来源：市场投研资讯
（来源：景顺长城基金）
Alpha Insights策略会
全球视野下如何寻找阿尔法
景顺长城
“一只北美洲的蝴蝶扇动翅膀，结果可能引发亚太的风暴。”
过去一年，全球经济在不确定性与结构性变革中演进：地缘扰动沿产业链快速传导，以 AI 为代表的新一轮科技革命下，全球资产的联动性显著增强。近期北美科技巨头动向以及韩国股市杠杆问题，引发全球科技显著回调。在这样的背景下，想要捕捉下一阶段的 Alpha，有赖于全球视野下更深刻的研究与洞察。
近期，2026 Alpha Insights景顺投资策略会召开，此次投资策略会，沿“全球视野—宏观周期—中国资产”的脉络展开，景顺集团、景顺长城以及AI产业前沿的多位重量级嘉宾分享不同观点，以下为主要内容。
下半年全球市场将如何演变？
景顺首席全球市场策略师Brian Levitt在主题演讲中给出明确判断，当前处于商业周期中期，而非过度杠杆化阶段。
从宏观环境看，全球经济处于周期中期的放缓阶段，且全球主要央行整体维持宽松周期，除日本外多数央行持续降息，当前美国债券市场通胀预期趋于平衡，预计美联储暂不会加息。
杠杆与信贷方面，企业杠杆温和上升，主要与 AI 及基础设施投资有关，企业净利息支出处于过去20年低位。美国家庭负债与净值比率处于历史低位，不存在过度杠杆化问题。信贷市场同样健康，经济衰退期通常有50%—60%的银行收紧贷款标准，当前仅约5%。
产业层面，当前站在长期产业周期视角，AI 投资并未过热，产业扩张仍将持续；可跟踪企业库存、通用订单及 AI 服务订单数据验证行业景气度，此外还可关注金融和医疗保健行业的机遇。
如何看待中国企业出海？
“美国会是一个贝塔的故事，但是中国更多是阿尔法的故事，中国市场具备独特且丰富的结构性机遇”，景顺亚太区（日本除外）客户投资解决方案主管Christopher Hamilton表示，中国经济的韧性带来了较多结构性机会。
从全球资产配置角度，他认为中国市场总体被低估，不能把中国视为大规模生产某种商品的来源地，应该视为以更低成本进行创新的市场——deepseek 等新模型的推出也证明了这点，当前正是通过主动管理挖掘高成长企业、调仓优化组合分散风险的窗口期，高增长机会需要积极主动的投资策略，而非广泛的新兴市场贝塔交易。
景顺长城首席资产配置官王勇则表示，今年上半年尽管资本市场呈现了非常强烈的 K 型分化，但是出海始终是中国企业的一个重要的抓手，过去中国企业出海很多时候是规模化、集约化以及成本优势；现在出现创新驱动的关键拐点，技术含量正在逐步提高，未来或将形成以中国高端制造产能为核心的半球化新型国际贸易格局。
景顺长城基金经理周寒颖用一组数据定位了中国出海的阶段：以出海收入占比衡量，中证 A500 目前是 18%；对标标普 500 约 50%、日经225约70%、“如果用这个收入占比来衡量中国出海的阶段，显然现在还是处在上半场。”
她指出，今年上半年AI 虹吸过程中，出海板块成为“血包”，回撤明显，这是筹码出清的过程，有很多被错杀的优质的龙头标的。白电、游戏海外收入占比达50%，有全球品牌壁垒、稳定 ROE 和现金流，仍然具有较高的配置性价比。三季度整体的经济和 AI 的投资阶段，适合重新把出海标的作为有现金流、有业绩、低估值的板块来作为补充。
针对近期探讨的“新新三样”（AI、创新药、机器人），她将其定位为代表中国在全球技术资产链上的上行期权，代表着中国出海层次的跃迁，产业布局从单纯制造延伸至微笑曲线两端，包括规则和 IP 专利的制定和终端市场的获取。
谈及当下中国企业出海最值得把握的机会，Christopher Hamilton长期最看好创新的规模与 AI 技术领域，创新的规模还有 AI，甚至整个 AI 技术的领域对我来讲都是非常值得投资的领域。不管是从它的研发还是应用，在全球范围它都是一个改变游戏规则的重要的投资领域。
