增量政策：节奏、空间与抓手|增量政策|央行|财政政策|货币政策

2026

联系人：谭逸鸣、谢瑶

摘要

2026年二季度以来，国内经济增速有所下滑，“供强需弱”的矛盾较为突出。7月政治局会议政策表述转向“存量+增量并举”，但同时并未立即推出大规模新政策。那么，增量政策将以怎样的节奏推出、空间多大、抓手何在？本文聚焦于此。

历史上的增量政策如何启动？

2021年：结构性发力，总量力度克制

2021年二季度以后，经济增速下滑，内需恢复偏慢、地产和基建投资走弱，政策定调出现边际变化，政策重心转向稳增长。总体来看，2021年下半年政策力度偏克制，主要是针对经济动能快速下行、房地产信用收缩、消费恢复不足等边际变化，更多体现为逆周期调节下的结构性发力和节奏调整。

2024年：从货币先行到增量组合拳

2024年一季度GDP增长5.3%，二季度增长4.7%，经济增速较一季度放缓，上半年经济整体呈现出供强需弱格局，其中房地产市场低迷是核心矛盾之一。在经历了7月政治局会议的政策定调转向后，增量政策并非立即全部推出，而是经历了“存量政策释放—经济数据验证—增量政策集中出台”的过程，9月24日以后增量政策密集出台。

增量政策如何影响债市？

增量政策更多影响债市的阶段性波动，而政策传导效果和基本面变化才决定利率的中期方向。政策预期升温阶段债市交易预期政策密集落地阶段交易货币与财政的博弈，政策验证阶段经济修复效果往往决定中期方向。

2026年增量政策可能会怎么加？

2026年上半年经济总体延续增长，但二季度动能走弱，投资、消费持续偏弱，增量政策出台的基础已经出现。节奏上，当前存量政策仍有一定力度，三季度预计处于类似2024年的“存量加速、增量储备”阶段，增量政策的准备和落地仍需三季度的经济数据的进一步验证。

财政政策：一是财政贴息，二是安排地方政府债务结存限额，三是提前下达2027年专项债额度。

货币政策：可能通过降准、结构性货币政策工具、降低银行负债成本以及优化利率传导等方式，进一步降低实体经济综合融资成本。年内不排除降息的可能，但必要性和紧迫性有所下降，后续降息的触发条件也更加审慎。

消费政策：一方面是继续推进“两新”工作，另一方面兼顾“补商品”与“补收入”。

地产政策：增量上可能扩大保障性住房收储规模，优化公积金使用，提高政策性金融支持力度，并在核心城市继续优化限购、首付和房贷政策。

总体来看，我们认为，当前稳增长政策的着力点或进一步向扩大内需倾斜，若三季度经济能够企稳，政策大概率维持当前节奏，总体操作偏克制；反之，则三季度末至四季度或成为增量政策集中释放的重要窗口。

届时，宏观政策可能呈现“财政扩容+货币宽松+消费加码+地产托底”的组合特征，于债市而言，增量政策预期和政府债供给可能阶段性增加长端波动，但对利率中枢的趋势性影响或相对有限。

核心图表（完整图表详见正文）

风险提示：政策不确定性，基本面变化超预期，海外地缘政治风险。

报告目录

2026年以来，国内经济延续恢复态势，但增长动能边际走弱，二季度GDP增速下滑，“供强需弱”的矛盾较为突出。上半年GDP同比增长4.7%，其中一季度增长5.0%，二季度回落至4.3%；工业生产保持较快增长，但消费、投资尤其是房地产投资仍然偏弱，经济增长正由此前较强的供给支撑逐步转向更加依赖政策托底。当前经济尚未失速，但内需偏弱之下，持续回升的基础仍待巩固，增量政策的必要性正在上升。

7月政治局会议明确提出“充分发挥各项存量政策效能，及时谋划出台务实管用的增量政策”，并要求加快财政支出和债券资金使用进度、加大逆周期调节力度、加力扩大国内需求，政策表述进一步转向“存量+增量并举”，但同时并未立即推出大规模新政策。

那么，增量政策将以怎样的节奏推出、空间多大、抓手何在？本文聚焦于此。

历史上的增量政策如何启动？

今年二季度以来经济增长放缓，新旧转换加剧，供强需弱矛盾仍存，我们复盘历史上经济转弱时期与政策应对，发现2021与2024年与今年存在一定相似性。当二季度经济承压成为既定事实，增量政策如何应对？政策节奏与发力空间如何演绎？以期为今年提供一定参照。

