来源：市场资讯
来源：源达
投资要点
VR200机柜BOM翻倍，PCB迎来量价齐升
英伟达VR200 NVL72机柜已进入生产爬坡阶段，2026年三季度首批交付、预计四季度规模量产。整机BOM约780.3万美元，较GB300 NVL72的399.5万美元提升约95%；其中PCB单机柜价值量由3.51万美元升至11.67万美元（+233%），剔除存储后为弹性最大的环节，显著高于GPU（+57%）、ABF载板（+82%）与NVLink交换芯片（+122%）。本轮弹性源于量价齐升：材料端覆铜板由M7/M8进阶M9、铜箔升级HVLP4/5并导入石英布，主流板层数由20-30层升至44层；品类端计算托盘首次引入44层Midplane中板，将托盘组装时间由近2小时压缩至5分钟，并新增CPX板、CX9网卡配套板等品类，单套计算托盘PCB价值较GB200/300世代提升近300%。
Kyber机架架构全面重构，PCB价值量进一步提升
VR200仅是代际切换的第一级台阶，2027年下半年量产的Rubin Ultra NVL576（Kyber机架）将从互联架构、供电制式与封装路径三个维度重构机柜，对应PCB的三重身份跃迁。其一，正交背板：Kyber集成576颗GPU、整柜功耗600kW，数以万计的铜缆互联已不现实，英伟达改用78层M9级正交背板直接完成GPU与NVSwitch全互联，PCB首次由板级组件升格为机架级核心互联介质；其二，800VDC高压直流供电替代54VDC，机架内新增高耐压、大电流供电PCB与DC/DC转换模组，PCB向信号互联与能源分配双重节点扩展；其三，CoWoP封装将硅中介层与GPU/HBM直接集成于强化型PCB之上，单板价值量达传统PCB的2-3倍，预计2027年一季度前后进入爬坡。
工艺迈向半导体级，M9、mSAP构筑价值与壁垒双升
78层正交背板对材料提出三项硬指标：介电常数Dk≤3.0、介电损耗Df≤0.0007、热膨胀系数CTE≤7ppm/℃，行业于2026年年中定案M9+Q布路线——M9级低损耗碳氢树脂搭配高纯石英纤维布，凭借与铜箔CTE高度匹配、兼容现有产线而胜出，PTFE路线则因CTE严重失配、良率仅四至五成退居局部补强。材料紧缺已直接兑现为涨价：2026年以来M9级CCL、Q布、高纯石英砂等材料均有较大幅度上涨。工艺端，mSAP将线宽线距由减成法的50μm以上缩至15-25μm，精度直接对标IC封装基板与类载板，并以设备与良率双重门槛构筑壁垒。材料与工艺双升，决定了本轮红利将向具备储备的头部厂商集中。
相关标的
1）PCB板厂：胜宏科技、东山精密、鹏鼎控股、景旺电子、沪电股份、广合科技、生益科技、世运电路。
2）覆铜板及电子布：生益科技、生益电子、南亚新材、中国巨石、中材科技、宏和科技、国际复材。
风险提示
AI服务器出货及PCB升级不及预期的风险；正交背板等新工艺商业化进度不及预期的风险；原材料供应紧张及价格波动的风险。
一、VR200机柜BOM翻倍，PCB迎来量价齐升
1.1 整机成本重塑：PCB涨幅居非存储品类之首
英伟达Vera Rubin（VR200）NVL72机柜（代号Oberon）已进入生产爬坡阶段，按官方节奏于2026年三季度首批交付、四季度规模量产。整机采购成本（BOM）拆解是观察本轮PCB价值弹性最好的切口。
VR200 NVL72整机BOM约780.3万美元，较GB300 NVL72的399.5万美元提升约95%，接近翻倍。分品类看：1）存储以+435%领涨，单柜HBM4与LPDDR5X合计费用超过200万美元、约占整机成本26%；2）PCB单机柜价值量从3.51万美元升至11.67万美元（+233%），剔除存储后是所有品类中弹性最大的环节，显著高于GPU（+57%）、ABF载板（+82%）、MLCC（+182%）与NVLink交换芯片（+122%）。
GPU仍是单笔金额最大的采购项（约400万美元），但其在整机成本中的占比逐代稀释，价值增量加速向存储、互联与基础材料环节扩散。AI机柜已从“GPU单极驱动”进入“存-算-网全栈升级”阶段，PCB正是这一轮全栈升级中弹性最大的非存储环节。
表1：VR200较GB300价值量翻倍，Memory与PCB领涨
GB300
VR200
Diff．
GPU
2，520，000
3，960，000
57%
CPU
180，000
180，000
0%
NVLink Switch chip
64，800
144，000
122%
Other networking chips
261，000
576，000
121%
Memory
373，939
2，001，600
435%
Cooling
64，610
72，080
12%
Power supply
57，600
76，000
32%
PCB
35，100
116，730
233%
