奈飞二季度业绩在预期并不高下，依然“不尽人意”，短期看虽然主要受内容周期尾声+核心地区的涨价反噬的影响，但同样也会让部分资金对奈飞的一些中长期鬼故事的担忧继续存在。
具体来看：
1、收入增速持续放缓：二季度收入126亿，同比增长13%（汇率不变下增长12%），虽然基本符合指引，但逐渐放缓的增长趋势会进一步削弱市场对其未来的发展信心。
二季度虽然并未有涨价动作，但主要在消化去年底针对美国等核心地区的涨价影响，这在内容周期尾声阶段，受到的负面影响可能会更大、更长一些。
管理层指引的三季度收入128.6亿，同样低于市场预期，隐含增速从13.4%放缓至11.8%，这里面还包含了1个点的外汇顺风。
与此同时，管理层虽然没有下调全年收入指引，从507~517亿区间进一步收缩到510-514亿区间（广告依然是30亿收入预期），隐含13-14%的增长（汇率中性为12%），但市场资金是按照往年指引偏保守的风格习惯，预期定位到514亿以上。因此从这里面来说，管理层的全年指引同样没有带来更多能够修复信心的超预期增长。
2、盈利能力稳定：不过虽然收入表现一般，但二季度经营利润小幅beat，看下来主要是销售、管理费用略有优化。研发费用因为新产品功能（儿童游戏应用、Clips短视频等）的开发投入，因此绝对值在持续增加。
上季度利润低于预期，公司在对后续研发投入的规划做了解释后，市场预期对盈利能力的预期有所下调，因此带来了这个季度的预期差。
海豚君认为，本质上还是因为奈飞本身商业模式带来的调适空间，再加上涨价本身也有利于边际利润率的提升。对今年全年的利润率水平，公司仍然定在31.5%（同比+2pct）。
3、回购如期加大：本季度还有一个变化值得一说，原本因收购暂停的回购继续扩大规模，这一点也在市场预期之中，公司在4月宣布了新增250亿回购额度的计划。二季度回购规模达到47亿，相比一季度的13亿要明显增加，也基本高于往年的单季度规模。
奈飞自2023年开始回购至今，在没有收购大标的计划时，基本是将自由现金流的近90%花在了回购上。如果今年依旧按照这个比例进行规划，那么全年预计125亿自由现金流水平（公司指引不变）下，回购规模有望达到112亿甚至更高（当下估值偏低）。
这样按照盘后大跌8%之后的市值2850亿美元计算，今年股东回报有希望达到4%，这相比过去三年要明显高得多，已经勉强可以在估值承压阶段给到一些支撑了。
4. 业绩指标一览
海豚研究观点
上季度我们认为奈飞估值已经修复大半，后续向上空间的打开需要在内容供给减少下顶住涨价压力。而实际上，二季度不幸演绎了我们预期的悲观剧本——在内容周期尾声下，核心地区涨价带来的反噬影响会比以往更大、时间更长。
整个二季度，这个问题市场通过第三方平台提供的用户数据表现，已经提前感知，大部分反映到了持续调整的股价中。
作为龙头流媒体，奈飞的商业模式和竞争优势会给它提供一些调适和运作空间，所以也不能说用户指标差就一定会同步影响业绩，奈飞的估值在调整期间，市场总会给一个信仰底线。因此情绪过于悲观时，是有希望博弈反弹机会的。
不过，要带来中长期视角下的反转确认，则必须需要依赖前瞻用户数据的好转来修复资金信心，最终还是得看优质内容供给。
从供给规模来看，下半年的供给量要相对多于上半年（尤其是二季度），主要侧重在体育赛事直播上，以及部分经典IP的影视续集，一定程度上会帮助加速缓解涨价影响。
剧集内容相比前两年的鼎盛期，仍会有一些差距。体育赛事直播的增量主要体现流媒体对传统有线电视的替代红利，并且奈飞拿下了NFL未来几年的直播版权。体育直播受众面并不低，且赛事播放周期长、还能带来额外的广告收入，因此可以视为热门剧集供给欠缺时期的一种补位。
总体而言，二季度业绩平淡且指引不及预期，主要锅还是在短期内容供给上，但情绪会放大远期的产业威胁论（短视频、AI漫剧等），从而压制估值信心。只有当下半年用户随着内容供给增加而回到平台，推动业绩出现边际改善，那么情绪才会很快修复。
基于奈飞以往的龙头信仰和资金对流媒体商业模式的偏好，我们在内容底部、情绪较差阶段才能看到奈飞的高估值出现明显消化。