1.2021年：结构性发力，总量力度克制

（一）上半年经济：总量增长较快，二季度放缓

从宏观经济表现来看，2021年上半年总量增长较快，二季度增速下滑，外需强于内需。回顾2021年，上半年经济总量上增长较快，一季度GDP增长18.9%，实现两位数增长，4月政治局会议在宏观经济判断上指出，“我国经济恢复取得明显成效，经济运行开局良好”，因此政策并未在上半年即转向全面宽松，而是延续2020年12月中央经济工作会议提出的“政策不急转弯”的思路，以跨周期和结构性调节为主。

房地产则是下半年经济和政策变化的重要伏笔。2021年上半年房地产市场仍保持较高景气，房地产开发投资累计同比增长15.0%，但由于政策层面对房地产金融风险和房价上涨的关注度较强，年初“三道红线”、房地产贷款集中度管理等政策相继实施，房地产融资约束开始逐步传导至企业端，边际上房地产开发投资增速持续放缓。

由此可见，2021年上半年经济并非简单的增长放缓，而是已经出现传统需求动能边际放缓、地产政策趋严等问题，只是由于工业生产、出口仍然较强，尚不足以推动政策立即转向全面宽松。

4月政治局会议提出“精准实施宏观政策，保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性，不急转弯”，强调“调结构”，利用好压力较小的窗口期深化改革，“要用好稳增长压力较小的窗口期，推动经济稳中向好，凝神聚力深化供给侧结构性改革”，未释放明显的总量宽松信号。对应政策上来看，财政政策节奏上体现出较强的“后置”特征，上半年全国发行新增专项债9756亿元，仅占全年额度27.9%。

（二）三季度：经济恢复不稳固转化为政策边际宽松

二季度以后，随着经济由疫后快速修复逐步转向常态化增长，二季度GDP同比增速降至8.1%，低于市场预期，内需恢复偏慢、地产和基建投资走弱，政策定调开始出现边际变化。

7月7日国务院常务会议明确指出，针对大宗商品价格上涨对企业生产经营的影响，要“在坚持不搞大水漫灌的基础上，保持货币政策稳定性、增强有效性”，并提出“适时运用降准等货币政策工具”，加强金融对实体经济特别是中小微企业的支持，促进综合融资成本稳中有降。我们认为，本次释放降准信号的政策目的并非传统意义上的刺激总需求，而是重点指向小微企业和实体经济融资成本，以缓解PPI上行、原材料价格上涨对中小微企业的挤压。

7月9日，人民银行随即宣布于7月15日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，释放长期资金约1万亿元。

7月30日中央政治局会议进一步确认了政策重心的变化，会议明确指出“国内经济恢复仍然不稳固、不均衡”，将经济稳增长的重要性置于调结构之前，政策重心转向稳增长，要求下半年做好宏观政策跨周期调节，统筹做好今明两年宏观政策衔接，保持经济运行在合理区间。财政政策更加积极，要 “合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量”。货币政策“要保持流动性合理充裕”，更加聚焦于“助力中小企业和困难行业持续恢复”。与此同时，会议明确提出挖掘国内市场潜力、支持新能源汽车、推进“十四五”重大工程、引导企业加大技术改造投资。

进入8月以后，财政提速，地方专项债发行明显加快，将此前后置的专项债逐步转化为下半年和年末的实物工作量。

9月1日，国常会提出今年再新增3000亿元支小再贷款额度，支持地方法人银行向小微企业和个体工商户发放贷款，明显加大了对市场主体特别是中小微企业纾困帮扶力度。

9月22日，国务院出台促消费14条举措，从加力稳住大宗消费重点消费、促进新型消费加快发展、优化提升消费平台载体等三个方面推出14条措施，加大商务领域促消费力度，确保2021年下半年和2022年上半年消费运行在合理区间。

政策加码的同时，经济下行压力进一步显现，三季度GDP同比增长5.5%，较二季度明显下降，房地产行业明显降温，地产投资和销售均显著下滑，国内经济由此前的“恢复不均衡”逐步演变为“下行压力加大”，四季度增量政策再度加码。

（三）四季度：政策正式转向稳增长式宽松

10月22日，财政部表示，“2021年新增专项债券额度尽量在11月底前发行完毕”。这意味着10-11月将迎来专项债发行的集中冲刺。

11月8日，结构性货币政策工具扩容，人民银行宣布创设碳减排支持工具这一结构性货币政策工具。通过“先贷后借”的直达机制，向全国性金融机构提供低成本资金——按碳减排贷款本金的60%提供资金支持，利率为1.75%，期限1年，可展期2次。重点支持清洁能源、节能环保和碳减排技术三个领域。

