9 月 9 日的广誉远半年度业绩说明会，开成了一场实打实的投资者 “声讨会”。

面对坐在台前的董事长与高管团队，有投资者直接抛出了那句在股吧里流传已久的质问：“公司在现任董事长的带领之下，近几年市值跌去 100 亿元，请问董事长和各位高管内心有愧吗？山西省政府或者国资对此没有奖惩考核机制吗？抱着金饭碗要饭，不求有功但求无过，就是公司的考量吗？” 这句话像一把刀子，戳破了这家 485 年中药老字号最后的体面。作为山西省国资控股的唯一中药上市公司，广誉远手里攥着龟龄集、定坤丹两大国家保密配方，头顶 “非遗技艺”“皇家御药” 的金字招牌，却在资本市场一路溃败。股价从 2021 年 7 月高点 54.04 元 / 股，跌到如今 13 元出头，累计跌幅超过 70%，总市值蒸发约 100 亿元，成为 A 股 5000 多家公司里，仅有的 79 家连续 5 年股价下跌的企业之一。

一家传承近五个世纪的老字号，何以沦落到被投资者当面质问 “有没有能力做好公司” 的地步？金字招牌为何越做越轻？

一、百亿市值灰飞烟灭，五年连跌的资本困局

市值缩水不是数字游戏，是真金白银的财富蒸发。

2021 年那波中药行情里，广誉远一度被资金捧上神坛，最高摸到 54.04 元 / 股，对应总市值超过 165 亿元。彼时市场讲的故事是：国资入主、老字号复兴、国宝配方价值重估。投资者相信，背靠山西国资，广誉远能甩掉历史包袱，把龟龄集、定坤丹这些宝贝真正做成国民级大单品。

五年过去，故事讲崩了。截至 2026 年 9 月 15 日收盘，广誉远股价报 13.43 元，总市值仅剩 65.74 亿元，较高点蒸发刚好约 100 亿元。这不是短期回调，是年复一年的阴跌 ——2021 年跌、2022 年跌、2023 年跌、2024 年跌、2025 年至今还在跌。五年连跌，放在整个 A 股市场都是百分之一的 “黑天鹅” 概率。投资者的愤怒不难理解，同样是中药老字号，片仔癀、云南白药市值数百亿乃至上千亿，同仁堂也稳稳站在百亿以上。广誉远论历史比它们都久，论配方稀缺性不遑多让，却越做越小。更讽刺的是，公司 2025 年全年营收才 13.69 亿元，市值跌掉的钱，相当于七年多的总收入。

面对质疑，公司的回应一直是那套标准话术：“二级市场股价受宏观经济、行业环境、市场情绪等多重因素共同影响”“已将市值管理纳入公司治理体系”“通过股份回购、高管增持、提质增效等举措推进落实”。这套话投资者已经听了五年，股价跌了五年，回购和增持也搞了五年，结果是市值越管越低。

二、王牌龟龄集失速：产量暴增四成，销量几乎不动

市值崩塌的背后，是核心产品的全面失速。

广誉远的根，是龟龄集。这款始于明代嘉靖年间的古方，是中国现存历史最久的中药复方之一，与定坤丹同属国家保密品种，被誉为 “补王”。按道理讲，在近年养生消费爆发、补肾类中成药动辄翻倍增长的赛道里，龟龄集本该是躺赢的王牌。

现实却恰恰相反。2025 年年报数据显示，龟龄集系列（含胶囊加味龟龄集酒）全年销量仅 2719.51 万粒 / 公斤当量，同比微增 0.9%，几乎原地踏步。与之形成刺眼对比的是，同期产量暴增 40.17%，达到 3221 万粒 / 公斤当量；库存量同步暴涨 41.05%，高达 1532 万粒 / 公斤当量。

换句话说，工厂开足马力生产了一堆，市场根本消化不掉，最后全变成了仓库里的库存。

这不是主动控货、饥饿营销。同赛道里，其他品牌卖得风生水起：2025 年国内补肾类中成药整体爆发，某品牌补肾丸销售额增长 576%，八子补肾胶囊直接突破亿元大关。同行在吃肉，广誉远连汤都没喝到多少，核心大单品销量几乎零增长，说不过去。

公司给出的解释是，主动优化渠道、梳理尾部低效经销商，短期影响了出货节奏。这个说法站不住脚。渠道优化是为了长期健康发展，但优化了一整年，销量只增长 0.9%，库存反倒涨了四成，怎么看都更像是渠道压货不动、终端动销疲软，而非主动调控。

为了挽救颓势，公司在 2026 年 6 月宣布龟龄集涨价 8%。但提价从来都是双刃剑，在动销本身就不畅的情况下强行提价，很可能进一步挤压终端需求。从目前市场反馈看，提价后销量并没有明显起色，反而让本就不宽的受众面更窄了。

龟龄集的问题，本质上是 “老品牌不会做新市场”。产品是好产品，但品牌老化严重，年轻消费者认知度极低。很多人听过龟龄集的名字，但不知道它具体治什么、适合什么人，更别说主动购买了，加上价格偏高，30 粒装零售价近三百元，在大众 OTC 市场缺乏竞争力，只能在小众高端圈层里打转，始终破不了圈。

