重视债市季节性 | 利率策略周报|债市|国债|央行|市场流动性|续发|逆回购|长债

来源：市场资讯

（来源：张伟论债）

摘要

一、上周债市回顾：资金面收敛，1-2年国债利率上行；配置需求强驱动超长债利率下行

上周债市窄幅震荡，资金偏紧压制短端，配置需求支撑长端。税期走款和政府债放量放大流动性缺口，央行虽持续加大净投放，但资金利率仍震荡走高，短端因此承压偏弱。长端表现走出独立行情，一方面6月经济数据不强，为长端利率提供支撑；另一方面主要由保险、中小行等配置盘需求主导，其中30Y在续发压力下逆势走强，期限利差多数收窄，呈现短弱长强的分化特征。

二、资金面：税期扰动渐退，流动性预期或改善

本周税期集中申报导致银行流动性回笼，政府债净缴款规模超5000亿，央行持续大额净投放进行对冲，短期流动性缺口放大，资金面转紧。周内资金利率稳步抬升，DR007加权迅速拉升到1.40%以上，DR001逐步上行至1.40%。周二央行公告增量续作6个月期买断式逆回购，表明3月以来公开市场各项操作适度调减过程或告一段落，后期央行或将恢复中期流动性净投放。下周税期扰动渐退，流动性预期转松，但仍需观察政府债供给加速带来的扰动。

三、机构行为：交易盘退，配置盘进

本周机构行为呈现明显的"交易盘退、配置盘进"特征。基金作为交易盘，受资金面偏紧扰动，转为净卖出长端及超长债，信用与二永买盘力度亦大幅收敛，短期缺乏做多动力，预计延续观望、区间博弈思路。中小行则逆势加码，卖短买长趋势强化，延续"逆向交易"风格。大行继续压降久期，为三季度政府债供给放量预留承接空间。相较之下，保险、理财等定力更足，保险持续加仓超长国债及地方债，长债调整时或仍逢低增配；理财受益于季节性扩张，资金继续向短端信用及存单回流。整体看，交易盘因资金面掣肘趋于谨慎，配置盘凭借负债端支撑逆势托底，超长端新旧券切换进一步放大机构分化。

四、债市策略：长端建议逢调整布局

目前多空因素交织，多头缺少明确宽松催化，空头受配置需求和资产荒约束，预计短期内债市延续震荡。二季度经济数据显示内需有待恢复，二季度GDP增速回落至年初制定的目标区间以外，政策加码概率上升。当前市场聚焦政策是否会发力，按历史经验，当经济增速低于目标后政策发力的可能性增加，具体需关注7月中共中央政治局会议定调。中性情况下，预计8-9月财政发力节奏加快，这或将对长债带来不利扰动。从债市的季节性来看，债市在8-9月调整的概率较高。

风险提示：经济基本面超预期，政府债供给节奏超预期，信贷投放超预期

报告正文

债券市场跟踪

上周债市窄幅震荡，资金稍微偏紧压制短端，配置需求支撑长端。税期走款和政府债放量放大流动性缺口，央行虽持续加大净投放，但资金利率仍震荡走高，短端债券因此承压偏弱。长端表现走出独立行情，一方面6月经济数据不强；另一方面由保险、中小行等配置盘需求主导，其中30Y在续发压力下逆势走强，期限利差多数收窄，呈现短弱长强的分化特征。周一税期临近、政府债缴款抽水叠加权益调整引发赎回担忧，债市承压走跌；周二资金继续转紧压制短端， 20Y特别国债招标良好，保险及中小行买盘持续入场，叠加尾盘买断式逆回购加量续作，长端涨幅扩大而短端仍谨慎；周三税期资金紧、经济数据反应钝化，多数期限窄幅震荡，唯30Y在续发压力下受配置盘刚性需求支撑逆势走强；周四资金持续偏紧、交投清淡；周五权益大幅回调引发股债跷跷板效应，中长端利率下行相对明显。

7/13（周一），央行净投放2170亿，政府债缴款2583亿，DR007回升逼至1.40%，叠加权益下跌引发对固收+产品赎回的担忧，债市承压走跌。10年期国债收益率上行0.44BP收于1.74%，1年期国债收益率上行0.50BP收于1.11%。

7/14（周二），央行净投放2265亿元，但资金利率不降反升，资金面偏紧压制短端；早间20Y特别国债发行一度引发供给担忧，但招标结果较好转而提振债市情绪，以中小行、保险为主的买盘支撑长端走强。尾盘央行公告次日6M期买断式逆回购加量续作5000亿，收益率小幅下行。10年期国债收益率下行0.40BP收于1.74%，1年期国债收益率上行0.50BP收于1.12%。

7/15（周三），央行净投放9115亿元，在税期申报截止和政府债净缴款1597亿压力下，资金面均衡偏紧。尽管6月经济数据不强，市场反应钝化，整体维持窄幅震荡。在30Y特别国债续发压力下，超长端受配置盘刚性需求支撑全天走强，30Y一度下探至2.24%。10年期国债收益率上行0.04BP收于1.74%，1年期国债收益率持平收于1.12%。

7/16（周四），央行净投放6160亿元，继续做流动性缺口管理，资金面延续偏紧，DR007攀升至1.44%，债市偏弱震荡。10年期国债收益率上行0.31BP收于1.74%，1年期国债收益率上1.00BP收于1.13%。

7/17（周五），央行净投放4305亿元，资金利率仍处高位。权益大幅回调，在股债跷跷板带动下，债市偏强震荡，现券收益率普遍下行。10年期国债收益率下行0.33BP收于1.74%，1年期国债收益率上行1.44BP收于 1.14%。