预期低到离谱|人工智能|小盘股|科技股|股价|超配|预期

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中国

大行“补血”，中小行缺席：银行二永债年内破1.3万亿
2.4T参数，Qwen 3.8模型开源，国产超大模型架构走向趋同
DeepSeek宣布API涨价，8月17日起峰值价格最高涨至27元，新版V4 Pro正式上线
AI服务器订单爆发！联想Q1财季营收同比增43%，经调整净利润增176%，股价大涨创新高
算力需求持续扩张，海光信息上半年营收同比增长66.52%，净利润增49.69%
京东集团Q2营收同比降近3%但仍超预期，外卖业务拖累减弱，经营利润同比扭亏
受益AI需求外溢，中芯国际Q2营收突破30亿美元，净利暴增近4倍，Q3收入环比预增2%至4%
华虹宏力Q2收入创历史新高，净利润同比增长386%，Q3收入指引最高7.8亿美元
中国移动上半年营运收入同比下降1.1%，算力业务成增长引擎，AIDC收入大增486%

海外

通胀超预期降温！美国7月PPI同比涨幅收窄至4.7%，能源成本下降成主因
特朗普宣称“已完全控制霍尔木兹”，但油轮还是不敢走
日元盘短线快速拉升，报道：日本首相高市早苗支持日本央行更快加息
韩国股市10天涨22%进入技术性牛市
挪威主权基金半年赚了1840亿美元，持股SpaceX价值超12亿美元
IPO前大动作！Anthropic拟60亿美元收购芯片优化公司Decart AI

今日目录

对冲基金5月调仓，科技遭做空医疗周期受捧
微软AI基建加速，Copilot年入240亿美元估值有底气
光模块成了中美科技博弈新战场
中概预期低到离谱，现金流回报其实不差

【杰富瑞：对冲基金投资组合夏季前夕大幅调仓，科技股遭做空，医疗与周期股受捧】

对冲基金风险敞口创历史新高，多头头寸激增。截至5月31日，对冲基金的多头敞口激增至312%，接近历史最高水平（仅次于2022年11月），远高于192%的平均水平。同时，空头头寸也大幅增加至-212%。这表明投资者在夏季前夕显著提高了风险偏好和交易活跃度。

科技板块遭遇大规模减持与做空，净权重降至历史低点。科技股是对冲基金减仓的主要对象。科技板块的净多头权重降至4.8%，创下数据集以来的新低，远低于27.8%的历史平均水平。相对于标普500指数，科技股的低配幅度达到3,352个基点，同样创历史新高。数据显示，科技股的空头头寸比例从35%飙升至61%，而多头头寸仅增长9%。

医疗保健与周期性板块成为资金避风港，金融股获增持。随着资金从科技股流出，医疗保健板块成为最大受益者，其权重升至29.5%，超配幅度达21.0%，接近历史高位。周期性板块（Cyclicals）权重升至78.4%的历史新高，主要得益于金融股权重增加超过400个基点以及非必需消费品权重的提升。金融股权重增至14.6%，呈现2.6%的超配。

小盘股受青睐，中盘股遭减持。受散户参与带动的交易量增加影响，对冲基金增加了对小盘股的配置。小盘股（Russell 2000）的权重升至15.4%，相对于Russell 3000指数的超配幅度达10.7%，创历史新高。相比之下，中盘股（Russell Mid）权重被削减，尤其是中盘价值股，低配幅度加深至-10.5%。

“Sweet 16”组合中亚马逊最受追捧，Netflix遭最大做空。在Jefferies关注的“Sweet 16”核心持仓中，整体权重微升至41.6%，略高于标普500中的权重。亚马逊（AMZN）是头号重仓股，权重高达14.2%，超配指数权重超过10%。谷歌（GOOGL）紧随其后。相反，Netflix（NFLX）是该组合中最大的空头标的，而博通（AVGO）的仓位削减幅度最大。

对冲基金多头敞口在五月末跃升至312%

【小摩：微软AI基础设施与Copilot加速增长，维持超配评级并设定目标价625美元】

AI基础设施构建驱动Azure和M365商业云加速增长。摩根大通认为，微软的Azure和M365商业云业务增长正在加速，其核心驱动力是AI基础设施的大规模建设。M365云产品（包括Copilot）作为微软AI基础设施的内部客户，使公司能够以高利润率的差异化应用软件形式利用这一建设成果，同时受益于来自AI原生企业和第三方企业对AI基础设施的需求。

应用业务与Copilot的盈利潜力被市场低估。生产力和业务流程（PBP）部门预计在未来几年将占公司收入的三分之一，并贡献约45%的总利润，为收入和盈利增长提供高可见性。分析师预测，随着Copilot席位添加的强劲增长，M365商业云将加速增长，预计带来240亿至410亿美元的收入机会，这尚未包含通过AI信用销售超越席位许可的货币化机会。