11月17日，国务院常务会议在碳减排支持工具基础上，再设立2000亿元支持煤炭清洁高效利用专项再贷款，重点支持煤炭安全高效绿色智能开采、煤炭清洁高效加工等领域。

11月24日，国务院常务会议提出要加强跨周期调节，发挥专项债带动社会投资的作用，扩大有效投资、促进消费，一方面要求加快2021年剩余额度发行和资金拨付，力争2022年初形成更多实物工作量，另一方面要求梳理2022年专项债项目和资金需求，研究依法依规提前下达部分额度。

12月6日，央行宣布年内第二次全面降准，决定于12月15日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，释放长期资金约1.2万亿元。

12月7日，人民银行又将支农、支小再贷款利率下调25BP。

12月20日，1年期LPR下调5BP至3.80%，5年期以上LPR维持4.65%。货币政策演变为降准+结构性工具降价+LPR下调的组合。

总体来看，2021年经济最终实现8.6%的增长，但季度增速从一季度18.9%逐步下降至二季度8.1%、三季度5.5%和四季度4.5%，经济动能的下行趋势十分明显。下半年政策表态的转向和增量政策的出台主要是针对经济动能快速下行、房地产信用收缩、消费恢复不足等边际变化，更多体现为逆周期调节下的结构性发力和节奏调整，总量仍偏克制。

2. 2024年：从货币先行到增量组合拳

（一）上半年：经济动能走弱，内需不足和地产下行成为主要约束

2024年上半年GDP同比增长5.0%，其中一季度增长5.3%，二季度增长4.7%，经济增速较一季度明显放缓，供强需弱的矛盾突出。

分产业看，第一、第二、第三产业增加值分别增长3.5%、5.8%、4.6%。从生产端看，工业增加值增长6.0%，制造业增加值增长6.5%，生产端对经济的支撑较强。从需求端看，上半年社会消费品零售总额同比增长3.7%，其中6月仅增长2.0%，服务零售额增长7.5%，但商品零售仅增长3.2%，表明居民消费更多体现为服务消费韧性，而商品消费恢复相对不足；投资方面，上半年固定资产投资增长3.9%，扣除房地产开发投资后增长8.5%，制造业投资增长9.5%，但房地产开发投资下降10.1%，新建商品房销售面积下降19.0%，销售额下降25.0%。总体来看，2024年上半年经济总量尚稳，结构上呈现出供强需弱格局，其中房地产市场低迷是核心矛盾之一。

（二）三季度：经济增量尚稳，政策适度加力

2024年二季度经济增速虽有所下行，但上半年GDP增长仍达到5.0%，总量尚稳，更多体现为结构承压，经济图景决定了政策虽有所加码，但三季度更多采取定向支持和存量释放，并没有大规模启动总量刺激。

7月，央行打出降息“组合拳”，成为政策发力的重要信号。7月22日，人民银行降低政策利率，将公开市场7天期逆回购操作利率由1.8%下调10个基点至1.7%，同日1年期LPR由3.45%下调10个基点至3.35%，5年期以上LPR由3.95%下调10个基点至3.85%。

7月24日，国家发展改革委、财政部联合发布《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，成为下半年第一项较大规模财政增量政策，政策统筹安排约3000亿元超长期特别国债资金，加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新。

7月25日，人民银行以利率招标方式开展2000亿元1年期中期借贷便利（MLF）操作，中标利率为2.3%，较此前下降20个基点。

7月30日政治局会议完成了政策定调的转变。会议指出“当前外部环境变化带来的不利影响增多，国内有效需求不足，经济运行出现分化，重点领域风险隐患仍然较多，新旧动能转换存在阵痛”，明确提出“宏观政策要持续用力、更加给力”、“要加强逆周期调节”、“加快全面落实已确定的政策举措，及早储备并适时推出一批增量政策举措”。积极财政政策要“加快专项债发行使用进度，发行使用好超长期特别国债”、“更大力度推动大规模设备更新和大宗耐用消费品以旧换新”；货币政策强调“综合运用多种货币政策工具，加大金融对实体经济的支持力度”；同时提出进一步调动民间投资积极性、扩大有效投资，积极支持收购存量商品房用作保障性住房，进一步做好保交房工作，并强调防范化解地方债务风险。

