来源：市场资讯
（来源：中欧瑞博）
近期市场大幅波动，前期火热的AI科技方向，似乎有快速冷却迹象，全球存储龙头正在经历从疯狂加杠杆到快速去杠杆的痛苦阶段，前期表现出色的含AI量高的基金回撤幅度不小，投资者从“站在光里”走向了“光着站在那里”。
回顾历史，这一市场与机构行为组合，和2000年美股科网泡沫鼎盛阶段的市场状态存在诸多相似之处。
1998至2000年，在A股还是萌新阶段，全球互联网产业快速发展，美股纳斯达克指数持续走高，科技成长赛道成为市场主线，板块分化、资金抱团成为主流特征。在此阶段，不同风格的基金呈现出截然不同的业绩与规模走势。
聚焦科技赛道的成长型基金成为市场主流选择。杰纳斯木星基金重点配置通信硬件、互联网相关资产，1998至2000年累计涨幅达到112%，业绩稳居全美基金前列。亮眼的业绩推动渠道加大推介力度，投资者申购热情高涨，基金规模在短期内实现翻倍扩张。
1999年末，市场行情抵达阶段高点，雅各布互联网基金顺势成立，产品定位聚焦尚未实现盈利的互联网题材个股，凭借明确的赛道标签，吸引了大量资金入场。
除普通公募基金外，不少大型宏观投资机构也调整持仓方向。索罗斯旗下量子基金在1999年末增配科技类资产，顺应市场趋势布局赛道，在泡沫上行周期中收获45%的收益，成为当时顺势布局热点的代表性产品。
同期，坚持价值投资框架、较少配置科技题材的产品，业绩表现与热门科技基金形成明显差距。巴菲特执掌的伯克希尔哈撒韦，基于自身投研体系，未布局科技类资产。1999年，伯克希尔股价下跌23%，而同期标普500指数上涨18%，纳斯达克指数涨幅高达80%，业绩表现显著落后于科技赛道。这一业绩差距也引发了当时行业与媒体的广泛讨论。
欧洲市场方面，安东尼·波顿管理的富达特殊情况基金，长期采用逆向价值投资策略，主要布局具备基本面支撑的低估值标的，并未参与互联网题材炒作。在科网泡沫上行周期中，该基金累计收益约20%，相较于同期大涨的科技基金，收益表现相对平淡，也因此面临投资者赎回与行业舆论压力。
2000-2002年：泡沫破裂后
2000年3月，美股科网泡沫开始破裂，纳斯达克指数开启深度调整，截至2002年低点，指数累计跌幅达77.9%。市场风格快速切换，此前不同风格基金的业绩格局被重新改写，各类产品的回撤幅度、运行状态出现明显分化。
此前重仓科技赛道的基金迎来大幅回撤。杰纳斯木星基金最大回撤达到59%，此前两年积累的收益基本回吐，1998-2000年高位入场的投资者，普遍经历了较长的持仓承压周期。成立于行情顶点的雅各布互联网基金波动更为剧烈，2000年净值下跌79%，2001年继续下跌56%，三年后基金净值仅剩余初始本金的12%。
此前顺势追高科技资产的量子基金同样出现明显回撤，2000年一季度单季度亏损21%，产品规模随之缩水。
坚持价值策略的两类产品则展现出不同的抗波动特征。伯克希尔哈撒韦在本轮调整中最大回撤仅9.7%，整体走势相对平稳，在市场整体下行的环境中保持了较强的稳定性。安东尼·波顿的富达特殊情况基金延续逆向价值布局思路，整体回撤幅度较小，在市场调整周期中运行平稳，度过了行情波动阶段。
两轮科技行情对照
当前AI热潮，和科网热潮，有多处高度相似的市场行为与估值逻辑。
机构配置：考核压力下的持仓调整
1999年科网泡沫顶峰，海外公募、养老金等机构面临业绩考核压力。低配科技股会导致组合大幅跑输纳斯达克指数，而布局商业模式尚未成熟的互联网企业，又与原有风控框架存在冲突。
在此背景下，拥有实际订单、产能与营收的通信硬件等周期类标的，成为机构集中配置的选择，资金抱团进一步推升板块热度。2000年3月，思科借助这一轮资金抱团，市值短暂突破5000亿美元，一度成为全球市值最高的企业。
当前市场呈现出相似的机构行为特征。此前深耕消费、价值等赛道的基金产品，受板块轮动影响，短期业绩与AI主题基金拉开差距。部分产品选择新增AI方向基金经理，调整持仓结构，适配当下市场风格，这与科网泡沫阶段机构为适配行情做出的调整逻辑相近。
2. 资金流向：基于短期业绩的申赎切换
科网泡沫周期内，投资者的申赎行为与基金短期业绩深度绑定。资金持续涌入当期业绩领先的科技类明星基金，同时从表现平淡的价值类产品流出，形成“追高热门、赎回弱势”的资金流向特征。
2020年底，国内资金集中涌入核心资产类基金；现阶段，资金更多向AI主题产品迁移，两类阶段的资金切换行为模式基本一致，均以短期业绩表现作为主要参考依据。
3. 估值逻辑：景气度的线性外推
科网泡沫时期，光纤、通信硬件等标的因短期产能紧缺、订单积压、交付周期大幅延长，市场基于短期供需格局，对行业未来数年的景气度做出线性推演，逐步淡化其周期属性，给予较高估值。当后续供需关系逆转，行业景气度回落，估值体系也随之重构。
当前AI硬件赛道也出现相似的估值推演逻辑。算力、光模块、高端PCB等产品现阶段订单饱满、产能紧张，市场围绕“算力需求持续增长”“AI应用空间广阔”等方向，对行业长期景气度做出乐观预判。
产业热潮中的两种选择
站在科网泡沫顶点回望，当时市场主要分为两类选择：一部分参与者选择布局短期涨幅突出的科技类基金，把握阶段性行情；另一部分参与者坚守原有投资框架，持有价值类产品，承受短期业绩相对落后的状态。两种选择，对应了不同的持仓体验与周期结果。
放到当前市场环境中，参与者同样面临相似的选择。追逐短期热门赛道、布局当下高景气资产，或是坚守自身长期投资框架、均衡配置资产，是市场中两类主流思路。追逐热点是顺应短期市场趋势的选择，坚守框架则是立足于长期周期的选择，二者并无绝对的对错，只是不同认知、不同投资纪律下的自然取舍。
根据中欧瑞博的四季投资理论，AI产业热潮或并未戛然而止，但资本市场上借AI主题的炒作或已入秋。投资长期盈利的核心之一是能实现复利回报，而复利的前期是能保住本金，控制住回撤。
每一轮产业热潮都会伴随行情起伏、风格轮动，结合历史周期现象，审视当下市场环境，理清自身的投资思路与节奏，是复盘历史的核心价值。
风险提示
本报告所载信息和资料来源于公开渠道，本公司对其真实性、准确性、充足性、完整性及其使用的适当性等不作任何担保。在任何情况下，本报告中的信息、观点等均不构成对任何人的投资建议，也不作为任何法律文件。本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。
热门跟贴