7月30日，中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。

会议指出，我国经济呈现动能向新、结构向优的发展态势。同时，要高度重视经济运行中的困难挑战，坚定信心，迎难而上，用好各种机遇和优势。

“相比4月政治局会议，7月会议对经济形势的判断没有发生方向性变化，相比往年7月会议，本次政策布局的一个重要特点，是更加突出发展与治理并重。”中诚信国际研究院执行院长袁海霞表示，当前政策传导中的主要堵点，不在于政策力度不足，而在于政策资源如何更加有效转化为实际需求。

有关下半年经济工作的定调，会议提出“充分发挥各项存量政策效能，及时谋划出台务实管用的增量政策”，这一表述更加突出“巩固回升基础”和“适时加力”的重要性。

下半年存量政策如何用足用好？还有哪些增量政策值得期待？相比单纯的总量扩张，政策实施的侧重点是是什么？政策如何联动打破政策堵点？

01

加快支出、存量落实

逆周期政策还需加力已成为共识。会议也重申，要“加大逆周期调节力度，加力扩大内需”。

从上半年经济运行情况看，财政支出进度偏慢，上半年广义财政支出为18.20万亿元，完成全年预算的 43.5%，略低于去年同期的 44.5%，为下半年留出较大空间。

具体看二季度，广义财政支出同比下降2.5%。剔除去年同期 5000 亿元银行注资、债务置换等一次性资金影响，有效公共支出仍保持负增长。年规模近 40 万亿元、占 GDP 比重接近三分之一的广义财政盘子收缩，不仅直接压低总需求，还通过产业链传导抑制企业营收与居民收入，形成需求收缩负向循环。货币端社融增速持续放缓，偏高的实际利率进一步抑制居民购房、企业扩产意愿，经济内生增长动力持续偏弱。

从政策建议角度出发，中国金融四十人论坛资深研究员张斌认为，逆周期政策进一步发力一方面体现在货币政策方面反复强调的降息，通过对通胀目标的更为明确的表态，目的在于进一步提升对通胀的预期，降低融资成本，使得居民买房、企业投资能算过来账；另外，还需要加大公共支出力度，政府支出如能向上抬升，将对各类场景带来相对明显的变化。

有关逆周期政策，张斌判断，三四季度还会有新的政策出台，特别是加强预算的执行，以此对下半年内需形成一定的支撑。

会议的最新表述也与上述判断相契合：宏观政策要发力提效，加快财政支出和债券资金使用进度，有力推进“两重”建设和“两新”工作。兜牢基层“三保”底线。综合运用并适时调整货币政策工具，优化实施财政金融协同促内需政策。

袁海霞认为，当前财政端首要任务是加快财政支出及存量政策落实，统筹用好超长期特别国债、地方政府专项债、政策性金融工具，把握“时、度、效”。

一方面，抢抓二三季度资金投放窗口期，加快财政资金拨付与债券发行使用，压实地方财政支出进度，对于符合要求的项目简化审批流程，推动资金直达项目，争取三季度末至少完成项目建设类专项债90%（3.24万亿元，快于去年的76.6%）下达，以及政策性金融工具的快速衔接，投放周期控制在1-3个月内。

另一方面，优化资金使用、适当调整资金用途，结合实际需求，拓宽特别国债投向至改扩建项目，并有序扩大专项债“自审自发”试点，探索专项债资本金领域负面清单管理，同时要用好1000亿元财政金融协同促内需专项资金，精准帮扶经营主体与居民消费。

下半年也需要充分做好增量工具的储备与衔接，预留后续发力空间。

袁海霞举例称，根据经济形势适时适度盘活专项债结存限额、增发超长期特别国债、增加政策性金融工具额度等，扩大（准）财政支出力度（截至2025年末地方债务限额仍有1.16万亿元空间，为逆周期调节预留充足抓手）。