尽管下半年可能还会面临收入放缓的问题，但如果基于对Netflix管理层团队一惯靠谱的信任，以及市场对AI对成本优化的预期不足下，当下的调整压制反而是长期资金可以逐步加大关注的时期。
以下为详细内容
一、收入增长放缓
二季度总收入126亿，同比增长13%，汇率不变下内生增速为2%，符合预期。但结合Q3指引看，增长继续放缓，整体趋势不好。二季度并未有多地区的涨价动作，但却在持续消化去年底、今年初美国地区的涨价影响。
Sensortower数据显示，各地App日活数继续下降，而前瞻指标上，主要体现为核心美国地区的下载量下滑。
从Pipeline计划看下半年内容供给：体育直播填补缺口
下半年的剧集排片仍然不算强（可以期待的比如《Lupin》第四季、《Little house on the Prairie》、《Outer Bank》第五季），但整体内容供给丰富度上多了不少体育赛事直播，尤其是奈飞今年刚续签的NFL赛事直播版权。
二、如期增加投入
龙头的内容投入节奏，往往体现了行业竞争的松紧程度，因此海豚君一般也会跟踪奈飞、迪士尼的内容投入变动趋势。二季度奈飞的内容投入51亿，相较一季度加码，同比增长26%，继续加速。
这样算下来，上半年就花了快100亿，那么和年初的投入规划——内容摊销成本*1.1，内容摊销成本要增长10%，算下来的200亿内容投入规模，基本可以达到了。奈飞被迫放弃WBD的收购，管理层也有动力去用满内容预算，弥补这部分“损失”的竞争优势。
从北美Nielsen收视份额的数据来看，剪线趋势暂时稳定，但流媒体中的竞争仍未停歇，YouTube继续保持强势，亚马逊短期表现领先，Netflix相对落后。
三、商业模式优势，收入承压但盈利稳定
二季度奈飞实现经营利润近42亿，利润率33%，小幅超出预期，主要源自于成本费用端优化。管理层继续保持今年全年的利润率水平31.5%（同比+2.5pct）。
二季度奈飞自由现金流15亿，全年现金流维持在125亿。季度末账上净现金65亿（短期债务25亿，今年有一笔到期）。
但二季度在宣布了新增250亿回购规划后，当季的回购已经从上季度的不足20亿，拉到了快50亿的水平。按照以往回购金额占全年自由现金流的90%来计算，预计112亿的回购规模，已经可以对应当下4%的股东回报。
<此处结束>
//转载开白
本文为海豚研究原创文章，如需转载请添加微信：dolphinR124 获得开白授权。
//免责声明及一般披露提示
本報告僅作一般綜合數據之用，旨在海豚研究及其關聯機構之用戶作一般閱覽及數據參考，並未考慮接獲本報告之任何人士之特定投資目標、投資產品偏好、風險承受能力、財務狀況及特別需求投資者若基於此報告做出投資前，必須諮詢獨立專業顧問的意見。任何因使用或參考本報告提及內容或信息做出投資決策的人士，需自行承擔風險。海豚研究毋須承擔因使用本報告所載數據而可能直接或間接引致之任何責任或損失。本報告所載信息及數據基於已公開的資料，僅作參考用途，海豚研究力求但不保證相關信息及數據的可靠性、準確性和完整性。
本報告中所提及之信息或所表達之觀點，在任何司法管轄權下的地方均不可被作為或被視作證券出售邀約或證券買賣之邀請，也不構成對有關證券或相關金融工具的建議、詢價及推薦等。本報告所載資訊、工具及資料並非用作或擬作分派予在分派、刊發、提供或使用有關資訊、工具及資料抵觸適用法例或規例之司法權區或導致海豚研究及／或其附屬公司或聯屬公司須遵守該司法權區之任何註冊或申領牌照規定的有關司法權區的公民或居民。
本報告僅反映相關創作人員個人的觀點、見解及分析方法，並不代表海豚研究及/或其關聯機構的立場。
本報告由海豚研究製作，版權僅為海豚研究所有。任何機構或個人未經海豚研究事先書面同意的情況下，均不得(i)以任何方式製作、拷貝、複製、翻版、轉發等任何形式的複印件或複製品，及/或(ii)直接或間接再次分發或轉交予其他非授權人士，海豚研究將保留一切相關權利。
文章不易，点个“分享”，给我充点儿电吧~
热门跟贴