“做了30多年投资以后，如果让我总结一个很重要的教训，那就是：那些真正伟大的成长股，当初往往应该买得更多。”
“彼得·林奇经常讲，要把过去的价格从脑子里抹掉。不要一直想着它以前明明便宜得多，真正应该问的是未来会发生什么？”
“星巴克估值贵了差不多整整15年，但它也整整做了15年的大牛股！”
“我很喜欢一个原则：如果拿不准，就回去看基本面。”
“学游泳最好的办法，就是直接下水。”
今年1月27日，富达宣布了一个消息：传奇基金经理威尔·丹纳夫（Will Danoff）将在2026年底退休，卸任逆向基金（Contrafund）基金经理。
65岁的丹纳夫，从1990年9月接手这只基金，一管就是35年。
截至2025年底，他任内的年化回报是14.1%，同期标普500是11.28%。每年看只差不到3个百分点，35年复利滚下来，累计回报超过10400%，是标普500的一倍多。
官宣退休时，逆向基金的资产规模约1760亿美元，长期是全球最大的主动管理共同基金之一。
这是我们第一次介绍威尔·丹纳夫。
他1986年加入富达做零售分析师，跟着彼得·林奇、乔治·范德海登这些前辈，一场场参加公司会议、研究不同的商业模式和管理团队。4年后接手逆向基金。
官宣退休前后，逆向基金最重要的持仓还是那几个名字：Meta、英伟达、亚马逊、伯克希尔；组合里还装着尚未上市的SpaceX和Anthropic。
这场对话来自彭博播客Masters in Business，主持人是同为投资管理人的巴里·里索尔兹（Barry Ritholtz），发布于2020年9月11日，正是丹纳夫执掌逆向基金满30年之际。
在我们能找到的丹纳夫公开资料里，这是最深、最完整的一次。他很少接受长篇访谈，这场对话中他把自己整套投资框架从头到尾摊开来讲了。
他的投资“北极星”是对公司本身的分析，最重要的是5年、7年以后，这家公司能赚多少钱？到那时会不会变成一家更大、也更好的公司？
围绕这个原点，丹纳夫讲了自己反复使用的几个投资方法。
比如把投资理解成一场扑克游戏。手里有一张A，先下一点注；公司进入新市场、推出新产品，数据又验证了进展，再继续加注。不断验证、不断加仓，而不是灵光一闪之后一次性押上全部。
比如寻找同类中最优秀的公司。
对话里有个绝妙的例子。一家小搜索公司专程上门推销自己，几个追问下来，反而让他做出了"买入谷歌"的决定。
比如撒大网。按他自己的算法，平均每天和5支管理团队交流，30年下来大约3万次。他开玩笑说自己是富达的“伍迪·艾伦”，秘诀就是一直出现，参加的会议比别人更多。
比如主动降低换手率。他说这件事的意义远不止拿得更久，因为当你一开始就打算持有10年，你对公司的要求会完全不同，做功课的深度也会完全不同。
怎么看管理层，他给出的问题同样具体：过去5年，你做成了什么？未来5年，你准备做什么？他讲到和山姆·沃尔顿同席晚宴的观察，讲到扎克伯格穿着连帽衫来IPO路演的那个下午……细节里面充满研究的视角和智慧。
还有对估值的态度。星巴克上市时就挺贵的，之后估值贵了整整15年，也涨了整整15年。丹纳夫后来才慢慢接受，更优秀的公司，本来就应该享受更高的市盈率。
这场对话的5年后，丹纳夫选择了交棒。而接棒人之一的韦纳，正是这场对话中被他顺口提起的那位“关系很近的同事”。
特别值得一提的是，彼得·林奇和沃伦·巴菲特对他的影响，在对话里随处可见。
彼得·林奇教他把过去的价格从脑子里抹掉，不要总想着以前便宜得多，要问的是公司未来会发生什么。
林奇还有一个说法让他受用至今：你未来表现最好的股票，很可能已经在你的组合里；真正的问题是，你有没有勇气给已经证明了自己的好公司更大的仓位？
巴菲特则进一步影响了逆向基金后来的集中度。
2012年在奥马哈，他问巴菲特，“我现在管理着1000亿美元，你会给我什么建议？"巴菲特的回答是，“当你真正有一个好想法的时候，就要下重注。”
总之，这次对话几乎可以说是一堂关于主动管理的大师课：怎样寻找真正优秀的公司，怎样建立确定性，怎样判断管理层，怎样面对高估值，又怎样在一只股票已经涨了很多之后，仍然把注意力放在未来，而不是过去。
聪明投资者（ID: Capital-nature）将这场对话精译整理，分享给大家。在威尔·丹纳夫的交棒之年，回头听这位老将把当时30年的方法从头到尾讲透，别有一番味道。
投资指针首先来自对公司本身的分析
里索尔兹你的业绩记录确实非常惊人。过去这些年，你的年化复合收益率大约是13%。同期标普500大约是10%，大盘成长型基金的平均回报则只有9%左右。所以，你成功的秘诀是什么？
丹纳夫 有时候，单看这些百分比，很难真正意识到长期下来会造成多大的差别。
比如，假设你当初在标普500里投入1万美元，按我的印象，如果30年里每年大约赚10%，最后可能会变成20万美元左右。
但如果当时投的是逆向基金，可能已经接近48万美元。
所以，长期复利真的会带来非常大的差异。
复利是投资中一个非常重要的概念。如果你能找到一只基金，或者一家公司，能够长期持续复合增长，那么几十年以后，结果会完全不同。
但如果你问我，过去这些年投资的“北极星”是什么，我想首先还是对公司本身的分析。
保持开放的头脑，努力工作，同时始终保持灵活；拥有一支非常优秀的团队；最后，再把所有东西落回到公司本身的每股收益上。