纪律性的AI基础设施建设助力Azure步入良性轨道。微软在AI基础设施建设上保持一致性，近期在提高效率方面的努力支持了Azure增长的加速。尽管面临行业范围的供应限制，微软通过优化现有集群效率和增加容量（上季度增加1GW容量），实现了收入增长的加速。分析师预测Azure增长将继续加速，智能云利润率将趋于稳定，从而增强投资者对AI基础设施建设带来的盈利顺风效应的信心。

多元化的产品组合降低资本需求并提升估值溢价。微软在基础设施和应用之间的平衡组合使其能够实现高十几岁的收入和盈利复合年增长率（CAGR），且相对于其他超大规模云服务提供商，对外部资本的需求较低。这种高增长与低资本需求的结合，理应使其相对于更广泛的市场恢复历史溢价，甚至更高。

微软股价表现驱动因素

【美银：从芯片禁令到市场准入控制，中美科技紧张局势可能压制估值倍数】

中美科技冲突正从芯片领域扩大至更广泛的人工智能和科技战场，市场准入成为关键交易逻辑。美国正在将国家安全边界扩大到任何与连接、自主、电网、数据中心或人工智能模型相关的领域，包括无人机、路由器、电源逆变器、机器人、电信设备、人工智能模型以及潜在的光模块。对于市场而言，这意味着供应链摩擦增加、合规成本上升，以及拥有大量美国收入或美国人工智能基础设施敞口的中国公司估值可能降低。尽管某些措施因中国供应商市场份额大且替代能力有限而需要时间执行，但市场会在盈利受损前先行定价方向。现在的交易不再仅仅关乎最好的技术或最低的价格，而是关于市场准入。

升级态势虽受控，但方向令人担忧，双方均在为未来谈判留有余地。目前的升级仍是有节制的。中国的无人机管制是逐案审查，而非全面禁令；据报道，美国联邦通信委员会（FCC）对光模块的禁令仍处于草案阶段，可能会修改或搁置。双方都在为预期的高层接触留出谈判空间。然而，方向是明确的：美国希望在中国硬件和人工智能模型深深嵌入关键基础设施之前将其拒之门外。中国正越来越多地模仿美国的做法，利用自己的实体清单、国家安全审查、出口管制和合规压力，并在无人机、稀土和特种材料等瓶颈环节拥有潜在杠杆。

行业影响从基础设施延伸至人工智能模型，多个细分领域面临负面冲击。人工智能模型方面，美国的制裁或使用限制可能打击中国模型的海外采用率、合作伙伴关系和估值倍数，需关注财政部是否将模型蒸馏/知识产权盗窃指控转化为正式行动。机器人领域，针对美国销售的中国类人和四足机器人制造商构成负面冲击，风险还可能扩大到扫地机器人、配送机器人和工业移动机器人等其他连接自动化硬件。无人机方面，虽非全面出口禁令，但逐案许可可能导致交付延迟、库存囤积和采购成本上升。电源逆变器方面，由于中国在全球占据较大份额，中国联网逆变器出口商受FCC 7月28日覆盖清单行动负面影响最大。光模块方面，据报道FCC的草案禁令可能打击中国人工智能数据中心供应商。电信设备方面，FCC已关闭华为、中兴等在敏感用例中的遗留设备漏洞，关键基础设施的进一步收紧仍有可能。

受美国制裁影响的中国科技股表现

【瑞银：中国互联网，韧性价值创造遇上低预期】

行业经济回报率保持韧性，尽管面临竞争压力。尽管2025年由于即时零售竞争加剧和AI相关支出增加，导致 aggregate CFROI（现金投资回报率）下降了277个基点至10.8%，但该行业的回报率仍约为中国整体市场的两倍。随着即时零售竞争正常化，共识预测到2027年CFROI将恢复至13%。

价值创造正在重新加速，但市场预期仍然低迷。尽管2025年经济利润（Economic Profit）因竞争加剧而软化，但共识预测到2027年将恢复至690亿美元，意味着2025-2027年的复合年增长率（CAGR）为33%。目前市值与经济利润出现背离，表明市场对互联网板块的预期过于保守，存在市值追赶的空间。

CFROI修正幅度狭窄，需精选个股。过去18个月，受消费情绪疲软、竞争激烈和AI投资增加的影响，CFROI修正多为负面且范围狭窄，表明基本面的改善尚未广泛分布。因此，投资者应在板块内保持选择性，关注那些CFROI修正转正、经济利润改善且市场预期较低的公司

中国互联网行业：总市值与经济利润出现背离