ABF Substrate
11，160
20，340
82%
MLCC
1，530
4，320
182%
Others
402，412
623，278
55%
Rack assembly value add
22，400
28，800
29%
Total
3，994，551
7，803，148
95%
资料来源：wccftech，源达信息证券研究所
1．2 单板升级+品类扩张，PCB迎来量价齐升
PCB价值量+233%并非单一因素所致，而是量价齐升的结果：
1）单板规格全面上探：材料端，覆铜板由M7/M8进阶M9，铜箔由HVLP3升级HVLP4/5，石英布与低损耗碳氢树脂导入，材料成本中枢系统性抬升。结构端，主流板层数由GB300时代的20-30层升至44层，下一代Rubin Ultra正交背板更达78层。层数翻倍同时推高工艺难度与报废成本：板厚增加、材料硬度上升，使超长径机械钻针与激光钻孔需求显著放大。加工M9+Q布体系时钻针寿命较传统FR-4板材缩短90%以上（由上万孔降至一两百孔量级），钻针消耗量增至传统材料的5-8倍，钻孔耗材在成本结构中的占比明显上行。
2）品类矩阵全面扩张。VR200机柜集成72颗Rubin GPU与36颗Vera CPU，搭载NVLink 6交换、ConnectX-9 SuperNIC与BlueField-4 DPU，整柜复杂度大幅抬升。更关键的结构性变化在于：其一，计算托盘首次引入44层（22+22）Midplane中板，采用M8/M9级材料、尺寸约420×60mm，以高多层PCB同时承担信号互联与机械支撑，将托盘组装时间由近2小时压缩至5分钟——“无线缆化”并非简单省掉连接器，而是把连接器的功能与价值转移进了PCB本体。其二，据台湾电路板协会（TPCA）拆解，VR200计算托盘在主配置之外新增八颗Rubin CPX GPU（CoWoS-S封装、PCIe 6互联）与八张CX9高速网卡配套板，单套计算托盘PCB价值较GB200/300世代增加近300%、可达约3，000美元，其中包含四块22层五阶HDI的CPX板（M9+HVLP4+Q布）、导入HVLP4铜箔后单板价值提升逾三成的24层六阶HDI主板，以及全面采用M9材料的32层通孔NVSwitch板。
表2：PCB单板升级+品类扩张
PCB ASP per board （US$）
GB300
VR200
Compute PCB
650
1，400
Switch PCB
800
1，450
Midplane PCB
0
1，500
BlueField PCB
0
255
ConnectX PCB
0
270
Other peripheral PCB
50
50
PCB Units per rack
GB300
VR200
Compute PCB
36x
36x
Switch PCB
9x
9x
Midplane PCB
0x
18x
BlueField PCB
18x
18x
ConnectX PCB
0x
72x
Other peripheral PCB
90x
45x
Total PCB Content per rack
GB300
VR200
Compute PCB
23，400
50，400
Switch PCB
7，200
13，050
Midplane PCB
0
27，000
BlueField PCB
0
4，590
ConnectX PCB
0
19，440
Other peripheral PCB
4，500
2，250
Total PCB Content per rack
35，100
116，730
资料来源：wccftech，源达信息证券研究所
二、Kyber机架架构全面重构，PCB价值量进一步提升
VR200只是代际切换的第一级台阶。2027年下半年量产的Rubin Ultra NVL576将从互联架构、供电制式与封装路径三个维度重构机柜，PCB价值量有望在11.67万美元的高基数上继续提升。三条升级路径分别对应PCB的三重身份跃迁：从板级组件到机架级互联载体、从被动配套到能源分配节点、从系统互联件到芯片封装载体。
图1：Rubin Ultra NVL576性能大幅提升，对硬件提出了更高要求
资料来源：腾讯新闻，源达信息证券研究所
2.1 正交背板：PCB首次成为机架级互联载体
Kyber机架内部分为四个pod、每个pod容纳18片刀片式计算托盘，集成576个GPU芯片（144个封装），整柜功耗600kW、FP4推理算力达15 EFLOPS，约为GB300 NVL72的14倍；系统配备4.6PB/s HBM4E带宽与1.5PB/s NVLink7带宽。在如此高的集成密度下，以数以万计的铜缆完成机柜内互联已不现实，英伟达转而采用78层M9级正交背板（Orthogonal Backplane）替代铜缆，直接在PCB层面完成GPU与NVSwitch的全互联。2026年3月GTC大会上，英伟达已展出Kyber机架的Compute Tray、Mid-plane正交PCB与Switch Tray实物，技术路线确定性显著抬升。