但由于会议并未立即释放大规模刺激信号，且召开前降息已经落地，短时间内并无大规模增量政策出台，仅体现为结构性政策继续加码。

8月3日，国务院印发《关于促进服务消费高质量发展的意见》，从餐饮住宿、家政服务、养老托育、文化娱乐、旅游体育、教育培训、居住服务等多个领域扩大服务供给、优化消费环境，并提出丰富服务消费场景、扩大服务消费潜力。

（三）三季度末—四季度：政策组合拳集中出台

进入9月，三季度经济压力进一步显现，9月制造业PMI为49.8%，连续五个月处于收缩区间，生产指数虽回升至51.2%，但新订单指数仍处于荣枯线以下，反映内需改善仍然有限。政策节奏随之加快，9月政治局会议进一步提出“加力推出增量政策”“加大财政货币政策逆周期调节力度”，增量政策进入密集落地阶段，货币政策、房地产金融、资本市场政策、化债政策等全面加码。

2024年9月24日，央行等三部门率先公布金融支持经济高质量发展的一揽子增量政策，包括降准降息、引导降低存量房贷利率、推动中长期资金入市等。

10月8日，国家发改委系统介绍五个方面的一揽子增量政策：加大宏观政策逆周期调节、扩大国内有效需求、加大助企帮扶力度、推动房地产市场止跌回稳、努力提振资本市场。

10月12日，财政部介绍逆周期调节的财政增量政策，包括加力支持地方化解政府债务风险、发行特别国债支持国有大型商业银行补充核心一级资本、允许专项债券用于土地储备、支持收购存量房用作各地的保障性住房、加大对重点群体的支持保障力度，等等。

10月17日，住房城乡建设部等五部门介绍推动房地产市场止跌回稳增量政策，包括四个取消、四个降低，将“白名单”项目的信贷规模增加到4万亿元，新增实施100万套城中村改造和危旧房改造，等等。

11月8日，地方化债“三箭齐发”：安排6万亿元债务限额置换地方政府存量隐性债务；从2024年开始，连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元专门用于化债，累计可置换隐性债务4万亿元；2029年及以后年度到期的棚户区改造隐性债务2万亿元，仍按原合同偿还。

11月13日，财政部、税务总局、住房城乡建设部进一步推出房地产税收政策，包括扩大契税优惠面积标准、统一北京、上海、广州、深圳与其他地区的家庭第二套住房契税优惠政策，以及降低土地增值税预征率下限0.5个百分点，以降低居民购房成本和房地产企业财务压力。

总体来看，2024年二季度后经济走弱，供需矛盾突出，在经历了7月政治局会议的政策定调转向后，增量政策并非立即全部推出，而是经历了一个“存量政策释放—经济数据验证—增量政策集中出台”的过程。政策拐点晚于经济拐点，真正的大规模增量政策集中于三季度末至四季度，当经济压力从单纯的增长放缓扩散到有效需求不足、房地产低迷等维度后，政策才转向财政、货币、消费、地产的组合拳。

8月-9月中旬，这一阶段政策重心主要在加快存量政策的落地释放，财政方面加快专项债发行使用进度，用好超长期特别国债。进入9月，随着三季度经济运行压力进一步暴露，政策拐点出现，9月24日货币政策组合拳、9月26日政治局会议、10月财政增量政策以及11月6万亿元化债政策密集出台，形成了明显的政策集中期。

3. 增量政策如何影响债市？

回顾2021年和2024年的政策周期可以发现，增量政策对债市的影响并非简单对应“政策加码→利率上行”，而是取决于市场交易阶段、政策组合以及最终经济修复效果，政策不同阶段对债市的影响往往不尽相同。总体来看，增量政策更多影响债市的阶段性波动，而政策传导效果和基本面变化才决定利率的中期方向。

从历史经验看，政策从预期形成到最终影响经济，通常经历三个阶段：

第一阶段：政策预期升温——债市首先交易预期变化

当经济压力上升、政策信号开始增强时，市场往往首先交易政策预期。在这一阶段，风险偏好通常有所改善，债市可能面临一定调整压力。

一方面，市场会提前定价财政扩张、地产托底、消费刺激等政策可能带来的经济修复预期，推动风险资产表现改善；另一方面，政策预期升温会降低市场对经济下行的担忧，使长端利率出现阶段性上行压力。但需要注意的是，此阶段债市调整更多来自预期变化，而非经济数据改善本身，由于政策尚未真正落地，市场往往存在较大的博弈空间，长端利率波动放大。

