中经记者 孙汝祥 夏欣 北京报道
创新药企业绩拐点已至，盈利成色与健康度如何？哪些产品撑起盈利，下一个“爆款”在哪里？BD授权是偶发红利，还是可持续增长引擎？医保提速与商保破局，支付生态还有哪些堵点？“十五五”新时期下，如何定位全球创新版图？
《沪市汇・硬科硬客》第三季第1期邀请4家上交所创新药龙头企业，全面复盘从巨额投入到稳定盈利的突围之路，深入解读盈利兑现的底层逻辑，探寻可持续增长的稳健路径。
本期做客嘉宾包括三生国健（688336.SH）董事长娄竞，特宝生物（688278.SH）董事长、总经理孙黎，甘李药业（603087.SH）执行副总裁、首席财务官王琦，泽璟制药（688266.SH）执行副总裁、首席科学官吕彬华。中信建投证券医药行业首席分析师袁清慧担任主导嘉宾。
（《沪市汇·硬科硬客》录制现场）
“科创尖端、硬客前瞻”！《沪市汇·硬科硬客》是由上海证券交易所、中国经营报社共同打造的、高度融媒体的高端访谈栏目。
盈利成色与健康度如何？
2025年，中国创新药产业迎来里程碑式的转折点。上交所科创板28家创新药公司合计实现营业收入约740亿元，同比增长近30%，创历史新高；归母净利润约16亿元，板块整体首次扭亏为盈。沪市主板创新药企则保持了稳健增长的良好势头。进入2026年，上交所创新药企盈利势头持续巩固向好。
（三生国健董事长 娄竞）
“2025年，我们的利润大涨，营收利润站上历史新高。2026年一季度延续增长态势。”娄竞称。财报显示，三生国健2025年实现营业收入41.99亿元，同比增长251.81%；归母净利润达28.99亿元，同比增长311.49%。
（特宝生物董事长、总经理 孙黎）
孙黎表示，特宝生物2025年实现营业收入36.96亿元，同比增长31.18%；归母净利润10.31亿元，同比增长24.61%，归母净利润首次突破10亿元关口。2026年上半年，营业收入同比增长21.58%，归母净利润同比增长11.37%，在高盈利水平的基础上保持持续增长。
（甘李药业执行副总裁、首席财务官 王琦）
“2025年，是甘李药业盈利实现里程碑式突破的一年。”王琦介绍，公司全年实现营业收入40亿元，同比增长33%；归母净利润超过11亿元，同比增长80%以上，净利润规模创下上市以来新高。
（泽璟制药执行副总裁、首席科学官 吕彬华）
据吕彬华介绍，泽璟制药2025年实现营业收入8.10亿元，同比增长52%。2026年上半年，实现营收12.05亿元，同比增长221%。尤其值得一提的是，泽璟制药2026年上半年实现归母净利润6.40亿元，公司自成立以来首次实现半年度盈利。
针对市场关注的创新药盈利成色与健康度问题，娄竞指出，三生国健的报表结构是非常健康的，已具备两类“造血”来源。其中，内生性增长是基本盘，存量药品盈利带来正向现金流；作为加持，BD管线授权的价值变现增厚现金储备。
“特宝生物目前利润几乎全部由核心产品的销售实现，可持续性更强。”孙黎如是强调。在具体盈利指标上，公司2025年毛利率92.96%、净利率27.9%、ROE达34.36%，处于行业较高水平。
王琦表示，2025年，甘李药业实现扣非归母净利润7.8亿元，同比增长81%，扣非增速远高于营收增速，表明主业盈利能力在持续增强。同时，经营现金流与扣非净利润规模基本匹配，利润率持续优化，研发强度保持在极高水准。
“目前公司已进入可自我持续增长的良性循环阶段，并具备创造长期价值的潜力。”吕彬华指出，多款商业化产品正在贡献持续增量，使泽璟制药由单一产品依赖转向多品种上市销售阶段。
（中信建投证券医药行业首席分析师 袁清慧）
“当前，‘高研发、高亏损、高不确定’的行业旧叙事，正在被‘高增长、强盈利、可持续’的新图景所取代。”袁清慧如是总结道。
下一个“爆款”在哪里？
商业化产品销售是创新药企重要的利润来源和根基，其中“爆款”产品更是贡献盈利的主力军，而打造新的“爆款”则与公司盈利的可持续性息息相关。
吕彬华表示，泽璟制药2025年主要得益于自主研发的重组人凝血酶。此外，注射用人促甲状腺素β也已获批并正式开启全国商业化供应。
“公司候选药物中，有多款在全球具有竞争力且可驱动协同效应与管线价值的first-in-class（同类首创）及best-in-class（同类最优）产品，如ZG006、ZG005均已进入三期临床试验阶段。”吕彬华相信，这两个品种在未来上市之后，可以成为泽璟制药下一步的收入和利润的重要来源。