你真正要思考的是：5年、7年以后，这家公司能赚多少钱？到那个时候，它会不会成为一家规模更大、质量也更好的公司？
我确实认为，成长型投资是一套非常优秀的投资方法。
当然，当你试图判断一家公司未来能赚多少钱时，也必须足够诚实地承认：我其实没有那么确定。
尤其是在科技行业，简单把今天的增长率一直外推到未来，是非常危险的。
理想情况下，你希望找到一家竞争位置很好、品牌优秀、管理层出色、现金流强劲的成长型公司，然后尽可能以一个合理的价格买进去。
所以我的方法是，把网撒得足够大，保持灵活，然后持续跟踪你的投资，也持续观察这些公司的管理层究竟在做什么。
我自己更喜欢把投资理解成一场扑克游戏。
我很难一开始就说：“XYZ这家公司，我一定会持有10年。这是世界上最好的公司，所以现在就全部押上去。”
有些投资者确实能这么做。
但做了30年投资以后，我犯过很多错误。你必须接受自己会犯错，也必须从错误里学习。
所以我的方法更像是这样，假设我们在打扑克。我手里有一张A，而你亮出来的是一张3。现在看起来，这副牌对我比较有利。
那我会先下一点注，开始建立仓位。
接下来，如果我又拿到一张A，比如公司告诉你，它准备进入加州市场，或者拓展印度市场，或者推出一款新产品，而之后的数据又证明，这些事情进展得非常顺利，那我就会继续加注。
所以对我来说，投资更像是一个不断验证、不断加仓的过程。
而不是突然有一天灵光一闪：“我明白了，塑料就是未来！”然后在没有任何数据验证的情况下，一次性全部押进去。
我始终觉得，还是应该从事实出发。
富达就是一个非常不可思议的资产管理平台。我们拥有非常强大的研究团队。几乎所有重要行业都有专家，全球几乎所有重要地区也都有专家；不同的投资风格和资产类别，我们同样有人长期覆盖。
价值、成长，小盘、中盘、大盘，投资级债券、高收益债券、可转债……几乎各个领域都有专业的人。
我经常觉得，富达有点像一家大城市里的顶级综合医院。
如果你要做脑外科手术，你愿意去一家偏远地区、很少做这类手术的小医院吗？大概不会。
但如果你去的是一家大型医院，那里每天都在做很多类似的手术，你大概会安心很多。
当然，任何人都会犯错。
但我们看到的公司更多，参加的会议更多，接触的管理团队也更多。通过这个过程，我们希望能够更早发现不同行业里正在发生的重要变化，也更容易识别出那些真正世界级的管理团队，那些在很多事情上，确实比别人做得更好一点的人。
你只能不断跟踪，不断学习，然后尽自己最大的努力。
说到底，巴里，我只是幸运地在一个竞争极其激烈的行业里生存了下来。
但富达确实拥有很多“名人堂级”的基金经理。
比如乔尔·蒂林哈斯特（Joel Tillinghast，富达低价股基金长期基金经理），他的表现非常出色。
还有史蒂夫·怀默（Steve Wymer，富达成长型基金经理），同样做得非常好。
我们的“首发阵容”里，还有很多其他非常优秀的人。
再往前看，富达还有乔治·范德海登（George Vanderheiden）、彼得·林奇（Peter Lynch）、布鲁斯·约翰斯通（Bruce Johnstone）这样的前辈。
再往前，则是内德·约翰逊（Ned Johnson）和蔡至勇（Gerry Tsai）。
所以自下而上的公司基本面研究，不会消失。
你刚才提到了指数。指数确实非常难打败，但有一点必须理解：指数本身存在一种幸存者偏差。
微软、谷歌、亚马逊这样的优秀公司不断成长，在指数里的权重也会越来越高。
而那些较弱的公司，增长会放缓，股价表现也会越来越差，于是在指数中的权重自然会越来越低。
所以，指数确实很难打败。
而且我同意沃伦·巴菲特的看法，今天的标普500，甚至今天的道琼斯指数，已经不是75年、80年前的那个标普500和道指了。
今天这些公司的现金创造能力强得多，增长属性也强得多。
全球化对企业利润非常有利，我认为总体上对世界也带来了很多积极影响，不过这个话题我们可以以后再谈。
所以我的建议还是：努力工作，了解自己，了解你持有的公司，并持续跟踪它们。
市场出现疲弱的时候，尽量把组合里的资金转向更优秀的公司；同时保持耐心，坚持长期思维。
你刚才也提到，现在市场里的噪音实在太多了，人们总是在为每一次短期波动担忧。
但如果你退一步，问自己：我到底拥有什么？然后再看看身边正在发生什么。比如你会发现，我的孩子根本离不开智能手机，他们真的非常喜欢自己的手机。
在富达，我们有机会和卢卡·梅斯特里（Luca Maestri，时任苹果首席财务官）交流。他最近告诉我们，在美洲市场，消费者对iPhone的满意度高达98%。
你听到这个数字会想：天啊，这太惊人了。
然后你再退一步想想。
10年前，还没有多少人在用iPhone，大家用的还是黑莓。
而现在呢？我自己有两部智能手机，一台MacBook Air，一台iPad，还有苹果的耳机。而且我真的很满意。这些设备放在一起，都能很好地协同工作。
所以，你必须留意现实世界究竟正在发生什么。
我觉得华尔街有些人，尤其是一些非常传统的价值投资者，有时候恰恰会在这里陷进去。
这就是最典型的价值陷阱：一只股票看上去已经非常便宜，但它背后的公司根本没有在变好。
里索尔兹 而且，便宜也不代表它不会变得更便宜，对吧？
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