标的公司实际控制人与其第一大客户实控人曾存在短期资金拆借行为，公司解释称系为子女境外留学办理资产证明、支付学费等原因。
在重组交易被暂缓审议后，创业黑马（300688.SZ）于8月18日向深交所提交了最新材料，回复了审议意见落实函，并对重组报告书进行了相应修订。
在此之前，深交所并购重组审核委员会于8月4日对创业黑马发行股份购买资产事项召开了审议会议，并给出“暂缓审议”的结果。该重组交易的独立财务顾问为国联民生证券。
一场问在“命门”上的审议
在并购重组审核中，“暂缓审议”的出现频率并不高，出现这一结果，往往意味着委员们认为关键疑点尚未查清、但未达否决程度—— 给上市公司一次“补考”的机会。同日，另一家重组上会企业科达制造（600499.SH）则被上交所直接否决。
创业黑马本次重组事项审核的落点，几乎全部集中在一个名字上：北京版荣科技文化有限公司（下称“北京版荣”），一家由标的公司前员工创立、连续三年位居标的公司第一大客户的公司。
本次交易，创业黑马拟以2.8亿元收购标的公司北京版信通技术有限公司（下称“版信通”）100%股权，并募集配套资金1.47亿元。对连续亏损的创业黑马而言，这是一笔“买业绩、换赛道”的转型交易；对版信通股东而言，则是借助上市公司平台证券化的过程。
创业黑马本次重组从2024年12月开始筹划，交易方案2025年6月30日获深交所受理，审核周期已超过13个月。
回顾深交所并购重组审核委员会8月4日就创业黑马重组事项召开的审议会议，现场问询了两个问题：
1.结合标的公司所属行业相关法律法规、行业发展趋势、竞争优劣势、与应用分发平台合作稳定性、与上市公司的协同性等情况，说明标的公司经营业绩可持续性。
2.结合标的公司第一大客户历史沿革、双方业务往来及人员重叠等情况，说明其与标的公司及其关联方是否存在关联关系及利益输送，相关信息披露是否真实、准确、完整。
而伴随着“暂缓审议”的结论，会后需进一步落实事项只有一条：第一大客户问题，意味着北京版荣才是本次暂缓审议的真正卡点。
标的公司与第一大客户关系疑云
标的公司版信通主营软件著作权电子版权认证服务：移动应用开发者（APP厂商）为在应用分发平台上架、推广软件，需提交版权证明材料，而版信通对软件权利信息做初步认证后出具《软件著作权电子版权认证证书》，供各大应用市场审核采信。其商业模式为典型的轻资产、高毛利——报告期内电子版权认证业务收入占比88%以上、毛利率高达96%以上。
从业务实质上来看，电子版权认证服务既非行政许可也非登记备案，其价值建立在应用分发平台“愿意采信”之上，深交所此前在审核问询函中已有提及。若某主流应用市场改变采信政策，业务根基即被动摇。此外，标的公司所属的区块链存证、版权服务赛道参与者也在逐渐增多，公司已在重组报告书的上会稿中删除了“国内首家、无可比公司”等表述。
作为版信通的重要代理商，北京版荣2023年至2025年连续三年为其第一大客户，交易金额分别为301.71万、337.18万、404.49万元，占标的公司营收比例8.92%、6.34%、5.28%。
交易金额和营收占比其实并非高得离谱，但为何如此引起监管关注？关键在于两家公司的关系非同寻常：据重组报告书披露，北京版荣系标的公司前员工自主创业设立并控制的企业。
在最新的回复材料中，北京版荣与版信通之间的关系，获得了更加细致的披露。
北京版荣2022年6月设立，注册资本100万元（至今未实缴），实际控制人索思达，现持股95%。索思达曾是标的公司直营销售团队负责人，2023年3月离职创业，其原团队中8名销售人员跟随加入。标的公司前员工刘克强曾任北京版荣股东、经理。
更为敏感的是，标的公司董事、财务负责人左世芹曾于2022年6月至2023年4月备案为北京版荣财务负责人，员工赵静备案为监事/联络员——备案身份涉及“财务负责人”，直接触及财务独立性红线。
对此，公司解释称，8名离职销售系自主选择；左世芹、赵静的备案系“支持员工创业背景下的临时性行政安排”，未参与经营、未领薪、已及时变更；无合署办公、无资产混同。
然而，两家公司实控人之间的资金往来，却又为双方之间交易的真实性打了一个问号，且该情形明显与此前的披露不符。
信息披露前后矛盾
在审核问询阶段，交易所已要求上市公司说明，标的资产及控股股东、实际控制人、董事、高级管理人员及其他关联方、前员工与代理商是否存在关联关系或其他利益安排，是否存在非经营性资金往来。
当时，上市公司明确回复，不存在非经营资金往来，独立财务顾问国联民生及会计师中兴华在核查意见中亦表达了明确意见，认为不存在该情形。
但在本次回复审议意见落实函时，却表示标的公司及其关联方与北京版荣及主要人员存在资金往来，标的公司实际控制人李海明与索思达、刘克强曾存在短期资金拆借行为，主要系李海明子女境外留学办理资产证明、支付学费等原因所产生的临时性资金周转需求。
中介机构称，上述情形系基于日常资金周转需要发生的临时性拆借，具有真实的背景和合理原因，不存在利益输送及异常情况。但相关信息披露仍存在问题待解：
首先，鉴于资金往来方的身份特殊性，涉及标的公司及其第一大客户的实控人，这一关键信息应及早主动披露，更涉及到中介机构此前对于资金流水的核查是否充分尽职；其次，资金往来的具体金额是多少，在什么时间点，发生了多少次，披露应该更加详细；第三，最新披露明显与此前口径存在矛盾，这也就意味着上会前信披的真实性、准确性、完整性存在问题。
在此情况下，创业黑马能否获得二次上会的机会并最终完成本次重组交易，取决于回复材料能否切实打消监管及投资者的疑虑。
本文基于深交所审议结果公告、意见落实函回复、审核问询函回复、重组报告书草案等公开文件整理分析。
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