投资者内参丨马振阳

“828”房地产新政出台后，高盛在3天内连续发布两份研报，对现房销售制度、住房需求、土地供应以及房地产行业未来发展模式进行了分析。

8月31日，高盛发布《中国房地产：商品住房销售制度迎来新变革——短期影响有限，但中长期内将带动行业更健康发展》。

高盛认为，从更长期来看，新政策将有助于推动住房市场向更健康的模式发展，促进开发商整合，并更好地保障银行体系；与此同时，新增房地产项目供应减少，也将加快市场供需再平衡。

更值得关注的是，高盛同时给出了一个明确的房价时间判断：预计到2027年底，大多数城市房价将实现企稳。

9月3日，高盛又发布《量化分析现房销售制度的影响》，进一步分析新销售模式对房企经营、土地市场和新增住房供应的影响。

高盛认为，随着房地产开发模式调整，未来土地和新开工供应可能继续减少，而长期行业整合趋势并没有发生改变。

大多数城市房价预计2027年底企稳

在8月31日的研报中，高盛在分析现房销售定金制度时明确表示，今年以来房价跌幅已经出现放缓和收窄，并预计到2027年底，大多数城市房价将实现企稳。

这一判断并不是孤立出现的。高盛认为，现房销售模式下，开发商从拿地、建设到最终销售之间的周期被拉长，未来房子能卖多少钱、购房需求是否还在，都会增加项目的不确定性。为此，新制度允许开发商与购房者签订定金合同，提前收取一定比例的定金，以锁定房源、购房需求以及平均销售价格。高盛认为，这有助于降低现房销售模式下的价格不确定性。

在此基础上，高盛进一步表示，今年以来房价跌幅已经出现放缓和收窄，并预计到2027年底，大多数城市房价将实现企稳。因此，如果未来定金比例能够达到合同金额的10%左右或以上，高盛认为，这样的定金规模足以提高购房者最终履行合同的意愿，降低因后续房价变化而放弃购房的可能性。

不过，高盛并不认为房价会因为“828”新政马上反弹。9月3日的最新研报中，高盛明确指出，虽然新增供应大幅减少最终有助于房价恢复，但由于当前市场可售库存仍然较高，预计未来1-2年的房价恢复路径基本不会因为“828”新政发生明显变化。

在需求端，高盛也强调，住房需求能否真正恢复，仍然取决于居民收入和就业预期。报告以一套总价100万元、贷款价值比85%、按揭利率3%的住房为例测算，将最长房贷期限由30年延长至40年，确实可以降低家庭月供压力，但高盛同时指出，“就业市场和收入前景仍然是恢复住房需求和消费的关键。”

因此，高盛关于“2027年底多数城市房价企稳”的判断，更接近于一个逐步完成库存消化、供需重新趋于平衡的时间判断，而不是对短期房价快速反弹的预测。

新增供应继续减少，供需再平衡有望加快

在高盛看来，现房销售制度推进后，房地产市场一个比较明确的变化，是未来新增住房供应可能继续减少。

事实上，土地市场已经经历了较大幅度收缩。高盛数据显示，2025年土地销售量和销售金额较2020年峰值已经分别下降72%和64%，2026年前7个月又分别同比下降26%和31%。在此基础上，高盛预计，随着房地产销售和开发模式进一步调整，新项目供应还会继续减少，并由此加快市场供需再平衡。

不过，现房销售并不是突然在全国范围内全面实施。高盛8月31日的报告指出，自2022年以来，全国已经有约30个省市试点从预售向现房销售过渡，目前并未观察到这些试点对商品房销售和价格产生实质性影响。同时，新政也没有采取“一刀切”的方式，已经获得建设工程规划许可证的现有项目仍可按照原有规则运行，未来项目也并非完全不能采用预售模式，只是预售许可和预售资金监管将更加严格。

此外，高盛特别强调，各城市具体推进现房销售的时间和范围，将由地方政府根据实际情况决定。这意味着，政策落地更可能是一个分城市、分项目逐步推进的过程，而不是全国同步切换销售模式。

在9月3日的最新研报中，高盛进一步指出，即使未来通过调整土地价格、土地款支付节奏等方式改善项目回报，开发商能够用于新增土地储备的资金仍可能减少，因此未来房地产新增开发规模预计仍将有所下降。

融资模式同步调整，头部房企更具优势

现房销售模式推进后，房地产开发周期拉长，对房企融资提出了新的要求。高盛认为，“牵头银行”制度将成为重要支持机制，每个项目由一家牵头银行或银团统一管理资金，并保障合理融资需求。与此同时，开发贷款期限最长可由目前约3年延长至7年，本金偿还也可以推迟至项目竣工之后。

在房企层面，高盛认为，新的发展模式将进一步推动行业整合，实力较强的国有开发商仍处于更有利的位置。高盛继续给予华润置地、中国海外发展、中国金茂和绿城中国“买入”评级；对于部分民营房企，如果能够通过牵头银行制度获得更多项目融资支持，也可能受益，其中报告特别提到龙湖集团。

高盛在9月3日的研究报告中指出，在现房销售新模式下，受影响相对较小的房企通常具有几个共同特点，包括一线城市布局较多、建设周期较短，以及融资成本和杠杆较低等。在高盛覆盖的房企中，中国海外发展的房地产开发业务受影响相对最小。

高盛认为，房地产开发和融资方式正在发生变化，但长期行业整合趋势并没有改变。

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