第二阶段：政策集中落地——财政供给压力与货币宽松形成博弈

从财政端看，增量政策往往伴随着政府债发行加快、专项债发行提速以及财政支出增加。一方面，政府债供给增加可能推升期限利差和长端收益率；另一方面，如果政策重点偏向财政支持实体经济，市场也会重新评估经济增长预期，压制债市表现。

从货币端看，为降低实体经济融资成本、刺激经济活力，以及对冲财政扩张对资金面的扰动，央行通常会通过降准降息、公开市场操作等方式呵护流动性环境。

此时，债市同时存在“供给压力和资金宽松”两股力量，并非单纯交易“财政扩张利空”，而是交易财政和货币政策的组合效果。

2024年9月底后的政策密集落地期，财政、货币、地产和资本市场政策同步推出，市场一方面担忧后续财政加码带来的政府债供给压力，另一方面也关注降准降息对流动性的支持作用，债市在政策落地初期即出现明显波动。

第三阶段：政策效果验证——经济修复力度决定利率趋势

从中长期看，真正决定债市趋势的往往并不是政策出台本身，而是政策能否有效推动经济修复，因此判断债市方向需要重点观察以下因素：一是投资是否改善；二是消费是否修复；三是房地产是否企稳；四是企业融资需求是否回升；五是价格水平是否改善。

若增量政策能够有效推动需求恢复，经济增长预期改善，长端利率可能重新面临上行压力；反之，如果政策落地后经济改善有限，则债市的调整往往趋于阶段性，利率仍可能回归基本面逻辑。

从2021年和2024年的经验来看，增量政策虽然阶段性改变了市场预期，但对经济基本面的改善作用并未达到十分显著的程度，2024年四季度GDP较三季度回升0.8个百分点至5.4%，2021年四季度GDP较三季度继续回落，因此债市影响更多体现为阶段性扰动。

2026年增量政策可能会怎么加？

1.经济背景：增量政策的基础已经出现

2026年上半年经济总体延续增长，但二季度动能明显走弱。上半年GDP同比增长4.7%，其中一季度增长5.0%，二季度降至4.3%，较一季度回落0.7个百分点，已经低于全年4.5%—5%的增长目标区间下沿。与此同时，二季度经济放缓并非单一行业扰动，而是呈现出投资偏弱、消费承压、地产调整延续、供需分化加剧的特征。

从投资看，1-7月全国固定资产投资累计同比下降6.7%，较1-6月回落1.0个百分点，基建投资、制造业投资和地产投资同步走弱，投资端对经济增长的支撑明显弱于年初。从消费看，上半年社会消费品零售总额同比仅增长1.3%，7月社零同比进一步回落至0.6%，较前值下降0.4个百分点，居民需求恢复持续偏慢。从生产看，生产端则相对具有韧性，工业增加值1-7月累计同比增长5.3%，较前值小幅回落0.1个百分点，继续保持较快增长，体现出当前经济仍然具有较强的供给能力，但供给端韧性与需求端不足之间的缺口正在扩大，经济结构分化明显。

与2024年类似，当前经济仍呈现较为明显的“生产强于需求、结构性亮点与总需求不足并存”分化特征。2024年上半年经济实际增长仍达到5%，但消费、地产明显偏弱，最终在7月政治局会议中明确提出“国内有效需求不足”，并在9月底形成政策组合拳。与2024年相比，当前投资和消费的压力已经更加明显，二季度GDP跌至4.3%，社零消费持续偏弱，7月社零同比仅0.6%，较前值下降0.4个百分点，使得政策进一步加码的必要性正在上升。

政策层面对经济压力的认识也已经出现变化。7月政治局会议提出要“实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，并强调“加快财政支出和债券资金使用进度”“有效扩大国内需求”“稳定房地产市场”，同时提出“及时谋划出台务实管用的增量政策”。

因此，从经济基本面看，2026年已经具备类似2024年下半年政策进一步加码的基础。

2.政策节奏：关注三季度末和四季度的增量窗口

从政策阶段看，当前存量政策仍有一定力度，三季度预计处于类似2024年的“存量加速、增量储备”阶段，增量政策的准备和落地仍需三季度的经济数据的进一步验证。

当前存量政策仍保持一定力度，2026年政府工作报告明确提出实施更加积极的财政政策，赤字率拟按4%左右安排，同时安排1.3万亿元超长期特别国债、4.4万亿元地方政府专项债等工具扩大财政支持。货币政策方面，政府工作报告提出设立1000亿元财政金融协同促内需专项资金，发行新型政策性金融工具8000亿元，上半年下调了结构性货币政策工具利率0.25个百分点，扩大结构性货币政策工具规模和支持范围，增加支农支小再贷款以及科技创新和技术改造再贷款额度，单设1万亿元民营企业再贷款。