“下一个比较期待的产品，是胰岛素周制剂。”王琦表示，该产品已完成的临床研究成果表明，它取得了市场上现有产品没有取得的效果。顺利的话，该产品有望在两年之内为中国的胰岛素患者提供一个更友好、依从性更强的治疗方案。此外，GLP-1双周制剂，也是一个比较有特色的产品。“这两款创新管线的研究进展及未来商业化进程值得进一步关注和期待。”王琦称。
孙黎介绍，长效干扰素派格宾是目前特宝生物的主要收入来源，2025年营收突破30亿元，营收占比在80%左右。新一代的长效生长激素益佩生2025年5月获批，同年12月通过创新药国家医保谈判），目前正处于放量阶段，已经成为公司的“第二增长曲线”。
娄竞表示，三生国健当下处在新旧产品交替的过渡阶段。2026年年初一款自免创新药益赛拓已获批上市，在疗效、安全性和给药频率等方面都有绝对的优势。此外，613项目预计下半年获批，611项目已递交NDA（新药上市申请）。预计公司明年将迎来新产品集中上市窗口，真正开始逐步实现抗体迭代产品升级并迎来收获期。“几个产品的集中上市，相信至少有一款‘爆款’出现。”娄竞称。
BD授权能否引领持续增长？
BD已成为中国创新药企业兑现研发价值、打开全球市场空间的核心路径，2025年以来，BD交易迎来爆发式增长，交易规模、交易质量、合作模式同步升级。
“2025年我们迎来一个标志性的里程碑，就是自研的产品三生国健707（SSGJ-707），跟辉瑞达成全球授权合作，刷新中国创新药对外授权最高首付款纪录。”娄竞表示。
娄竞同时指出，BD交易大额首付款属于脉冲式收益，真正具备持续性的是存量项目的里程碑分成和持续产出的新BD机会。因为BD对利润和现金流的贡献存在不确定性，所以只能将BD作为补充增长引擎而不是业绩“压舱石”。“中长期核心盈利底盘，还是要依靠多款自研新药的商业化销售。”娄竞强调。
“甘李药业正通过不断拓展全球商务合作，积极推进公司创新管线的注册及商业化进程。”王琦表示，在授权模式上，公司采取差异化区域策略：在新兴市场通过技术共享+本土化生产模式，在发达市场则通过纯商业化授权（如欧洲）。
甘李药业创新管线博凡格鲁肽在不到一年时间内已经实现了拉美、印度、韩国、欧洲四笔海外授权。尤其是和欧洲跨国生物制药公司美纳里尼集团达成的协议，首付款6200万欧元，里程碑款最高6.64亿欧元，标志着甘李药业从胰岛素领军企业稳步迈向代谢疾病领域全球创新者。
泽璟制药则于2025年12月与艾伯维就ZG006的全球开发及商业化达成战略合作与许可选择权协议。公司已于2026年1月获得1亿美元的首付款。
“该项BD交易的达成，使得泽璟制药公司实现了2026年半年度盈利。”吕彬华表示，本次合作将支持ZG006在多个适应症领域拓展国际市场，并进一步提升公司的创新形象和国际影响力。吕彬华同时表示，公司研发管线丰富，多个产品均具备对外合作潜力，公司正在积极探索相关产品对外授权合作的商业机会。
“特宝生物的BD策略与行业热点有差异。现阶段，BD业务对公司的意义更多体现在‘补管线、强协同’，而非短期利润贡献。”孙黎表示。
2026年4月，特宝生物与美国Aligos公司就慢性乙肝创新药ALG-000184（ACT580）达成独占知识产权合作协议，获得该产品在中国大陆及港澳台地区的开发、生产和商业化权益，首付款和潜在里程碑付款合计最高约4.45亿美元。该产品补齐了公司慢乙肝临床治愈关键路径上的重要一环。
孙黎称，随着公司现有自研管线不断成熟，未来也不排除以对外授权的方式，让公司的创新产品走向全球市场。
对支付端政策有何期待？
包括医保、商保在内的支付端改革也给创新药企带来了切实的制度红利。
例如，“当年获批、当年进医保”的创新药快速纳入通道，让特宝生物益佩生的放量节奏明显加快；两轮胰岛素集采，甘李药业6款胰岛素产品全线中选，其中4款为A类中选，协议量增长32.6%；泽璟制药重组人凝血酶、吉卡昔替尼片均在获批后的较短时间内纳入了国家医保目录，药品销售收入在持续增长。
娄竞表示，医保目录常态化调整和创新药快速准入机制，是关键的制度红利，实实在在改变了创新药的商业化节奏。预申报机制大幅缩短了新药从获批到进入医保的空窗期，三生国健后续多款自免管线都可以充分利用这套机制加快准入。
