21世纪经济报道记者 赵娜 南京报道

“守住下限，减少死亡率；打开上限，让好项目拥有更大的成长空间。”

谈到基金退出与加码，水木清华校友种子基金（以下简称“水木”）创始合伙人杜艳如是说。

当AI、机器人、量子科技等带动一级市场快速升温，项目估值一路上行时，杜艳并不回避，“泡沫肯定是有的”。

在她看来，关键在于技术、团队和应用空间能否支撑一家公司不断上行的估值。

在IT桔子发布的2024年度中国早期投资机构榜单上，水木凭借1.7亿元的投资规模和40多个项目位列第七。

其已投企业名单，非常亮眼。松延动力、灵御智能、自变量机器人、硅基流动、加速进化等，均是市场关注度颇高的项目。

以自变量机器人为例，水木在2024年投资时，前者的估值仅为1.7亿元，如今超过200亿元。类似的价值跃迁，成为其早期下注、投后赋能和长期陪伴的现实注脚。

7月初，21世纪经济报道记者在南京的紫金山国际科创基金街区生态大会现场见到杜艳。

她在清华校友圈里被称作“大师姐”，这是多年来链接资源、组织校友、帮助创业者留下的口碑。

水木清华校友种子基金成立于2014年，是国内第一只高校校友基金，定位为“清华校友创业第一站”。

基金成立之初，带有浓厚的公益和校友互助色彩，支持校友创业，项目覆盖广泛，还会支持学生创业和创业大赛。

杜艳是1981级清华环境工程系校友，后来又在经管学院读研。毕业后，她在商业地产领域深耕近30年。

2014年，在英诺天使基金创始合伙人李竹等校友的邀请下，杜艳参与发起水木清华校友种子基金。2021年开始，她全职投入基金团队，转型为硬科技早期投资人。

杜艳不讳言，自己不是技术出身。她更像一个资源整合者，推动技术落到产业。

“我们决定深挖清华这座金矿，获得好项目。”在杜艳看来，大院大所是颠覆性技术的重要源头，清华又处在第一梯队。

从2021年开始，水木的市场化、专业化运作进入新阶段。广州基金、北京基金、上海基金相继成立，在更多区域支持清华校友创业。

“唯投清华”不是自我设限的围墙，而是一套基于信任建立起来的筛选机制，也让水木敢于在2024年创投市场的寒冬中，密集出手AI及相关硬科技项目。当AI、机器人、世界模型等站上风口时，水木的早期项目已走到聚光灯下。

水木的竞争力，不只是坐拥一张校友关系网。

“我们更重视投后赋能，建设整个生态。”杜艳告诉记者，这是一个全链条、多空间、立体化的生态。

水木给校友创业者们的支持，常常早于签发投资支票。

此前，基流科技参加水木立项会时，杜艳和团队就发现，其技术可能与商汤存在合作空间。于是，现场拉群、牵线沟通，两周时间，基流科技拿到了合作订单。

对创业公司而言，这是一个业务机会。对基金而言，产业方的反馈是对技术和商业化的验证。

当校友们确认，创业团队的某项技术解决了实际问题时，这种来自产业场景的反馈，比一份漂亮的BP更具说服力。

“投不投资都帮忙，只要对项目有利都支持。”在接受21世纪经济报道采访时，杜艳表示，水木已将赋能制度化。

每周三下午举办的项目路演，累计超过200期。每季度面向已投企业的路演活动，少则400人、多则600人参与，包括来自投资机构、产业企业、地方政府、银行信贷的人士。

今年的水木年会上，基金管理团队宣布，将10%的GP Carry捐赠给清华。

在杜艳看来，创造回报和校友互助从不冲突。信任与帮助积累得越多，基金越有机会在项目早期接触到信息，在关键时刻获得份额。

当下，热门项目估值上扬，早期机构都遇到类似难题：市场共识快速形成，项目估值一路飙升，投资人容易在焦虑中追高。

“我们比较注重投第一轮，就是投早、投小。”杜艳说，今年以来，很多项目第一轮融资的估值从1亿美元起步。

对于一家坚持种子期、天使期投资的基金而言，这意味着早期投资的难度和风险都在上升。

但水木并未因此放弃“投早”。

2026年上半年，其投出了60多个项目，其中70%都是第一轮。截至目前，其累计投资企业超过150家，作为首轮机构投资人的比例超过60%。

杜艳把基金的发展分为三个阶段：第一步，好项目要摸得到；第二步，好项目要投得进；第三步，好项目主动来找水木。

前两步，解决的是项目来源和份额问题。第三步，靠多年积累的品牌和口碑。

“如果团队能力和估值不匹配，迭代能力也跟不上，我们是不投的。”杜艳语气坚定。这是“守住下限”的含义。

对于成长乏力、技术路径被替代、无法完成市场化迭代的项目，水木保持动态评估。如果已投项目出现明显风险，则适度退出以保障本金安全。

“打开上限”，则意味着对真正跑出来的项目，持续加注。

创投行业加速回暖之际，水木宣布上海基金完成5.35亿元募资，并计划设立目标规模10亿元的成长基金。

杜艳希望，新基金在年底前完成募集，重点支持已验证、进入拐点期的优质项目，多轮加注、全程陪伴。

做成长基金，既可以突破种子或天使基金单笔投资规模的限制，也能在头部项目的后续轮融资中拿到新份额。“那是赚钱的逻辑。”杜艳告诉记者。