华泰 | 宏观：7月社融增速企稳|华泰|存款|社融增速|贷款

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（来源：华泰证券研究所）

数据快评：7月新增人民币贷款同比多减，而新增社融同比多增，主要反映股票融资上升、以及温和逆周期调节下企业和政府融资同比多增的提振。同时，7月M1同比增速持平、而M2同比增速回落，部分受资本市场调整的拖累。具体看，

7月新增社融同比多增，主要由于企业债、政府债和股票净融资同比多增，而低基数下新增人民币贷款仍同比多减。具体看，7月新增社融1.4万亿元（彭博一致预期1.09万亿元），同比多增2,710亿元，由此，社融同比增速持平于6月的7.4%，而季调后月环比折年增速较6月的5.8%回升至8.2%；7月人民币贷款余额环比减少3,400亿元（彭博一致预期-1,000亿元），同比多减2,900亿元，剔除置换债影响后的人民币贷款余额环比减少213亿元，同比少增3,475亿元（图表2）。从社融分项看，7月票据融资、非银贷款分别同比少增4,954、1,747亿元，是新增社融的主要拖累项；而企业债、政府债和股票净融资同比分别多增1,788、694和623亿元，带动7月社融同比多增。

7月M2同比增速从6月的8%回落至7.7%，小幅低于彭博一致预期的7.9%，可能主要受高基数、资本市场调整的拖累，而M1同比持平于6月的4%（彭博一致预期3.9%），可能受外汇净流入的提振。7月非银存款同比少增1.03万亿元，可能反映资本市场明显调整的影响。此外，7月财政存款同比多增，亦边际拖累M2同比。

分析结论：考虑7月是传统信贷小月，社融增速虽然出现企稳的势头，但能否持续企稳回升还有待观察。往前看，主要关注财政能否发力托举、以及实体经济总需求及融资需求走势。低基数下7月新增人民币贷款仍同比多减，显示实体经济融资需求仍偏弱。7月社融同比多增，主要受益于股票融资暂时性上升、财政温和发力下政府债净发行同比多增、以及低利率下企业债发行放量。往前看，随着去年8-12月政府债净发行基数走低，财政发力将有助于提振社融增速。另一方面，地方自发性加速化债带来的压力能否缓解亦值得关注。结合7月政治局会议来看，我们预计下半年政策保持大体平稳，广义财政（一般公共预算+政府性基金）支出同比有望从上半年的-2.9%温和回升至0%左右。

具体分项数据分析如下：

1）7月人民币贷款余额环比减少3,400亿元（彭博一致预期-1,000亿元），同比多减2,900亿元，由此7月人民币贷款余额同比增速较6月的5.2%进一步放缓至5.1%。7月居民与企业贷款余额均环比下降，虽然受地方债置换、低利率下企业转向债券融资等结构性因素拖累，但剔除置换债影响后，7月人民币贷款余额仍环比减少213亿元，同比少增3,475亿元，显示能源供给冲击与国内财政偏紧的背景下、实体经济融资需求仍偏弱。从具体分项看，

7月居民中长期贷款余额环比减少1,202亿元，同比多减102亿元，可能受居民提前还贷、以及地产需求偏弱的拖累。

7月居民短期贷款余额环比减少3,400亿元，同比少减427亿元，可能反映居民收入预期偏弱、以及消费品以旧换新补贴退坡的拖累——7月全国乘用车零售销量同比降幅从6月的20%小幅收窄至18%。

7月企业中长期贷款余额环比减少2,300亿元，同比少减300亿元。一方面，能源供给扰动和国内财政偏紧下企业资本开支意愿仍偏弱，叠加地方自发性加速化债、以及低利率下企业转向债券融资，均可能制约企业融资需求。7月地方置换债和特殊专项债合计发行3,187亿元，同比少增575亿元。另一方面，经济中增长较快的新动能领域信贷需求密度较低，未能对贷款需求形成有效支撑。

7月企业短期贷款余额环比减少2,500亿元，同比少减3,000亿元，反映企业对流动资金的需求可能有所上升；票据融资环比增加3,757亿元，同比少增4,954亿元，显示在央行定调信贷“降速提质”下、银行通过票据冲量的诉求有所下降。

7月新增非银贷款279亿元，同比少增1,747亿元，可能受资本市场明显调整的拖累。

7月除对居民、企业、非银金融机构之外的其他贷款余额环比增加1,966亿元，同比多增434亿元。

2）7月新增社融为1.4万亿元（彭博一致预期1.09万亿元），同比多增2,710亿元。7月社融同比增速持平于6月的7.4%，而季调后月环比折年增速较6月的5.8%回升至8.2%。从贷款以外的分项看，7月包括信托贷款、委托贷款与银行未贴现承兑汇票在内的非标资产月环比减少778亿元，同比少减888亿元，其中表外票据同比多增1,108亿元，亦显示银行通过票据冲量的动力下降。同时，7月政府债净发行1.32万亿元、同比多增694亿元，对7月社融同比增速的贡献较6月的约2.9个百分点边际上行，显示财政扩张力度温和回升。此外，7月企业债净发行4,536亿元，同比多增1,788亿元，可能仍受益于信用债利率较低、以及鼓励科创债发行的政策。

3）高基数下、7月M2同比增速从6月的8%回落至7.7%，小幅低于彭博一致预期的7.9%，可能受资本市场调整、以及财政资金拨付偏慢的影响。经季节性调整后，7月M2月环比（非年化）增速较6月的0.3%上行至0.6%。7月人民币存款同比少增4,700亿元，其中居民存款同比多增4,800亿元，而非银存款、企业存款分别同比少增1.03万亿元、1,709亿元，可能反映资金从资管产品向居民存款回流、资本市场调整、以及油价再度上行挤压中下游企业盈利的影响。此外，7月财政存款余额环比增加9,785亿元，同比多增2,085亿元，显示财政资金拨付仍待提速。由此，7月财政存款同比增速从6月的6%回升至8.2%，拖累M2同比增速约0.1个百分点。

7月M1同比持平于6月的4%，小幅高于彭博一致预期的3.9%，可能受外汇净流入的提振。经季节性调整后，7月M1月环比（非年化）增速从6月的-0.1%转正至0.4%。一方面，7月贸易顺差录得1,125亿美元、同比多增151亿美元，叠加美元走弱下人民币升值预期升温，外汇有望持续净流入。另一方面，7月PPI同比从6月的4.1%回落至3.5%，意味着企业盈利增速可能有所放缓。

风险提示：地方自发性加速化债；地产周期超预期下行。