国债首次发行前后，伴随着区间内30Y特别国债的持续发行。一方面30Y国债的集中发行部分限制30Y国债的整体表现、区间内对利差压降形成支撑，另一方面利差压降起始时间与50Y特别国债首次发行时间接近，利差压降结束时间多为50Y国债发行结束时间附近。
机构行为角度，利差压降过程中大行是30Y国债的主要卖盘、保险是50Y国债的主要买盘。本次利差收窄过程中，大行持续净卖出20-30Y国债、保险净买入30Y以上国债的现象与24年、25年相近；此外基金在25年6-7月、26年6月初净买入30Y以上国债，对于利差压降亦提供了一定支撑。
50Y-30Y国债利差在供给端仍有支撑，但从空间上看50Y利差主动压降的幅度已较大，后续利差进一步压降或包含两种可能：50Y国债买盘力量加码（保险加量配置/基金持续净买入）、债市承压阶段50Y国债相对抗跌（类似25年7-8月的利差被动压缩）。
根据最新的国债发行计划，至9月底仍有5次30Y特别国债的发行安排，而50Y特别国债后三次续发分别在8月12日、9月9日与10月14日，供给端对30Y国债的冲击可能较强、对50Y国债较弱。
观察最新的机构行为变化，近期基金净买入30Y以上国债力度下降，买盘力量更加集中于保险公司；另一方面，大行净卖出20-30Y国债的规模已超过24、25年(24.3.20-24.9.5:净卖出1463亿、25.6.3-25.8.29: 净卖出2197亿、26.5.6-26.7.10: 净卖出2744亿)，后续是否能持续保持大额净卖出仍有待观察。
结合25年6-7月的利差主动压缩8bp与25年7-8月的利差被动压缩10bp，当前50Y国债收益率下行带来的12.6bp主动压缩幅度已较大；但考虑到供给端仍相对利好50Y国债，后续利差进一步压降或需满足一定的条件：1)50Y买盘力量进一步增强，包括保险配置力度增加，基金重回买盘并持续净买入；2)债市阶段性承压，利差被动压缩。
资金约束减弱但下行空间有限，政策加码概率偏低，债市或维持窄幅震荡，把握调整中的机会。
本周资金面边际改善，DR001与DR007分别由月初的1.42%、1.45%下降至1.36%、1.38%，3M买断式逆回购净投放2000亿元反映央行保持对流动性的呵护。不过6月隔夜逆回购落地后仅在季末两天操作，结合央行货币政策委员会26Q2例会提及“增强政策前瞻性灵活性针对性”，资金利率下行空间受限。当前经济“仍面临供强需弱、结构分化、外部冲击等问题和挑战”，融资需求结构性不足仍需低利率环境支撑，但政策加码的紧迫性不高。
债市或维持窄幅震荡，主要把握调整中的机会。三季度政府债供给压力加大、30Y-10Y国债利差压降可能受阻。
02
债市行情复盘
2.1 央行净回笼，资金利率下行
本周央行公开市场净回笼4165亿元。7月6日-7月10日，央行公开市场投放10620亿元，其中周一买断式逆回购投放10000亿，逆回购投放620亿元；公开市场回笼14785亿元，其中周一买断式逆回购到期8000亿，逆回购到期6785亿元。下周周三买断式逆回购到期9000亿元，周五国库现金定存到期1200亿元；逆回购到期620亿元，到期量小于前一周。
资金利率下行。7月6日-7月10日，R001、DR001较7月3日分别下行1bp、0.2bp至1.37%、1.36%；3M存单发行利率窄幅震荡上行， FR007-1Y互换利率先下后上；截至7月10日，3M国股银票转贴现价为0.70%，较7月3日下行5bp。
2.2 二级走势：窄幅震荡
本周收益率窄幅震荡。除3m、3Y外，其余关键期限的国债收益率均下行。除3Y-1Y、 10Y-7Y、30Y-20Y外，其余关键期限的国债期限利差均收窄。截至7月10日，10Y、30Y国债收益率较7月3日分别下行1bp、2bp至1.74%、2.25%；二者期限利差下行1bp至51bp，处于高分位数水平。
本周10Y国债新老券利差走窄，10Y国开债新券上市；30Y国债26特国04本周表现偏弱，25特国02与其负利差走阔，25特国06、26特国02与其正利差走窄。10Y国债方面，7月10日新老券利差走窄为0.3bp（7月3日为0.3bp）。10Y国开债方面，7月9日10Y国债新券260210.IB上市，7月10日新老券利差为1.05bp。30Y国债方面，7月10日25特国02与26特国04利差为-5.8bp（7月3日为-4.3bp），7月10日25特国06与26特国04利差走窄至0.8bp（7月3日为1.2bp），7月10日26特国02与26特国04利差走窄至0.95bp（7月3日为2.3bp）。
2.3 债市情绪：50Y-30Y国债利差大幅走窄
截至7月10日，30Y国债周换手率回落至41%，50Y-30Y国债利差较7月3日大幅走窄3.4bp，30Y-10Y国债利差较7月3日走窄0.9bp至51.3bp；银行间杠杆率小幅回落至106.4%、交易所杠杆率回落至119.8%；中长期纯债型基金久期中位数本周基本持平于2.75年，其中利率型久期中位数小幅减少0.02年。10年国开债隐含税率小幅走窄。
2.4 债券供给：本周利率债净融资额小幅增加，存单发行利率续降