周寒颖表示在全球制造链中买业绩和现金流最确定的龙头做底仓，科技成长的上限更高，分化也更大，兑现的时间也更慢，会在全球技术创新的链条中找到，拥有最强全球技术资产兑现能力的龙头来通过上行期权获得估值的弹性，获得超额收益。
景顺长城基金经理柯海东建议杠铃化出海投资，一端投科技成长，一端把握"一带一路"沿线机会一方面。柯海东认为，我们投出海本质上就是把我们工程师红利的外溢跟管理能力的外溢，所以投资科技成长的行业。另一方面，也把握住我们在'一带一路'沿线国家的消费升级，工业化进程带来的消费品跟资本品的投资机会。
AI这轮调整后，我们该乐观还是悲观？
近期AI资产高位回调，韩国市场单月暴跌创纪录，全球科技板块震荡加剧，如何看待这轮剧烈回调，当前应该悲观还是乐观？
“跌到现在这个位置，实际上我们反而是变得更加坚定了”，景顺长城混合资产投资部总监江山指出，目前机构持仓的集中度确实是比较高的，虽然绝大部分时间决定股价的还是产业本身的发展和基本面，但是确实在某些相对极值的位置，可能会反过来变成阶段性市场的一个主导的力量。对于没有杠杆或者没有风控限制的资金来说，这个位置防御性卖出，和6月份的时候防御性的买入，其本质行为是一样的。
景顺长城股票投资部基金经理孟棋从经验出发分享了他的思考，成长股第四年一般比较难做，2021年重仓的新能源回撤较多。战略上，他认为市场过度亢奋，比如研究员上调目标价的速度赶不上股价上涨的速度，属于非理性市场特征。战术上，他逐步降仓位，降低的是“风口上的猪”，相对周期性的品种，短期的景气度，使得估值炒的特别高，这样的公司不具备长期性。
孟棋进一步指出，任何行业他都逃脱不了周期， AI可能也是有周期性的，大的产业周期 10 年一个，库存周期/股市周期三年半一个。
目前AI处于三四年的高位上，
一是行业的拥挤度较高；
二是供给侧，中国制造的供给速度会超过需求，它会以中国制造的成本席卷全球；
三是需求侧，投资者乐观预期永远跑的是最快的，预期跑得最快，供给其次，需求最慢。
当前位置判断上，他认为，十年浪潮里边，目前AI是一个十字路口，所以调整也是正常的，调整完之后，如果拥挤度下来了，两个季度需求侧重新上来，年底或明年仍旧值得期待。
对于韩国股市下跌对A股的影响，景顺亚太区分析师陈佳雯从韩国市场波动切入分析，韩国市场上个股的集中度高，5月份出现大量单票杠杆ETF，助推了整个行情的上涨，但是也放大了下跌。
对A股的影响，她指出上半年新兴市场有一个非常拥挤的交易——“做多韩国、中国台湾，低配印度和中国”。7 月以来这个交易看到了非常明显的低配回调，比如近期科技股回调，但是恒生科技指数层面并没有看到太大的下跌。
不过，长期来看，陈佳雯认为，AI长期的发展只受两个因素的影响，
第一个是模型能力的上限；
第二是AI对于产业效率的提升和在GDP当中的渗透率的比例。利率和地缘政治等仅仅是短期影响因素。
景顺长城研究部基金经理刘力思认为，AI是一个人类探索真空地带和边界的一个产业发展，这个过程中其实一定会出现某个阶段很清晰，某个阶段可能相对停滞阶段。
中长期角度看，
一方面AI 行业典型特征是边际成本无法归零，每新增一笔 Token 服务，都需要配套新增服务器算力单元。
另一方面，AI本质是替代人的工作，如果人工智能兑现，本质上这个机器替代了一个人，这个过程中伴随重资产的趋势。
下一阶段AI行情的核心逻辑会是什么？
展望来看，江山看好光通信和半导体板块，半导体的周期已经启动，目前需求较强，目前 A 股半导体与海外算力两边的股价同步性变强、周期同步，可能进入到会兑现基本面的阶段。
景顺长城研究员陆哲皓首先看好光通信，其底层逻辑，一是计算速度提升斜率比通信互联速度提升斜率更陡峭；二是模型参数规模持续扩大，需要更大的垂直网络，持续拉动光模块、NPO需求。其次看好PCB赛道方面，受益于CPU、GPU、存储、各种Agent需求。