同时，加快落实全口径政府投资计划，做好“六张网”等关系重大民生、基建的项目储备，诸如直饮水工程、海绵城市、重要海港城市的海底隧道（比如烟台与大连，海南自贸区与内地等）等可纳入储备谋划项目之列，发挥好政府投资牵引作用。

“重点领域可提前储备相关增量政策，例如全面实施居民增收计划、健全消费市场环境、清理不合理限制性政策等，并探索建立未来产业投入增长和风险分担机制，结合各地实际情况推行财政‘拨投结合’，将传统无偿补助财政资金，适当转变为股权投入，同时健全收益分享和风险分担机制，让社会资本能‘算过来账’，激发各方‘敢投’活力，引导耐心资本长线布局。”袁海霞建议。

02

提高政策精准度

中国经济动能向新、结构向优的同时，所面对的经济运行复杂程度也达到了新的阶段，决定了政策布局的重点是“发展”与“治理”并重。

今年上半年中国经济总体延续恢复态势，经济运行保持在合理区间，政策支持效果逐步显现，但从结构来看，经济修复仍呈现“弱修复、强分化”的特点：外部环境不确定性仍然较高，地缘冲突、全球贸易摩擦等因素可能对出口、投资形成扰动；AI创新所带来的收益呈现出较强的集中性特征，更多向头部企业、资本密集型行业和高技能劳动者集中，一定程度上会引发收入分化和治理风险；此外，前期“两新”等政策效应逐渐退坡，上半年地方政府债支出和项目落地进展偏慢，国内投资和消费修复仍需要进一步增强政策的接续和支持。

这同时也要求政策的实施需要更具适配度与精准度。当前单一政策工具的效果存在一定局限，例如财政资金可以提供需求支持，但需要金融体系放大资金效应；货币政策可以改善融资环境，但需要产业政策和市场需求配合，才能真正转化为企业投资。因此，未来政策重点应从单项发力转向多政策协同，提高政策传导效率。

下半年，财政资源配置需要更加关注薄弱环节，提高政策精准度，包括受油价、输入型通胀冲击更为严重的中小微企业、边际倾斜较高且面临结构性失业的低收入群体等。如在保留重点领域以旧换新政策的同时，将部分财政资源逐步转向对低收入群体的直接消费支持。由于低收入群体边际消费倾向更高，同等财政投入能够更快转化为现实消费需求。

测算显示，若针对约4000万低收入群体发放1000亿元现金类消费补贴，消费乘数可达1.5倍以上，对消费和经济增长的拉动效果均有望高于同规模商品补贴政策。通过从补商品逐步转向补居民，从刺激耐用品消费向增强居民消费能力适度转变，有利于提高财政资金使用效率，增强消费增长的可持续性。

货币政策则需要进一步发挥结构优化功能。可在定向降息/降准的基础上，继续运用再贷款、再贴现等工具定向支持重点领域，落实对消费、科技、绿色、养老等重点领域的支持，与财政政策形成合力；还可适时降低结构性工具利率、扩大发放对象和工具范围，比如将“两新”、生育、就业等领域纳入支持范围，通过足够且精准的激励引导金融机构将资源投向政策鼓励的领域。与此同时，财政部门可协作央行完成再贷款发放条件审核，加强结构性货币政策传导效率。

“今年《政府工作报告》明确提出加强财政金融协同，后续货币政策预计将更加注重与财政政策、产业政策形成合力，提高金融资源配置效率。总体来看，下半年货币政策仍有一定宽松空间，但政策重点将更加侧重结构优化和传导效率提升，而非单纯依靠总量扩张。”袁海霞判断。

03

股市、债市有何尾部风险？

在切实筑牢安全屏障方面，会议提出，深化资本市场投融资综合改革，提升资本市场韧性和信心。

结合当前市场情况，如何评估资本市场防风险、稳金融的底线定位？下半年股市、债市的尾部风险点在哪里？

袁海霞认为，本轮资本市场监管的核心导向非常明确，坚持稳中求进、守牢底线、提升韧性，将综合施策全力维护市场平稳运行摆在当前工作首位。展望下半年，预计资本市场不存在系统性、全局性风险，风险压力主要体现为结构性、局部性的尾部波动，总体或处于可控区间。

