在获得中国证监会境外发行上市备案通知书后不久，从广州菜市场5平方米档口起家的袁记云饺，向港交所二度递交了招股书。
境内合规程序的通关，让这个拥有超过4700家门店的“中式快餐巨头”离“中式饺子第一股”的宝座仅一步之遥。
然而，资本狂欢背后，袁记云饺不得不面对加盟商闭店率攀升、单店产出持续下滑、核心营销故事“现包”频遭预制质疑，及黑猫投诉平台上1300条以食安问题与服务质量为主的消费控诉。
外界习惯将袁记云饺归类为一家大型快餐连锁企业，但它的底层商业逻辑与绝大多数餐饮品牌不同。袁记云饺本质上并不是一家靠卖熟食饺子赚钱的餐饮公司，而是一家披着“手工现包”外衣的B端食材供应链厂商。
招股书数据显示，2023年至2025年，袁记云饺分别实现营收20.26亿元、25.61亿元和27.95亿元，同期其终端门店总GMV分别为47.72亿元、62.48亿元和47.89亿元（2025年前三季度）。
营收与终端GMV之间存数以亿计的落差，与其轻资产加盟扩张的模式有关。
截至2026年5月31日，袁记云饺全球门店总数达到4773家，其中加盟店数量4754家，占比99.5%以上，直营店仅有区区19家。
“总部中央工厂+加盟终端”模式下，消费者在门店消费的大头流入了加盟商口袋，而袁记云饺总部超过95%的收入，来自于向加盟商销售肉馅、面皮、调味料、配套设备以及收取加盟费和运营服务费。仅“馅料”一项，就常年占据公司总收入的半壁江山。
公司盈利模式的前端，依靠“0门槛加盟”和区域杠杆进行高密度门店覆盖，后端则依靠5座自有工厂与24个冷链仓库组成的供应链网络抽取规模溢价。这个闭环中，加盟商不仅是总部的终端渠道，更像是总部的“付费客户”。
然而，这种依靠持续吸纳加盟商买单的“供应链搬运”生意，正随着终端单店产出的萎缩走向失衡。
招股书披露，袁记云饺单店日均GMV已从2023年的5394.4元逐年下滑至2025年的4687.6元，2026年前五个月进一步跌到了4627元。每单平均GMV从2023年的26.5元一路走低至2025年的22.5元。单店客单价与日均销售额的双双回落，意味着门店的赚钱效应正在被不断稀释。
与单店产出走低相对应的，是加盟商网络的持续波动。
过去几年，袁记云饺加盟店的新开与关闭比例，已从此前的15:1恶化至3:1。2024年，公司的门店闭店率由上一年的2.59%飙升至6.47%，加盟商流失率居高不下。
按目前餐饮市场的平均测算，开一家兼具生食与熟食销售的袁记云饺加盟店，前期加盟费、装修、设备及保证金等硬性投入在30万元左右。算上店铺租金、人工成本、线上外卖平台抽成以及向总部按期缴纳的提点后，加盟商实际回本周期已从过去的1年左右大幅拉长至20至30个月。
行业公开数据显示，中国餐饮门店的平均生命周期为16.9个月。当回本周期长于门店寿命，“开三店关一家”不仅让加盟商的积蓄化为泡影，也开始反噬袁记云饺总部赖以生存的食材销售基本盘。
除了加盟商的生存危机，袁记云饺核心招牌“大妈现包”引发的预制菜争议，也动摇着袁记云饺的品牌根基。
在消费者印象中，袁记云饺最吸引人之处莫过于透明橱窗后，身穿围裙的大妈们现场擀皮、调馅、包制。这种仪式感，为品牌注入了浓厚的情感价值与“新鲜家常”的健康暗示。
招股书也显示，近50%的受访消费者将“手工现包现煮”列为选择袁记云饺的首要原因。但是，这套精心打造的“新鲜故事”在真实的供应链面前显得十分脆弱。
多地媒体走访与网友爆料揭开的真相是，袁记云饺门店所使用的核心原材料无论是饺子皮还是肉馅，全部是由分公司或中央工厂统一生产后经冷链配送至门店的冻品半成品。其中，加盟店采购的猪肉馅保质期长达180天，饺子皮保质期60天。
店员在透明橱窗里的实际工作，仅仅是将解冻好的肉馅与蔬菜进行混合拌匀，然后包裹进解冻好的面皮中。
消费者得知自己高价购买的“现包鲜饺”，里面裹着的是冷冻了半年的肉馅时，这种落差很快引发了舆论反弹。
尽管袁记云饺官方一再解释称，中央工厂统一预制肉馅和皮料是为了保证标准化与食品安全，现场不可能完成切肉与擀皮，但消费者普遍感到被“情绪价值”所戏弄。所谓“新鲜现包”，卖的不过是一场关于新鲜的现场表演。
高度依赖加盟商与半成品解冻的商业模式，不仅削弱了品牌信任度，也让食品安全防线漏洞百出。
在黑猫投诉上，与“袁记云饺”相关的投诉数量已达到1300条。消费者的控诉集中在“服务员态度恶劣”、“售后拒不退款”，大量的食安隐患如“饺子面条里吃出头发、塑料、飞虫等异物”、“变质发酸肉馅”、“生熟混放导致急性肠胃炎”等也困扰着袁记云饺。
显然，一旦加盟体系庞大到数千家，总部的管控便很难延伸到每一个加盟店的后厨。2024年底，袁记云饺北京某加盟店爆出食安风波，有顾客在用餐时吃出一条长达3厘米的黑紫色蚯蚓，并迅速登上热搜。事后涉事门店被监管部门责令停业整顿并开除店长。
袁记云饺高管随后公开承认，受该事件冲击，2024年冬至期间部分门店营收短时间内跌近30%，总部为了安抚加盟商，被迫对全线供应物料打了八折，导致单月产生数千万元的直接亏损。
除了食安隐患，袁记云饺的供应链合规与财务治理也备受监管关注。在证监会此前出具的补充材料要求中，监管部门曾重点追问其历次股权变动的定价合理性、海外门店ODI备案、关联采购以及加盟商第三方代付结算等乱象。
招股书补全的数据显示，2023年至2025年，袁记云饺分别有767名、379名及284名加盟商利用第三方个人账户结算款项，涉及金额分别高达4.37亿元、2.45亿元和1.53亿元。
虽然公司宣称已于2025年底全面终止了第三方支付安排，但这类长期存在的资金体外循环漏洞，暴露出其早期治理结构的粗放。
此外，公司向创始人配偶控制的关联方采购汤底、设备等金额累计超亿元，以及账面上手握超11亿元现金却大规模购买4亿元理财产品的举动，也让外界对其上市募资的必要性产生疑问。
如今，随着证监会备案的获批与港交所二次递表，袁记云饺上市已指日可待。对创始人袁亮宏及早期进场的资本而言，上市无疑是一场变现盛宴。
但对整个袁记云饺体系来说，单店GMV持续承压、加盟商回本无期、1300条食安投诉傍身、冻肉馅的“现包真相”被曝光后，资本市场最关心的不再是它还能开出多少家门店，而是这套依靠加盟商硬撑与“现包”营销构建的商业模式，究竟还能走多久。
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