赵建：何以定力，何时出手|政策层|特朗普|财政政策|赵建|逆周期

本文为西京研究院发表的第962篇文章，赵建院长的第884篇原创文章。希望第一时间获取重头报告，并解锁包括会员专属直播、内刊、高端交流群等全部权益，欢迎文末扫码加入西京研究院会员，洞察趋势，快人一步。摘要本文分析中国经济下行源于政策脉冲消退，指出政策层转向跨周期调节，以4.5%增长目标进行压力测试。作者认为三季度过半应更积极，呼吁扩大财政支出以稳信心、防通缩，强调定力不等于放任。正文

今年以来，中国经济呈现出逐级下行的态势。一季度尚有惯性支撑，二季度开始明显乏力，进入三季度，各项高频数据更是频频预警。市场普遍感到困惑：明明去年下半年还气势如虹，为何转眼之间就换了天地？

答案并不复杂——去年政策脉冲的消退，是本轮经济下行的核心原因。

回顾2025年，那是一场"饱和式救援"。面对特朗普关税风暴的极限施压，政策层以罕见的力度和速度打出了一整套组合拳：货币端"9·24"新政已经重塑市场预期，财政端超长期特别国债、地方债前置发行，项目端"两重两新"力挽狂澜。上半年地方专项债完成了全年六成任务，各种大项目能上尽上，政策之密集、发力之超前，在过去几年中极为罕见。

这种"饱和式救援"的效果是立竿见影的——上半年GDP增速达到5.3%，超额完成了年初目标。但凡事皆有两面性，这种透支未来的增长模式，注定难以持续。当政策脉冲逐渐退坡，当地方债发行节奏回归常态，当"两重两新"的边际效应递减，经济自然要经历一个"失重"的下坠过程。这不是周期性的正常波动，而是政策透支后的必然回调。

更值得关注的是，这种下行并非简单的总量收缩，而是伴随着深刻的结构性裂变。名义GDP与实际GDP的背离正在加剧——2025年上半年实际GDP增长5.3%，名义增速却只有4.3%，GDP平减指数连续九个季度为负，且降幅还在扩大。这意味着，企业在实物层面或许还在生产，但在价值层面已经陷入亏损；居民的工资单或许没有明显缩水，但资产的账面价值却在持续蒸发。通缩的阴影，比通胀更可怕，因为它正在系统性地侵蚀经济体的名义财富。

一、一次"扑空"引发的政策自信

要理解当前政策层的定力，必须回到2025年上半年的那个关键节点。

彼时，特朗普关税大棒高高举起，全球市场风声鹤唳。中国政策层如临大敌选择了"饱和式"应对，货币政策、财政政策、产业政策全面发力，其力度之猛、节奏之快，让市场一度以为要重演2008年的"四万亿"。

然而，事态的发展出乎所有人意料。特朗普的关税风暴虽然猛烈，但其实际冲击力远低于预期。出口企业提前抢跑、转口贸易灵活应对、内需政策及时对冲，多重因素叠加之下，中国经济展现出了惊人的韧性。上半年5.3%的增速，不仅完成了目标，甚至可以说是"超额完成"。

这次"扑空"，对政策层的心理影响是深远的。

它证明了一件事：中国经济的底盘，远比外界想象的要厚实。即便面对最极端的外部冲击，只要政策应对得当，经济依然能够稳住阵脚。这种认知上的转变，直接转化为了战略上的自信——高层开始相信，中国经济有能力承受更大的压力，也有必要在压力下完成真正的转型。

于是，我们看到了一个清晰的转向：政策层不再像过去那样，一遇风吹草动就本能地回到老路。地产的老路不能走，那是一条饮鸩止渴的死胡同；债务的邪路不能走，地方债的窟窿已经够大；通胀的老路更不能走，在通缩尚未化解之前人为制造通胀，只会加剧贫富分化和社会矛盾。