上半年全国一般公共预算收入12.1万亿元，同比增长4.7%，财政运行总体平稳。财政部门明确强调，要发挥存量政策和增量政策集成效应，实施更加积极的财政政策。同时考虑到政府债供给节奏存在滞后，1-7月国债净融资合计33346亿元，净发行进度为49.8%，不及去年同期水平；1-7月新增专项债合计发行24080亿元，发行进度为54.7%，低于去年同期，因此我们预计现阶段的核心关注点是加快存量财政资源的落地，推动其在下半年更快形成实物工作量，观察能否转化为有效需求。

7月政治局会议已经明确要求加快财政支出进度，近期政策重点仍是推动已安排资金更快落地，而不是立即启动大规模新的财政刺激。三季度作为基本面验证期，以存量政策落地和效果验证为主，因此三季度预计处于类似2024年的“存量加速、增量储备”阶段，表现为专项债发行提速、超长期特别国债资金加快使用、8000亿元新型政策性金融工具加速落地，既有项目配合财政资金加快形成实物工作量。若有增量政策出台，政策的边际加码预计以结构性、定向型措施为主。

伴随存量政策的消化和基本面形势的进一步明朗，如果三季度经济仍未明显企稳，则增量政策的窗口或将随之打开，三季度末至四季度将成为增量政策集中释放的主要窗口，将视基本面表现进一步加码。

3. 后续展望：增量政策的四个抓手

（一）财政政策

由于今年经济下行压力更多源自内需偏弱，二季度固定资产投资同比下降较快，消费增速处于低位，房地产投资仍然是投资端的重要拖累，7月政治局会议明确要求“加快财政支出和债券资金使用进度”“加强财政货币政策协同”，说明当前财政政策优先通过提高既有财政资金使用效率和与货币政策的共振来稳定经济。但7月数据延续偏弱，消费和投资较弱，三季度开局仍有压力，意味着仅靠既有的存量政策难以形成有效的需求拉动，那么财政政策或将由当前的“加快支出”转向“增加总量”。

从具体的形式来看，增量财政政策可能从以下三个方向出发：

一是财政贴息。今年中央财政安排1000亿元财政金融协同促内需专项资金，组合运用贷款贴息、融资担保、风险补偿等方式，支持扩大内需。7月23日，财政部长蓝佛安表示接下来要深入实施财政金融协同促内需一揽子政策，8月21日，财政部副部长廖岷表示已对财政金融协同促内需政策作了优化完善，主要包括三个新的举措：一是拓宽贴息范围，将新发放的流动资金贷款纳入中小微企业贷款贴息政策范围，将各类信用卡分期消费都纳入政策支持范围；二是增加经办机构，将贷款贴息经办机构范围从此前的约100家增加至约400家；三是提高额度上限，将享受政策的中小微企业贴息贷款规模上限由5000万元提高至7500万元，将享受政策的服务业经营主体贴息贷款规模上限由1000万元提高至2000万元；将享受政策的个人消费贷款贴息上限由3000元提高至5000元，并于今年下半年推出。

从具体的政策导向看，或将重点向以下重点领域扩围。其一，居民消费金融贴息，扩大个人消费贷款的支持领域，降低居民消费贷款成本，提升消费贴息政策的普惠性与可得性；其二，民间投资贴息，实施民间投资专项担保计划，提高授信担保额度，降低担保费率等，增强经营主体特别是中小微企业的融资可得性。通过降低实际融资成本改善投资回报率；其三，产业升级贴息，对企业设备更新提供中央财政贴息支持，扩展支持领域，加大对高端化、智能化、绿色化、数字化设备更新支持。

二是安排地方政府债务结存限额。从历史经验看，2025年10月财政部安排了5000亿元地方政府债务结存限额，规模扩容的同时还拓展了使用范围，除用于补充地方政府综合财力，支持地方化解存量政府投资项目债务、消化政府拖欠企业账款外，还安排额度用于经济大省符合条件的项目建设，精准支持扩大有效投资，更好发挥经济大省挑大梁作用。由于安排地方政府债务结存限额本质上是使用既有债务限额中的结存空间，而非提高全年地方政府债务限额，因此政策推出的财政约束相对较小，且通常可以较快形成地方可支配财力。