更尴尬的是，作为 “养生国宝”，龟龄集的营销却做得平平无奇。地铁、商圈等核心流量场景少见投放，线上传播声量微弱，连合肥这样的省会城市，投资者都表示 “待了三年都没见过广誉远的养生馆”。手握顶级 IP，却做得像个区域小品牌，这是最让投资者意难平的地方。

三、管理沉疴：从财务造假到增收不增利

产品卖不动，根子在管理。广誉远今天的困局，不是一天形成的。

往前倒推，这家公司有过极其不光彩的一页。2024 年 4 月，证监会山西监管局开出罚单，认定广誉远 2016 年至 2021 年连续八年财务造假，通过 “买断式销售” 压货虚增收入、费用跨期调节利润。时任董事长张斌被罚款 500 万元、采取 10 年证券市场禁入措施。

那是东盛集团掌控时期留下的烂账。2021 年山西国资正式入主，本以为能拨乱反正，带来规范治理和资源赋能。五年过去，财务造假的坑填上了，但管理低效、营销粗放、增收不增利的老毛病，并没有根本改观。

最直观的是销售费用高得离谱。2025 年第四季度，公司销售费用率高达 53%，也就是说，每卖 100 块钱的货，要花 53 块钱在推销上。投资者直接吐槽 “卖 100 元花 53 元在推销上，这钱都花哪儿了？”

高投入没有换来高增长。2025 年公司营收 13.69 亿元，同比增长 12.11%，看似不错；但归母净利润仅 6304 万元，同比下滑 15.32%，连续第二年净利润下滑。增收不增利，钱都砸进了销售环节，却没砸出相应的市场效果。

组织效率也饱受诟病。有投资者批评公司 “工作积压、拖延到截止日”，是典型的 “躺平式管理”。国资入主五年，品牌传播、渠道拓展、终端动销，这些最该改观的地方，始终起色不大。管理层习惯用 “积极推进”“逐步提升”“持续夯实” 这类模糊表述回应问题，很少给出明确的量化目标和时间表。

这次业绩说明会上，投资者反复要求 “不要说套话”，本身就是对管理层沟通方式的极度不满。大家想听的不是 “正在努力”，而是 “具体做了什么、做到了什么、没做到怎么办”。

还有一个不能回避的问题：国有资产保值增值的责任。作为山西国资控股的上市公司，市值五年蒸发百亿，算不算国有资产隐性流失？管理层的考核与问责机制是否真的落地？公司回应 “经营层绩效薪酬与经营成果直接挂钩”，但股价跌成这样，也没见哪位高管为此担责下课，难免让股东觉得 “干好干坏一个样”。

四、“抱着金饭碗要饭”，困局何解？

“抱着金饭碗要饭”，这句话难听，却精准戳中了广誉远的痛点。

这家公司最不缺的就是好牌。485 年历史底蕴，龟龄集、定坤丹两个国家级保密配方，安宫牛黄丸、牛黄清心丸等经典产品矩阵，再加上国资背景加持，随便哪一张牌打出去，都够很多中药企业羡慕。

但一手好牌打得稀烂。核心大单品龟龄集做了几十年，年营收才 4 亿多，连 10 亿门槛都摸不到；定坤丹同样不温不火，在妇科中成药里排不上头部；养生酒、精品中药这些新业务，体量都还太小，挑不起大梁。

为什么会这样？说到底，是体制和思路的问题。老字号企业最容易犯的毛病，广誉远几乎都占了：重生产、轻营销，重配方、轻用户，重传承、轻创新。守着老祖宗留下的宝贝，却不懂怎么卖给当代消费者。

在这个酒香也怕巷子深的年代，中药企业拼的早已不只是配方，更是品牌运营、渠道渗透、用户心智占领。片仔癀靠稀缺性和金融属性做成了硬通货，云南白药靠日化跨界打开了大众市场，同仁堂靠品牌授权和连锁药房站稳了脚跟。广誉远却还在走 “生产 — 批发 — 药店” 的传统老路，玩法陈旧，节奏缓慢。

国资入主给广誉远带来了稳定，也带来了国企通病：求稳怕错、激励不足、决策链条长。管理层更在意不出事，而不是干成事。所以宁愿保守经营，也不愿大胆改革；宁愿说套话安抚市场，也不愿直面问题拍板定调。这种 “不求有功但求无过” 的心态，正是 “抱着金饭碗要饭” 的根源。

平心而论，这几年广誉远不是完全没做事。渠道在梳理，产品在提价，研发在投入，也在尝试做线上、做养生馆。但所有动作都慢半拍、软三分，力度不够，锋芒不足，像温吞水，激不起市场浪花。

对于投资者来说，最绝望的不是下跌，是看不到反转的希望。五年时间，足够一家企业完成一次转型，足够一个品牌完成一次升级，但广誉远给人的感觉，是还在原地踏步，只是从财务造假的坑，换到了增长乏力的坑。

这次业绩说明会的激烈质问，是情绪的总爆发，也是一个信号：投资者已经没有耐心再听五年套话了。广誉远如果还不能拿出刮骨疗毒的勇气，在品牌营销、渠道效率、组织活力上真正破局，那么百亿市值蒸发可能只是开始。