南方财经 21世纪经济报道记者 袁思杰 香港报道
7月以来，全球AI科技股经历了一轮剧烈的动能平仓——费城半导体指数一度跌入技术性熊市，韩国KOSPI指数从6月高点至7月低点，最大回撤幅度超过40%。
然而，美股大盘展现较强韧性：纳斯达克同期仅下跌约4%，标普500与道琼斯基本收平，显示资金并未大规模撤离，而是在内部进行仓位切换。港股更是在此轮风暴中逆势领跑——恒生指数7月涨近12%，恒生科技指数涨约8%。
“我们认为市场交易层面最差的阶段已经过去。”浦银国际首席策略分析师赖烨烨在接受21世纪经济报道记者专访时指出，前期最为拥挤的仓位——AI硬件杠杆盘、多策略对冲基金等——已明显回落，标志性事件是7月30日AI主题对冲基金Situation Awareness被迫清仓，次日高动量股即强势反弹。
但她同时强调，当前杠杆尚未彻底出清，本轮反弹大概率属于技术性修复范畴，“V型反转较难形成”。核心原因在于，前期套牢盘体量庞大，一旦股价回升便引发新一轮解套抛压，反弹难以一步到位。
赖烨烨指出，7月全球资金呈现明显的“硬件向软件”切换，这不仅带有短期避险属性，更折射出AI中长期投资逻辑的转变——市场共识从“买赛道”转向“精选”，投资回报率验证正取代单纯的叙事驱动。她建议AI组合中硬件端仓位配置约55%至60%，聚焦半导体、电力等瓶颈型基础设施；软件端则精选头部云厂商及变现路径清晰的应用类AI龙头。
对于港股后市，赖烨烨判断短期反弹仍可持续。从资金面看，南向资金7月加速净流入约630亿港元，其成交额占港股总成交额比重稳定在40%左右，公募、险资等机构投资者正在加大港股配置。但外资仍以被动型流入为主，主动型外资的趋势性回流需等待基本面实质改善。从估值维度看，恒指当前约11倍市盈率，恒生科技指数前瞻市盈率不到17倍，显著低于纳斯达克约24倍和标普500约20倍，“港股估值横向对比全球仍有一定安全边际”。
展望下半年，赖烨烨建议采用浦银国际提炼的“C.A.S.T.”杠铃框架：左端配置低估值、高股息核心资产以对抗波动，右端聚焦AI基础设施周期中有技术壁垒的科技成长股。
市场交易最差阶段已过
《21世纪》：7月AI硬件链重挫，费城半导体指数一度跌入技术性熊市，韩国KOSPI指数自高点回撤46%。你们的报告中提到这是“动能去杠杆最剧烈的阶段”。在你看来，这一轮“去杠杆”进程是否已接近出清？投资者应该关注哪些见底信号？
赖烨烨：我们观察到，7月全球科技股普遍经历了一轮剧烈的动能平仓过程，正如你所提及的，AI硬件板块几乎全线回调。其间费城半导体指数一度跌入技术性熊市，韩国KOSPI指数从6月高点至7月低点，最大回撤幅度超过40%。这其中，除了部分资金的净流出之外，杠杆盘也显著放大了市场波动。
但如果我们将视角拉回美股大盘，会发现整体市场依然展现出较强韧性。纳斯达克指数同期仅下跌4%，标普500与道琼斯工业指数基本收平。这意味着资金并未大规模撤离股票市场，而是在内部进行仓位调整。
从全球资金流向来看，美股依然是海外投资者最青睐的市场，但资金在内部发生了明显的切换，从此前的硬件股流向软件股，同时也流入了价值股和中小盘标的。
我们熟悉的港股市场在7月表现相当亮眼，主要得益于其前期的低估值优势，并叠加了互联网平台价值重估的逻辑，吸引了一部分再平衡资金的流入。
从交易层面来看，我们认为市场最差的阶段已经过去。前期最为拥挤的仓位，包括AI硬件的杠杆盘、多策略对冲基金等，均已出现明显的回落。
不过当前市场对于“是否已经完全见底”仍存在一定分歧，核心原因是本轮去杠杆尚未实现彻底出清，市场情绪也未形成趋势性扭转。因此我们认为，当前有两个关键信号值得重点关注。第一是观察美国长端国债利率的走势，看其是否能够企稳，甚至进一步回落；第二是AI相关标的的信用利差与CDS（信用违约互换）水平是否出现收窄，因为历史经验表明，信用市场相较于股市，往往能更快速地反映压力变化。
反弹难以一步到位
《21世纪》：目前这波反弹的力度更接近反转还是“B浪反弹”？为什么你们判断“V型反转”较难形成？
赖烨烨：我们认为，7月的这轮回调，本质上是前期累积了大幅涨幅之后出现的仓位再调整与市场再定价。因此，即便市场出现反弹，大概率也属于技术性反弹的范畴。
具体从仓位结构来看，以韩国市场为例。在这一轮抛售之前，外资机构已经开始逐步降低对AI硬件相关标的的敞口。一方面，外资机构的投资组合存在明确的区域配置比例限制；另一方面，在前期累积了大量涨幅之后，其获利了结的意愿也较为强烈。而承接外资这部分卖盘的主体，是韩国本地机构和个人投资者，且相关交易普遍叠加了较高杠杆，包括单一个股杠杆交易、指数杠杆ETF等工具，这些工具会机械性地放大市场波动。
在此背景下，即便前期的高动量股迎来反弹，交易层面的压力依旧显著。我们需要看到，前期套牢盘的体量庞大，一旦股价回升，就会引发新一轮的解套抛压。因此，这一轮反弹很难一步到位，直接走出反转行情。
《21世纪》：你认为科技股这轮筑底大概需要多长时间？