三是提前下达2027年专项债额度。该政策具有一定的历史惯例，财政部此前多次提前下达下一年度部分地方政府新增债务限额，提前释放地方政府融资空间，稳定四季度乃至明年一季度的投资预期。因此若三季度、四季度的经济继续承压，财政部或将提前下达2027年专项债额度，以重点支持 “十五五”规划中的重点项目，稳定市场预期。

（二）货币政策

2026年货币政策基调整体延续适度宽松。7月政治局会议要求“综合运用并适时调整货币政策工具”，8月12日央行二季度货币政策执行报告延续适度宽松的货币政策表述，将下阶段的工作思路调整为要“充分发挥各项存量政策效能，及时谋划出台务实管用的增量政策，加大逆周期调节力度”，并加强财政货币政策协同，增量信号更加明确，报告指出“综合运用并适时调整货币政策工具”，与直接释放明确的降息信号相比，这一表述更强调根据经济运行情况灵活选择工具、提高政策精准性和有效性。

因此，我们认为下一阶段货币政策的核心并非简单追求政策利率进一步下调，而是在保持流动性合理充裕的基础上，通过降准、结构性货币政策工具、降低银行负债成本以及优化利率传导等方式，进一步降低实体经济综合融资成本。其中，年内仍不排除降息的可能，但相较前期，单纯通过政策利率下调推动宽松的必要性和紧迫性有所下降，后续降息的触发条件也将更加审慎。

降准方面，其优先级可能高于降息，年内或存在一定的降准空间。

7月政治局会议明确要求“加快财政支出和债券资金使用进度”，下半年财政供给预计将进一步提速，三季度或迎来政府债发行高峰，专项债、超长期特别国债集中发行和使用。当前央行已形成基于逆回购、买断式逆回购、MLF和国债买入为主的流动性投放体系，当然也不排除通过降准工具来对冲政府债发行高峰带来的阶段性资金扰动，并且有利于降低银行负债成本。我们认为年内可能存在降准的可能，但幅度和时点需要根据流动性环境、政府债发行节奏以及经济基本面灵活抉择。

降息方面，年内或存在一次降息的可能，但总量降息需要等待更加明确的基本面和价格信号。

现阶段经济增长和内需表现偏弱，输入性通胀压力逐渐消退，PPI同比阶段性高点大概率已经出现，后面可能进入震荡回落阶段，经济形势指向当前仍存在降息空间，但经过前期货币政策调整以及银行负债成本持续下降，金融体系已经在一定程度上实现了实际融资成本低位运行。2026年政策重点可能更加强调畅通货币政策传导、发挥总量和结构双重功能，并通过结构性货币政策工具支持重点领域。

我们认为，年内或仍有一次降息可能，总量降息需要等待更加合适的窗口，三季度是重要的观察期，若出现经济增长动能进一步走弱，经济失速风险显现，降息工具可能会适时启用；但如果经济仅表现为温和偏弱，央行更可能通过结构性工具、降低银行负债成本以及优化利率传导等方式推动降低成本。

总量降息操作能否触发，需要重点关注以下几个方面：一是经济增长压力是否明显加大；二是物价水平的改善程度；三是实体融资需求是否延续偏弱；四是银行负债成本是否下降。

结构性工具或承担定向宽松功能，仍是三四季度货币政策的核心发力点。

7月政治局会议明确提出“优化实施财政金融协同促内需政策”，财政与货币政策的高效协同或将成为推动内需修复的重要抓手，未来可能出台更多“财政贴息+结构性再贷款”的组合。此外，央行2026年二季度货币政策例会强调“加强对扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域的金融支持”，未来可能继续扩围结构性工具，潜在方向包括消费金融支持、服务消费贷款支持、民营企业和小微企业再贷款、科技创新和设备更新再贷款、绿色低碳领域再贷款、重点产业链融资支持等。

（三）消费政策

上半年内需和消费表现偏弱，上半年社零同比仅增长1.3%，二季度消费增速进一步放缓，5月社零增速转负至-0.6%，为2023年以来首次负增长，6月社零同比仅增长1.0%，虽由负转正，但修复力度偏弱，服务消费与商品消费有所分化，7月社零同比进一步回落至0.6%，仅依靠传统消费品补贴尚不足以全面修复居民消费倾向。

政治局会议强调“要有效扩大国内需求，适应不同群体消费需求扩大优质供给，挖掘服务消费潜力”，若后续消费动能继续下滑，扩内需、促消费政策的迫切性将会上升，有望在三季度末落地。

