来源：新浪证券
出品：新浪财经上市公司研究院
作者：IPO再融资组/图灵
近日，英韧科技股份有限公司（下称“英韧科技”）申请上交所科创板上市审核状态变更为已问询，国泰海通证券为保荐机构。
尽管营收大幅增长，但英韧科技却难以实现盈利，三年累计亏损13.76亿元，2025年亏损近5亿元，2025年末未弥补亏损高达12.79亿元，在这样的盈利背景下，公司却要募资32.33亿元。32.33亿元的募资额，是2025年末总资产18.34亿元的1.76倍。
值得关注的是英韧科技的毛利率，从33.09%降至5.29%，显著低于同行可比公司均值。更有意思的是，英韧科技在对比毛利率时，将公司细分产品的毛利率与同行可比公司的整体毛利率进行对比，这样的对比是否会给投资者带来误导存在争议。
三年累计亏损13.76亿元却要募资32亿元
招股书显示，英韧科技主营业务为数据存储主控芯片和固态硬盘（SSD）的研发、设计及销售，完整覆盖企业级、工业级和消费级应用。
2023-2025年， 英韧科技营收分别为3.58亿元、6.25亿元、10.34亿元，复合增长率约70%；但归母净利润分别为-3.66亿元、-5.4亿元、-4.7亿元，三年累计亏损13.76亿元。
2025年，公司亏损虽收窄，但仍接近5亿元。截至2025年末，公司未弥补亏损高达12.79亿元。在这样的背景下，公司拟向市场巨额募资。
本次IPO，英韧科技拟募资32.33亿元。其中12.7亿元用于新一代数据中心企业级存储系统方案研发及产业化，9.91亿元用于面向AI领域存储系统方案研发，9.7亿元用于补充流动资金。
这个数字意味着什么？截至2025年末，英韧科技总资产为18.34亿元。32.33亿元的募资额，是公司末总资产的1.76倍。换句话说，英韧科技打算在股市上募集一个比自己整个公司还要大得多的资金量。
值得关注的是补充流动资金9.7亿元，占募资总额的30%。一家连年亏损、经营活动无法自我造血的企业，确实需要流动资金来维持运营。但问题是，9.7亿元的补流资金，能够烧多久？
2023-2025年，英韧科技经营活动产生的现金流净额分别为-3.75亿元、-8.52亿元、-6.53亿元，三年累计流出18.8亿元。
毛利率由33%跌至5% 用细分产品对比同行整体毛利率
相比常年巨亏，更令人担忧的是毛利率的崩塌式下滑。2023-2025年，英韧科技主营业务毛利率分别为33.09%、10.92%和 5.29%。三年间，毛利率跌去了近28个百分点，跌幅高达84%。当一家科技公司的毛利率跌至5.29%时，已接近低端制造业企业的毛利率水平。
英韧科技表示，毛利率大幅下跌主要系公司产品线由主控芯片延伸至消费级及企业级固态硬盘，主营业务产品结构发生变动，且报告期内企业级固态硬盘处于市场拓展与导入验证期所致。此外，2025年下半年以来，因 AI 服务器需求爆发导致存储市场供需失衡，带动 DRAM 等主要原材料价格发生较大波动。
与同行可比公司相比，英韧科技毛利率畸低。招股书中，英韧科技将大普微-UW、联芸科技、佰维存储、德明利、慧荣科技、群联电子、Marvell、FADU作为同行可比公司。wind数据显示，上述8家公司2023-2025年的毛利率均值分别为25.48%、30.45%、34.02%，同期英韧科技综合毛利率分别为33.45%、10.98%、5.48%。
2023年，英韧科技毛利率还高于同行可比公司均值，2024年和2025年便大幅低于同行均值， 尤其是2025年的毛利率更是显著偏低。
在招股书中，英韧科技进行毛利率对比分析时，将细分产品的毛利率与同行可比公司整体毛利率进行对比。比如公司数据存储主控芯片业务2023-2025年的毛利率分别为41.33%、34.46%、36.08%，而联芸科技、慧荣科技、群联电子、Marvell、FADU 五家公司的数据却是公司整体毛利率数据。又比如英韧科技固态硬盘细分业务毛利率（11.76%、0.77%、0.13%），对比大普微、德明利、佰维存储三家公司整体毛利率。
英韧科技拿公司细分产品的毛利率对比同行可比公司整体毛利率，给出的结果是否公允？对投资者是否具有误导性？这些问题有待商榷。
英韧科技还表示，固态硬盘业务方面，受产品类别、应用领域、公司发展阶段等因素影响，公司与同行业公司佰维存储、德明利可比性较弱。既然可比性较弱，为何还拿自己细分产品毛利率对比两家公司整体毛利率？
实控人等多名高管有Marvell 工作经历 保荐券商是董秘老东家
招股书显示，英韧科技叙事逻辑之一是“国产替代”，在高端存储主控芯片领域打破国际厂商垄断。
但有一个细节值得注意：公司实际控制人ZINING WU为美国国籍。这位清华本科、斯坦福博士毕业的创始人，曾任Marvell全球CTO，技术背景毋庸置疑。但在半导体这一涉行业，实控人的美国国籍身份是否敏感？是否会引发对技术来源、知识产权归属的质疑？
尤其是，英韧科技多名高管、核心技术人员曾有Marvell工作经历。公司董事、副总经理陈杰，2008年8月至2016年12月，任Marvell Semiconductor， Inc资深芯片设计研发经理。公司副总经理LIN CHEN（美国国籍），2006年12月至2017年7月，任Marvell Semiconductor， Inc．高级研发总监。公司核心技术人员武剑，2010年12月至2015年1月，任Marvell Technology， Inc．资深设计验证工程师。公司核心技术人员冯正田，2006年2月至2017年5月，任美满电子科技（上海）有限公司（Marvell子公司）高级软件经理。
并且，公司实控人ZINING WU在Marvell 工作长达17年，其他4名高管的工作时间也很长，LIN CHEN、冯正田工作时间长达10年以上。
招股书显示，英韧科技董秘是金昊。2018年7 月至2021年4月，金昊任国泰君安投资银行部高级经理。
有意思的是，英韧科技此次IPO的保荐券商是国泰海通，是董秘金昊的老东家。公开资料显示，金昊在国泰君安参与的投行项目包括英科医疗定增、浙江松川仪表科技股份有限公司 IPO辅导、乐歌股份定增等。
截至本招股说明书签署日，国泰海通的全资子公司国泰君安证裕直接持有英韧科技 0.27%的股份，国泰海通的控股股东上海国际集团 有限公司的全资子公司国鑫投资直接持有 1.60%的股份。此外，国泰海通及其 控股股东上海国际集团有限公司存在因投资其他机构导致被动间接持有英韧科技股份的情况，间接持股比例合计不超过 1%。
国泰海通负责保荐，可其全资子公司等多家关联方却入股发行人，其保荐独立性及客观性待考。
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