陈佳雯看好全球产业链冠军、供给端前置时间在拉长的环节、以及有稀缺性的国产链，即海外买不到的资产。
“固收+”投资的机遇和挑战
“固收+”上半年规模增长接近3.5万亿，再创历史新高。但在全球资产波动率放大的环境下，如何在不确定性中做好大类资产配置？
针对投资者关注的分化问题，景顺长城混合资产投资部总经理李怡文表示，随着经济基数回落，叠加后置财政刺激工具加速落地，市场内部分化格局有望收敛改善。
宏观层面，她进一步指出，通胀整体受油价驱动，国内通胀高点或已经大致确认，海外通胀同步温和回落，通胀层面风险无需过度担忧。美联储新任上台后，框架更偏重经济数据，减少前瞻指引，市场波动放大，但中长期政策依旧由基本面决定。
对于未来债市机会，彭成军从当前债市节奏判断，
一是房价跌了 5 年，
二是历经三年债务化解行情后，信用债交易拥挤度持续抬升，这两种作用下，非政府类的融资处于右侧的区间，后续每年30—50BP 降息空间或有限，下半年债市窄幅波动，收益以票息为主，少量资本利得。
品种选择上，他认为信用债经过三年化债交易拥挤、估值偏高，或可优先关注利率债、地方债。四季度跨年配置行情空间或有限，若交易情绪扰动带来下跌，或是反向布局机会，明年债市变量增多，波动可能会放大。
对于股市，邹立虎直言仍旧值得期待。核心在于A股长端利率低，市场指数风险比较低，很多板块已跌半年，筹码、景气度都是处于历史上较低水平。
他看好四条主线，
一是出海方向，汇率、油气等因素使很多估值杀得厉害，具有全球竞争力的龙头或国内行业有机会；
二是关注底部周期板块；
三是上游重资产，日本内阁批 370 万亿日元刺激计划、欧盟放松马约、美国大力工业化、AI革命等刺激；
四是红利方向，超低利率环境里，值得长期关注。
对于铜价高企的追问，邹立虎认为铜价突破历史高位，海外矿业巨头经历下行周期“伤疤效应”，扩产谨慎，新增供给有限，供需紧平衡周期会拉长。
谈及股市中看好的板块，景顺长城混合资产投资部基金经理陈莹认为，当前高景气行业稀缺，集中在两条线，
一是 AI 相关产业链（偏需求端逻辑）；
二是上游资源品（偏供给端逻辑）。下半年看好这两个方向，但风格的再平衡也非常重要。
AI方向，她强调AI 的使用场景不可能止步于泛 coding 化这样一个场景，看好技术迭代性且估值低的光通信、国产算力（FAB厂、国产芯片）、存储扩产链（半导体材料/设备）、港股中云业务厂商、估值低的消费电子。
上游资源品更看好铜，她表示在供给约束，需求端有一定增长背景下，维持较高景气度。其中储能行业景气度比较好，聚焦有海外敞口的公司，更看好工商储。
展望下半年，陈莹表示再平衡也是需要关注的方向，基于赔率端，寻找估值便宜的品种，
一是化工领域产能利用率高的细分子行业，一旦后续需求端发力，业绩有弹性，或适合左侧配置；
二是家电等内需板块，业绩和估值都是比较底部的区间；
三是自下而上筛选10—15倍估值、业绩有10% 左右增长的公司。
在控回撤方面，陈莹选择打破传统资产配置框架，如果强行均衡策略，会使得组合在非主线的板块敞口暴露过高，应对策略上，她表示维持比较低的权益敞口，等市场下跌较多时，会关注宽基ETF，增强组合弹性。
小景说：
在贝塔显著的时代，Alpha 来自何处？这场策略会给出的答案是：来自全球视野下的主动选择，跨资产、跨周期的系统化配置能力，以及来自对中国创新优势的深度认知。正如策略会嘉宾所言，“中国不仅是全球增长的重要引擎，也正在成为全球创新的重要策源地之一。从长期来看，中国资产在全球投资组合中的战略价值不可替代。”
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