娄竞建议，优化创新药医保谈判全周期的价格管理，给自免这类需要长期用药的慢病更稳定的价格生命周期；推动商保目录真正落地，打通院外药房直付结算。
孙黎则期待，医保谈判价格形成机制进一步体现创新价值，给真正解决临床问题的药物合理溢价；续约规则更加稳定可预期，稳定企业的价格与回报预期；基本医保、商保、慈善援助的多层次支付体系尽快打通，让创新回报与创新投入形成正向循环。
“创新药研发投入非常大，风险和不确定性非常高，每一次‘爆款’的研发，对企业而言都不亚于一次重生。”王琦希望，创新药上市后更快纳入医保目录的常态化机制、对“同类首创”药物的差异化定价支持，以及商业保险与基本医保在创新药支付上的衔接机制进一步明晰等方面，能取得更大突破。
吕彬华认为，商保创新药目录最大价值，是结束高值创新药只有医保谈判一条出路的局面，在制度上打开了第二支付通道。但目前更多是框架性突破，而非大规模现实支付落地。“期待后续能够打通‘目录—产品—医院药店—结算’全链条，让这条第二通道真正跑通放量，实现‘医保保基本，商保保前沿高值’的多层次保障目标。”吕彬华表示。
新周期全球创新如何定位？
展望未来全球创新药格局，娄竞表示，中国创新药正在经历三个层次的身份跃迁：从全球临床参与者成长为源头创新的重要贡献方；出海模式从单一权益授权升级为多元化能力输出；市场角色分层分化，头部企业探索自主全球化，更多企业走“深耕国内加管线全球变现”路线。
“中国生物制药已逐渐走到全球前列，正从‘跟跑’‘并跑’走向部分领域的‘领跑’。”孙黎表示。此外，孙黎强调，创新药需要更多聚焦解决疾病问题，持续提供更优临床价值的产品，才能真正为全人类的医药创新作出重大贡献，也才是中国创新药企未来长期价值所在。
王琦称，中国拥有庞大的临床资源、完善的产业链配套，以及近年来积累的人才储备，这些要素正在转化为全球竞争力。
“‘点’已经开始突破了，后续还会有很多‘面’的突破。”吕彬华认为随着成功案例的不断出现，中国生物制药企业能够从追赶到并驾齐驱，未来在某些领域还会领跑。
在具体企业层面，各家公司也都有了较为明确的定位和路线图。
“我们希望的理想状态是基于中国、走向全球的一个中国的MNC。”娄竞表示，三生国健的全球定位很清晰，做自免领域中具备全球研发能力、聚焦中国本土商业化、通过BD合作实现资产全球价值释放的特色创新药企。
娄竞介绍，三生国健的全球化路线图分三步：第一步夯实本土创新底盘，快速推进核心管线临床与商业化；第二步探索更高水平的全球化研发布局，推进中美双报和国际多中心临床；第三步希望输出平台技术与分子研发能力，提升在全球自免赛道的行业话语权。
孙黎表示，特宝生物的定位，是成为慢乙肝临床治愈的全球领导者和系统性免疫、代谢解决方案的引领者。
特宝生物的路线图也是三步走：第一步立足中国大市场，把慢乙肝临床治愈方案以及派格宾、益佩生、珮金等药物和其他创新管线对于机体指征的影响和循证证据做扎实；第二步通过国际合作“引进来、走出去”，并在这个过程中，进一步深化免疫与代谢的底层技术积淀；第三步从慢乙肝、矮小症等领域逐步延伸至泛免疫、代谢等疾病领域，管线边界顺势持续向抗衰老、改善机体机能、提升全生命周期生命质量方向延展，参与全球创新竞争。
“甘李药业的定位十分明确，从‘胰岛素龙头’向‘全球内分泌代谢领域创新引领者’升级。”王琦称，“公司的愿景是成为代谢领域的国际市场的创新参与者，而不是简单的仿制和跟随者。”
王琦表示，公司将以既有胰岛素为基石巩固基本盘；以博凡格鲁肽、第四代胰岛素GZR4等创新管线为第二增长曲线；以更广泛的疾病领域、技术平台为前沿探索领域，创造更多可能性。
“泽璟制药正处在从Biotech（生物科技公司）向BioPharma（生物制药公司）转型的关键期，正通过逐步验证的商业化能力和具有全球竞争力的管线，加速向BioPharma转型。”吕彬华指出，公司未来的核心战略是通过“分子创新和本土商业化”“国际化合作”双轮驱动，成为具备国际化竞争力的创新药企。
（编辑：夏欣 审核：李慧敏 校对：张国刚）
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