从增量消费政策的方向看，

一方面是继续推进“两新”工作，可能通过扩大补贴支持范围、降低门槛、增强投资消费联动、聚焦重点品类等方式，持续提振居民消费需求。

另一方面兼顾“补商品”与“补收入”。提高居民收入水平和消费能力，尤其是低收入群体可支配收入能够有效提高整体需求水平，对消费的拉动效率可能较高。因此，提高居民消费能力或是下一阶段与消费补贴并行的主线工作。具体来看，潜在的政策方向一是促进高质量充分就业，破解结构性就业矛盾；二是促进居民增收，多渠道增加城乡居民财产性收入，完善薪酬和社保制度；三是完善社会保障体系，保障居民消费能力，强化教育、医疗、养老等基本公共服务保障。

（四）地产政策

上半年以来，地产销售面积和销售额同步承压。1-7月，新建商品房销售面积45021万平方米，同比下降12.7%，降幅比1-6月份扩大0.2个百分点；新建商品房销售额42718亿元，下降13.8%，降幅小幅收窄0.4个百分点。

房地产开发投资跌幅持续走阔。1-7月地产投资累计同比-19.2%，降幅比1-6月扩大1.2个百分点。其中，施工面积累计同比下降12.7%，新开工面积累计同比下降24.2%，竣工面积累计同比下降23.3%。

从政策表态来看，

7月30日，政治局会议强调“稳定房地产市场”；7月31日国常会审议通过公积金修改决定草案，要求更好发挥住房公积金功能作用，拓宽提取和使用范围，更好满足居民多样化住房消费需求；8月18日，国务院总理李强签署国务院令，公布《国务院关于修改〈住房公积金管理条例〉的决定》。

地方上，8月7日晚北京市住建委、北京市规划和自然资源委员会、北京市住房公积金管理中心三部门联合印发通知，自8月8日起正式执行新一轮楼市优化政策，将非京籍家庭购买五环内商品住房，社保或个税缴纳年限由2年调减为1年，提高公积金贷款最高额度，并明确支持公积金贷款“带押过户”及装修提取公积金。8月20日，上海市六部门联合发布楼市“沪八条”，主要包括优化住房公积金提取、优化个人住房信贷、实施“以旧换新”购房补贴、推行房票安置以及推进收购二手住房等5个方面、8项政策措施。

往后看，地产政策着力点或为消化存量和优化增量相结合。短期逻辑在于以“收储”消化存量库存、以“保交房”守住风险底线、以信贷支持稳住需求端，三者构成“去库存—防风险—稳需求”的政策闭环。长期逻辑在于告别土地财政和规模扩张的发展模式，转向以“好房子”为供给导向、以保障性住房为民生托底、以存量运营和城市更新为增长点的新发展模式。

在基准情形下，地产政策以消化存量与优化增量结合，继续围绕止跌回稳展开。三季度政策可能以放宽限购、优化公积金使用规则、继续推进收储和城市更新为主，若地产和销售仍未企稳，三季度末或四季度可能会进一步扩大保障性住房收储规模，加大城中村改造支持，提高相关再贷款、专项债和政策性金融支持力度，并在核心城市继续优化限购、首付和房贷政策。

总体来看，我们认为，当前稳增长政策的着力点或进一步向扩大内需倾斜，三季度仍是存量政策加速落地和基本面验证期。若三季度经济能够企稳，政策大概率维持当前节奏，总体操作偏克制；若消费、投资和房地产仍然偏弱，则三季度末至四季度或成为增量政策集中释放的重要窗口。

届时，宏观政策可能呈现“财政扩容+货币宽松+消费加码+地产托底”的组合特征，其中财政政策更值得关注地方政府债务结存限额、提前下达2027年专项债额度及财政贴息等工具，货币政策则重点关注降准降息和结构性货币政策工具扩围。于债市而言，增量政策预期和政府债供给可能阶段性增加长端波动，但对利率中枢的趋势性影响或相对有限。

※风险提示

1、政策不确定性：货币政策、财政政策超预期变化；

2、基本面变化超预期：经济基本面可能超预期变化；

3、海外地缘政治风险：海外地缘政治风险存在不确定性，全球市场波动超预期。

※研究报告信息

证券研究报告：《增量政策：节奏、空间与抓手》

对外发布时间：2026年8月25日

报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）

本报告分析师：谭逸鸣 S1110525050005；谢瑶 S1110525070009