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来源丨不良资产行业观研综合

7月13日，新加坡凯德集团宣布解散其特殊机遇团队，标志着其2023年高调启动的中国不良资产“抄底”计划正式终止。从11亿新元募资到团队解散，不过三年。这一事件折射出外资机构在中国不良资产市场的整体困境。

2023年2月，国内地产风险出清进入深水区，凯德逆势推出中国特殊机会伙伴计划（CCOP），总承诺股本11亿新元，其中外部募资8.92亿新元，凯德自有资金跟投20%。

精准布局国内困境商业、甲级写字楼、物流仓储等不良物业赛道。凯德迅速落地两笔标杆收购：以5.53亿新元拿下北京苏宁生活广场，以1.57亿新元收购佛山百分百预租物流仓储项目。在当时的市场环境下，这是外资最惯用的打法——折价购入核心城市物业，等待楼市上行后溢价卖出。

但这一套依托海外市场的套利逻辑，在国内完全失效。2025年，凯德在华资产计提5.45亿新元公允价值亏损，核心是国内商业、办公物业估值持续下行、租金收益缩水。

伴随资产减值压力加剧，凯德启动全球及在华人员优化，中国区员工规模缩减约10%，特殊机遇业务成为首要裁撤板块。团队负责人去年12月已离职，另外两名成员今年6月离职，其余两人调往其他部门——巅峰编制仅5人的特资团队，就此解散。

凯德的退场并非孤例。据PitchBook与Dealogic数据，2024至2025年，黑石、KKR、贝莱德、CVC等十大全球顶级收购基金，连续两年无完整中国项目退出记录。中国地产基金普遍存在40%至50%的折价率，远超欧洲市场14%的平均水平。黑石被曝打包出售百亿级S基金份额，贝莱德旗下上海核心办公楼因贷款违约被渣打银行接收，多支外资地产基金陷入回款停滞、延期清算的困境。

从“主动组队掘金不良”到“被动择机观望”，外资对中国不良市场的投资逻辑已彻底转向。“抄底容易，盘活难”——凯德的黯然退场，正是这个教训最鲜明的注脚。