赖烨烨：关于筑底，我们会关注多个维度的指标。首先是去杠杆是否已完全出清；其次是此前谈到的长端利率能否企稳或回落；再次是盈利上调能否扩散到更多的行业与公司。其中最关键的，还是AI投资回报率的问题——公司能否将前期大规模的AI投入转化为实际收入与现金流，这是我们在未来几个财报季需要持续跟踪的核心议题。因此，只有在上述信号出现明显改善之后，我们才建议投资者择机适当加仓，同时应避免使用杠杆。
平衡配置AI软硬件板块
《21世纪》：7月全球资金呈现明显的“硬件向软件”切换，报告也提出将成长端布局从AI基础设施向“云与应用”扩展。这是短期避险交易，还是AI投资逻辑的中长期转向？硬件和软件端的配置比例应该如何调整？
赖烨烨：从短期维度来看，在本轮去杠杆尚未完全出清、市场仓位仍处于持续调整的阶段，这一轮从硬件向软件应用的切换，确实带有一定的避险属性与交易性特征。但我们也认为，AI领域的中长期交易逻辑与叙事已经发生了改变，因此投资者也需要对自身的AI投资组合做出对应的结构性调整。
具体的配置思路可以分为硬件与软件两大板块。在硬件端，我们仍会聚焦业绩增长强劲、确定性较高的赛道，包括半导体、电力等瓶颈型AI基础设施及算力环节。这些领域的订单能见度较高，现金流兑现的确定性也较强。我们建议在这类业绩确定性更强的硬件板块上配置更多仓位，占比在55%到60%之间较为合适。
在软件端，我们相对看好头部云厂商以及变现路径较为清晰的软件与应用类AI龙头。这类标的的定价最终仍要回归到AI投资回报率本身，尤其是头部云厂商，前期投入了大量资本开支，但其商业化路径存在一定分化，市场对其的定价也随之产生差异，因此在软件端的估值上仍需做进一步的细分甄别。
整体而言，我们认为AI仍是一个具备中长期价值的投资主题。首先，AI仍处于偏早期的发展阶段，未来几年将有数万亿美元规模的AI基础设施陆续落地。随着AI基建逐步建成，预计产业红利将进一步向软件端扩散。因此，投资AI主题需要立足中长期视角，同时具备对应的风险承受能力，方能更好地等待最终红利的兑现。
港股反弹仍有持续空间
《21世纪》：港股7月的涨幅领跑全球。你们认为港股这轮反弹的持续性如何？
赖烨烨：我们认为港股这轮反弹在短期内仍将持续。
首先从情绪维度观察，根据我们的港股市场情绪指数，市场的悲观情绪已于6月底触底，随后港股开启一轮技术性反弹行情，截至目前，市场情绪已出现明确的边际好转。资金面同样呈现显著改善态势，南向资金在7月加速流入港股市场，月度净流入规模约630亿港元，且南向资金的交易活跃度同步提升。从成交结构来看，南向资金7月成交额占港股总成交额比重稳定在40%左右，占比处于较高水平。这也充分说明南向投资者对港股的投资兴趣十分浓厚。
我们对南向资金的投资者结构分析显示，越来越多的公募、险资等机构投资者正在布局港股，个人投资者则更倾向于通过ETF布局港股市场。从交易频率看，这些投资者仍偏好高抛低吸的交易风格，这也使得其换手率高于香港本地投资者和外资。
至于外资动向，7月外资整体呈现净流入港股的态势，但内部结构分化十分明显，当前净流入主力以被动型外资为主，主动型外资暂未出现净流入的迹象。根据我们的判断，主动型外资要转为趋势性回流，仍需等待基本面出现实质性扭转。与此同时，近期大量资质优良的A股上市公司赴港挂牌上市，港股市场的整体行业结构得到持续优化，其投资价值与对外资的配置吸引力也随之稳步提升。
《21世纪》：在当前阶段，A股和港股最值得把握的结构性机会分别在哪里？
赖烨烨：我们认为，下半年中国市场大概率仍将呈现结构性行情。尽管AI依然是当前市场交易的核心主线，但无论是宏观环境、产业发展节奏，还是交易层面，都存在一定不确定性。基于这一特征，市场在聚焦成长主线的同时，也需要同步布局防御性资产，构建均衡的配置结构。
在防御端，我们重点关注三大方向：一是上游资源品板块，包括能源、有色及化工等细分领域；二是电力、交运等公用事业板块；三是银行等传统高股息红利资产。此外，还可以同步关注低估值、高股息且盈利水平与ROE表现优异的消费板块。在具体市场选择上，A股上游资源品等板块可选标的更为丰富；港股则建议精选AH双重上市的央国企，这类标的一方面存在显著的估值折价优势，另一方面受益于市值管理考核的政策驱动，若后续市场迎来反弹，其涨幅有望超越A股同类资产。
在成长端，我们认为仍需聚焦业绩确定性高、增长动能强劲的AI相关科技股。在AI硬件端，重点关注前期超跌、产业景气度确定性高的细分方向，包括PCB（印刷电路板）、被动元件（如MLCC）等优质赛道。
港股方面，我们更青睐云厂商及大模型企业，尤其是头部互联网平台。这类企业兼具技术优势、算力储备与流量入口，整体而言具备一定护城河，值得重点关注。此外，港股市场中，创新药出海这一高成长性主题，同样具备较高的配置价值。
策划：赵海建
记者：袁思杰
监制：朱丽娜
编辑：朱丽娜 李艳霞
设计：郑嘉琪
出品：南方财经全媒体集团
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