股市方面，结合近期盘面来看，A股整体处于震荡反复状态，板块和个股之间的分化比较明显，市场情绪整体偏低迷。当前正值中报业绩披露窗口，市场投资逻辑逐步切换，资金从前期主题题材博弈向业绩确定性主线回归，板块轮动节奏明显加快。成长赛道估值仍存在波动压力，传统价值板块反弹持续性和力度相对有限，叠加海外市场波动、跨境资金扰动持续存在，市场风险偏好维持低位。整体来看，下半年市场风险整体可控，不存在系统性、持续性调整压力，行情机会以结构性为主。

债市方面，风险或呈现局部化、结构化特征，需警惕房企债务重组推进以及偿付方案执行的不确定性、关税博弈叠加地缘冲突带来的进口依赖制造企业经营走弱、城投平台多重流动性危机与转型成效不足等风险。

当前房地产行业仍处于深度调整阶段，上半年房地产市场销售、投资延续下降趋势，多数房企偿付能力尚未实质修复。今年以来多家出险房企发行人推进债务重组方案普遍以展期为主，展期期限拉长至8—10年，部分案例存在经多轮协商仍未通过情况，落地存在一定不确定性。

下半年房企到期债券规模超1760亿元，弱资质主体在资产处置慢、销售回款弱的双重压力下，重组事项推进仍存在不确定性，同时需警惕重组方案落地后执行不及预期的风险。

对此，会议明确，稳定房地产市场，实施好一揽子化债方案，扎实推进地方中小金融机构改革化险、减量提质。

04

仍需警惕风险点

会议正视问题，提出要“高度重视经济运行困难挑战”。

当前中国经济正处于新旧动能转换阶段，短期扰动与长期结构性矛盾交织，风险更多体现为结构性压力，因此袁海霞认为，下半年宏观经济仍需关注以下几点风险：

一是内需修复不足导致经济内生循环偏弱。随着以旧换新等阶段性促消费政策边际效应减弱，单纯依靠商品补贴拉动消费的效果有所下降，居民收入预期、就业预期以及资产价格变化仍制约消费意愿。同时，企业投资恢复仍受盈利预期不足影响，民间投资从“有资金可投”转向“有意愿投资”仍需过程，经济内生循环仍有待增强。

二是政策资源向经济增长动能转化效率不足。当前政策支持力度并不弱，但部分领域仍存在资金向有效需求转化不畅的问题，表现为“有资金、缺项目”和“有项目、缺收益”等结构性矛盾，若财政金融资源无法更加有效传导至企业投资和居民消费，可能影响政策乘数和稳增长效果。

三是结构性通胀压力向中下游企业盈利和居民消费传导。当前价格修复更多体现为成本推动型修复，上游能源、原材料价格上涨向下游传导仍不充分。如果输入型通胀持续，而终端需求恢复不足，可能进一步挤压中下游企业利润空间，影响制造业投资和民间投资意愿，同时对居民消费形成一定压力。

四是科技革命带来的结构性分化。人工智能等新技术有望提升生产率、培育新的增长动能，但创新收益可能更多集中于头部企业、资本密集型行业和高技能劳动者。在总需求仍偏弱背景下，需要关注技术变革带来的就业结构调整和收入分化问题，推动科技创新红利更广泛惠及居民部门。

“未来一段时期内，如何推动科技创新红利向就业、收入和消费更广泛地扩散，提升民间投资和居民消费的参与度，可能比单纯追求经济增长本身更加重要，”袁海霞表示，需要在保持经济总体稳定的同时，更加关注经济增长的质量和普惠性。政策上将更加关注科技变革带来的就业结构调整、收入分化以及社会适应问题，通过完善职业技能培训体系、加强就业支持、优化收入分配机制和完善社会保障体系，提高经济发展的包容性，降低技术变革带来的社会调整成本。”