这次转型的决心和定力，是空前的。它意味着，政策层已经做好了"忍受阵痛"的准备，不会因为一时的数据下滑就惊慌失措，更不会为了短期的GDP数字而牺牲长期的结构优化。这是一种"战略忍耐"，也是一种"压力测试"的前奏。

二、从逆周期到跨周期：调控哲学的深层转变

最近以来，高层在多个场合更加强调"跨周期调节"。这五个字看似平淡，实则蕴含着调控哲学的根本性转变。

传统的逆周期调节，本质上是"头痛医头、脚痛医脚"——经济热了就收紧，冷了就放松，是一种被动的、应激式的管理。而跨周期调节，则更注重经济的内生修复力量，强调政策的连续性和稳定性，不为短期的波动所扰动，而是着眼于中长期的经济健康。

这种转变的背后，是对中国经济底层逻辑的重新认知。过去十几年，我们习惯了用房地产和基建作为逆周期调节的抓手，每一次经济下行，就条件反射式地放松地产、上马项目。这种模式在短期内确实有效，但代价是债务的滚雪球和资源的错配。到今天，地产已经不可能再充当"夜壶"，地方政府的债务空间也已逼近极限。如果继续沿用老办法，不是救经济，而是拖经济。

跨周期调节的核心，是要让经济在压力下自我修复、自我出清。它承认转型必然伴随阵痛，承认去产能、去库存、去杠杆的过程中必然有企业倒闭、有工人失业、有资产缩水。但它更相信，只有经过这场"创造性破坏"，资源才能从低效领域流向高效领域，经济才能在新质生产力的牵引下获得真正的第二增长曲线。

从"逆周期"到"逆周期+跨周期"，不是简单的加法，而是范式革命。它意味着政策层正在从"救火队长"向"战略设计师"转型，从追求"短期稳增长"转向追求"长期高质量"。

三、4.5%：一次极致的压力测试

2026年政府工作报告将经济增长预期目标设定为4.5%—5%，这是2020年以来首次采用区间形式。表面上看，这只是一个技术性调整，为不确定性预留空间。但深入解读，你会发现其中暗藏玄机。

将底线明确压低到4.5%，这在中国宏观调控的历史上，是史无前例的。过去，即便经济面临巨大压力，增长目标也往往是"左右"或"以上"的表述，传递的是一种"必须完成"的刚性信号。而今年的"4.5%—5%"，尤其是下限的4.5%，实际上是在告诉市场：我们可以接受更低的速度，只要这种低速是转型所必需的。

这是一种"极致的压力测试"。政策层似乎在有意观察：如果不急于出手，如果让市场和经济主体在压力下自主调整，经济会下滑到什么位置？企业的韧性底线在哪里？就业的承受极限在哪里？金融系统的风险边界在哪里？

"不到最后一刻不出手"——这或许是当前政策操作的真实写照。

这种策略有其合理性……

【因合规要求，本文未能完整释出，其中会员专享部分将会解答以下问题：】

经过十几年的逆周期刺激，中国经济已经积累了大量的结构性问题：产能过剩、债务高企、房地产泡沫、地方财政困境。如果每次下行都立即出手相救，这些问题永远得不到根本解决，只会被一次次延后，最终酿成更大的危机。与其如此，不如趁现在外部环境相对可控、内部改革共识较强的窗口期，让经济彻底"出清"一次。

但代价也是显而易见的。由于总量下行，经济体感越来越差。企业订单减少、利润下滑，裁员降薪的消息不绝于耳；居民收入预期不稳，消费意愿低迷；股市作为经济的"晴雨表"，表现也越来越疲弱，投资者信心持续受挫。三季度已经过半，从PMI、社融、地产销售等高频数据来看，经济尚未出现企稳迹象，反而有加速探底的趋势。

压力测试不是目的，而是手段。测试的目的是为了摸清底牌，以便在关键时刻精准施策。现在的问题是：这个"关键时刻"是否已经到来？