“跨国药企在中国赚不到钱了”——这句话在过去几年几乎成了行业共识。集采压价、国产替代、外企撤退，每一个词都在强化这个判断。
但2026年上半年的财报季，给出了一个更复杂的答案：钱没有消失，只是不再平均地流向每一家公司、每一款产品。
诺华中国上半年卖了25亿美元，同比增长13%；默沙东中国一季度却暴跌33%；罗氏中国制药业务下降9%；阿斯利康中国收入也降了5%。同一个市场，冰火两重天。
增长颗粒度：从“公司”下沉到“产品”
最明显的变化是，判断增长的颗粒度正在变细。公司层面的平均增速，越来越不能代表具体产品的命运。
诺华就是典型样本。上半年，诺华全球销售额按固定汇率计算下降2%，中国市场却增长7%。但比这7个百分点更重要的是：增长究竟来自哪里？
答案是降脂药Leqvio。上半年全球销售额9.32亿美元，同比增长68%；仅二季度就达到4.80亿美元，同比增长61%。诺华在财报中明确提到，Leqvio在中国的增长来自今年1月进入国家医保目录后的持续放量。
进入医保后患者准入门槛降低，需求明显释放。这让“医保降价”呈现出另一面：价格下降是企业必须承受的让渡，但如果产品具有足够清晰的差异化价值，更大的患者覆盖和更低的使用门槛，可能通过销量增长重新做大市场。
即便诺华中国整体增长，内部也并非齐涨。Leqvio继续放量，Rhapsido开始贡献增量，Cosentyx（可善挺）在中国销售却出现下降。Entresto（诺欣妥）的分化更明显：受美国专利悬崖和仿制药冲击，其上半年全球销售额下降46%；但在美国以外市场，凭借心衰和高血压适应证，仍维持增长。
这说明，决定增长曲线的单位，正在从“公司”下沉到“产品”，甚至具体到“适应证”。临床价值、替代方案、医保准入、患者覆盖和新增需求，开始直接决定一款产品的商业上限。
创新药放量 vs 老药承压：同一家公司的两面
阿斯利康是这种撕裂最直观的样本。表面看，大盘承压是因为曾经的百亿级王牌降糖药安达唐（Farxiga）和肾科药物罗沙司他双双因集采和仿制药冲击，在包含中国的新兴市场遭遇断崖式下滑——罗沙司他上半年暴跌64%。
但在硬币的另一面，其重磅哮喘创新药Fasenra（本瑞珠单抗）在今年一季度纳入中国国家医保后，二季度在新兴市场实现了75%的逆势狂飙。
一边是老药被集采打落谷底，一边是创新药放量再造巅峰。哪怕同一家公司，也存在一边创新药放量，另一边成熟产品承压的窘境。
第一三共的Enhertu，把“产品价值决定增长”体现得更直接。2026年4月至6月，第一三共ASCA业务收入687亿日元，同比增长21.0%。公司明确披露，中国市场Enhertu销售增长是推动ASCA上升的因素之一。
更关键的是适应证扩张。2025年12月至2026年3月，Enhertu先后在中国获批化疗初治的HR阳性HER2低表达/超低表达乳腺癌、HER2阳性胃癌二线治疗和HER2阳性早期乳腺癌新辅助治疗；6月，急性髓系白血病新药Vanflyta也在中国获批。连续的适应证拓展，为创新价值持续转化为商业规模提供了路径。
降价不是终点：诺和诺德肥胖症业务二季度逆势反弹104%
2026年一季度，诺和诺德Region China销售按固定汇率计算同比下降近11%；到二季度，已转为增长13%，反转十分明显。
最醒目的增长来自肥胖症业务。二季度，Region China肥胖症业务销售额3.35亿丹麦克朗，按固定汇率计算同比增长104%。
更值得注意的是，这一单季高增长发生在2025年四季度末核心产品Wegovy下调挂网价格之后。财报显示，受降价初期的阵痛影响，诺和诺德中国区肥胖症业务2026年上半年整体销售额按固定汇率计算其实仍同比下降了11%——但这并不意味着降价策略失效。
二季度高达104%的逆势反弹说明，强劲释放的新增销量终于在单季覆盖了价格让渡造成的缺口，并重新形成了规模增量。肥胖症治疗等新一代药物，也在把一部分过去没有充分接受药物治疗的人群转化为新的用药需求。
器械端更严峻：集采压价后，增长还能做回来吗？
相比药品，器械企业更直接面对集采带来的价格重估。产品有价值还不够，降价之后能否靠新品、销量和产品组合重新做大业务，才是关键。
2026年一季度，某国际器械巨头包含中国在内的国际市场业务均表现强劲；二季度该国际大区继续保持稳健增长。但财报同时显示，泌尿管线的结石管理业务受到中国集采和关键产品组合缺失影响，心血管板块的中国动脉业务也受到集采冲击。
成熟管线承压，中国整体业务为何仍能保持双位数增长？答案在新品。该公司一、二季度冠脉介入业务在AGENT（紫杉醇涂层球囊）等冠脉产品双位数增长带动下，分别实现增长9%和15%。电生理国际业务则在持续贡献增量。
过去，“国际大厂”“原研”“进口”本身就带有较高商业溢价；如今，这些标签的权重正在下降。支付方、医院、医生和患者越来越直接地衡量产品本身的治疗价值和可替代性。真正有增量价值的产品，不只是争夺存量，还可能创造新需求。
中国医疗市场里的钱没有消失，但正在流向新的疾病领域、新的治疗方式，以及更难被替代的产品。容易赚的钱确实越来越少，但增长没有消失——它只是在向少数赛道、少数产品和真正具有差异化价值的创新集中。
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