本周利率债净融资额环比小幅增加。7月6日-7月10日，利率债净融资额为3995亿元，环比上周增加142亿元。国债净融资额增加，地方债、政金债净融资额均下降。其中，国债净融资额为3310亿元，环比增加1622亿元；地方政府债净融资额为755亿元，环比减少863亿元；政金债净融资额为-70亿元，环比下降617亿元。
本周续发10Y国债900亿、下周将新发20Y特别国债300亿、续发30Y特别国债800亿。7月6日-7月10日国债合计发行规模4400亿元、环比前一周增加2210亿元。7月8日续发10Y国债260010.IB，发行规模900亿、全场倍数7.23倍、边际倍数8.97倍。7月14日将新发20Y特别国债2600005.IB 300亿，7月15日将第二次续发30Y特别国债2600004.IB 800亿。
本周地方政府债发行规模环比减少，下周较本周发行量有所增加。7月6日-7月10日发行地方政府债36只，发行规模1154亿元，环比减少1219亿元。7月6日-7月10日发行政策性金融债23只，发行规模1110亿元，环比增加450亿元。截至2026年7月11日的iFinD数据，下周地方债计划发行规模为1624亿元，较本周增加470亿元。
本周同业存单净融资额小幅增加，平均发行利率下降至1.44%。7月6日-7月10日同业存单发行总额为4116亿元、环比增加1416亿元，总偿还3376亿元，净融资额740亿元、环比增加280亿元。平均发行利率下降0.5bp至1.44%。
03
经济数据：汽车、电影消费弱于季节性
6月核心CPI修复放缓，PPI同比续升。7月9日，国家统计局发布数据显示，6月CPI同比1.0%，预期为1.1%，前值为1.2%；核心CPI同比1.0 %，前值为1.1%；PPI同比4.1%，预期为4.1%，前值为3.9%。
7月以来，地产成交边际回落，汽车、电影消费弱于季节性。从中观高频数据来看：地产方面，新房成交面积、百城土地成交面积环比同比均转负，13城二手房成交面积环比转负且同比增幅缩小；消费方面，汽车消费环比走弱且弱于季节性，电影消费、执行航班边际上升但仍弱于季节性，地铁出行基本符合季节性；出口方面，港口吞吐量环比转负，其中港口货物吞吐量同比转正；运价指数环比增速放缓，其中CCFI指数同比增幅扩大。工业生产边际走弱，高炉、PTA、聚酯行业开工率环比上升，其余开工率指标环比均降。
本周基建与物价高频数据显示，磨机运转率续降，原油、沥青价格上升。截至7月10日，最新的基建高频数据显示，磨机运转率环比降同比升，沥青开工率环比升同比降；螺纹钢库存环比同比均升。价格类指标中，水泥、螺纹钢、纯碱、玻璃、蔬菜与水果价格环比下降，其余价格指标环比均升。
04
海外债市：美联储发布沃什首份半年度货币政策报告
美联储会议纪要揭示内部分歧。7月8日，美国联邦储备委员会公布了6月货币政策会议纪要。会议纪要显示，与会美联储官员普遍注意到通胀进一步升高，且仍远高于2%的长期目标，但对通胀走势的判断存在分歧。多名官员表示，物价上涨的压力已变得更为广泛，很多商品和服务的价格在经历显著上涨。另一些官员则认为，住房相关服务价格涨势放缓很可能推动通胀压力逐步缓解。据芝商所“美联储观察”工具：美联储7月维持利率不变的概率为66.3%，累计加息25个基点的概率为33.7%。美联储到9月维持利率不变的概率为31%，累计加息25个基点的概率为51.1%，累计加息50个基点的概率为18%。
美联储发布沃什首份半年度货币政策报告。当地时间7月10日，美联储官网发布了半年度货币政策报告。上述货币政策报告指出，美国通胀今春进一步抬升，同时重申维持价格稳定的承诺，并明确表示将动用一切可用工具实现其双重使命目标。美联储在报告中提出“通胀的另一种看待方式”。通过剔除“部分异常价格波动影响”，由达拉斯联储编制的截尾平均PCE通胀年率从去年5月的2.6%降至今年5月的2.4%。报告显示，美国关税政策影响持续发酵、中东冲突推升能源价格，以及AI基础设施建设带动需求激增，共同推高了美国通胀压力。
海外债市方面，美债、欧债下跌。本周2Y美债利率上行2bp至4.16%，10Y美债上行5bp至4.54%；10Y-2Y美债利差由7月3日的35bp走阔至38bp；欧洲债市下跌；日本、韩国债市下跌，中国债市上涨；新兴市场中，巴西债市上涨，印尼短债利率下行，其余国家债市下跌。
中美10Y国债利差走阔。截至7月10日，中美10Y国债收益率倒挂约282bp，较7月2日走阔7bp。
05
大类资产：原油价格反弹，股指调整
沪深300指数本周延续调整，截至2026年7月10日收报4780.8点，较7月3日下跌1.27%。本周原油、生猪价格上涨，沪金价格下跌。本周大类资产表现上：原油>生猪>螺纹钢>沪铜>中债>美元>中资美元债>可转债>沪深300>沪金>中证1000。
06
债市日历
07
风险提示
政策落地效果不及预期，监管政策超预期，风险偏好变化。
具体分析详见西部证券研究发展中心2026年7月12日对外发布的证券研究报告《50Y-30Y国债利差压降可持续吗？——固定收益周报》
首席分析师：姜珮珊，SAC：S0800524020002
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