这一架构演进的产业意义在于：PCB的层数从传统服务器的10层左右、GB300的20层以上，跃升至78层的超高多层设计，PCB首次从“板级组件”升格为“机架级核心互联介质”——承载功能的质变带来价值定位的质变。
图2：Kyber全新设计与高密度布局将进一步推高PCB价值量
资料来源：新浪财经，源达信息证券研究所
2.2 800VDC高压供电：品类矩阵进一步扩容
Kyber将供电制式自GB200/GB300的54VDC升级至800VDC高压直流。在54VDC体系下，Kyber级功耗将需要多达64U机柜空间的电源架，几乎无空间容纳计算单元；800VDC直供可消除机柜内AC/DC转换环节，端到端能效提升约5%、维护成本下降约70%、铜耗减少约45%。英伟达在GTC 2025已展示面向Kyber机架576个GPU芯片供电的800V sidecar，供电架构正从“适配计算”走向“定义计算”。
对PCB而言，高压直供意味着全新的品类增量：机架内需新增高耐压、大电流供电PCB与DC/DC转换模组，PCB由信号互联载体向“信号互联+能源分配”双重节点扩展。叠加正交背板与下文所述CoWoP封装，单柜PCB用量与价值量正从当前十万美元量级向更高台阶迈进。
图3：Kyber采用800VDC高压直流供电架构
资料来源：功率半导体纵横，源达信息证券研究所
2.3 CoWoP封装：PCB跃升为芯片级载体
台积电在系统技术优化（STO）路线图中将Chip-on-Wafer-on-PCB列为演进方向：硅中介层与GPU/HBM直接集成于强化型PCB之上，PCB首次直接承担先进封装基板功能，传统PCB与IC封装基板的技术边界被彻底模糊。据产业链研究，CoWoP将应用于Rubin Ultra增强版计算板，所需mSAP精密工艺线宽线距小于20μm，单板价值量为传统PCB的2-3倍。
相对CoWoS，CoWoP的多重收益包括：信号完整性改善（移除传统基板缩短信号路径，降低NVLink与HBM传输损耗）、电源完整性增强（电压调节器可更靠近GPU）、热管理优化（去除封装盖直接散热）以及ASIC成本下降；代价则是对PCB提出半导体级严苛要求——极低热膨胀系数、极高平整度、与硅片匹配的介电特性，认证周期长达12-24个月，全球具备适配能力的量产厂商屈指可数。对PCB龙头而言，这是一次罕见的发展机遇：承接原属封装基板环节的价值增量，在品类扩张与工艺溢价的双重驱动下打开成长空间。按产业链预期，CoWoP将于2027年一季度前后进入爬坡阶段，其进度是2027年板块最重要的跟踪变量之一。
图4：从CoWoS到CoWoP，PCB直接承担先进封装基板功能
资料来源：搜狐财经，源达信息证券研究所
三、工艺迈向半导体级，M9、mSAP构筑价值与壁垒双升
3.1 材料定案，M9+Q布成为正交背板量产唯一解
78层正交背板对材料的要求可以概括为三个硬指标：介电常数Dk≤3.0、介电损耗Df≤0.0007、热膨胀系数CTE≤7ppm/℃，同时线宽线距需做到25μm以下。围绕这一要求，行业曾并行验证两条材料路线，2026年年中大局已定。
全M9+Q布路线（定案方案）。以M9级低损耗碳氢树脂体系（松下MEGTRON 9于2025年1月发布、面向224Gbps单通道速率）搭配高纯石英纤维布（Q布，SiO2含量≥99.95%，Dk约2.2-2.3、Df低至0.0005-0.0007、CTE仅0.5ppm/℃）。其决定性优势在于结构稳定性与量产兼容性：78层背板由三块26层以上子板压合而成，Q布与铜箔的CTE高度匹配，长期热循环不易翘曲分层，且可兼容现有PCB产线、无需大规模设备改造。华为昇腾采用同一材料组合，为该路线提供了第二重生态背书。
M9+PTFE局部混压路线（备选方案）。PTFE介电损耗更低（0.0002-0.0004），性能天花板更高，但其CTE高达112-125ppm/℃，与多层结构严重失配，整体良率长期徘徊在四至五成，材料价格高出Q布约两个数量级，无法支撑百万台级服务器的年产能需求。产业共识是：PTFE至多用于关键信号层的局部补强，不会成为背板整体架构。下游PCB厂（沪电、胜宏、深南等）与台系厂商（欣兴、景硕等）的量产口径高度一致地押注M9+Q布。
材料紧缺直接体现为价格：2026年以来，日本Resonac将覆铜板相关材料价格上调约30%；M9级CCL价格同比上涨约30%，Q布上涨25-50%，高纯石英砂上涨约35%。下一代M10（含氟碳氢树脂体系）预计2027年下半年量产，目前处于测试验证阶段。
图5：M9在高频下表现最优
资料来源：松下产业电子，源达信息证券研究所
3.2 mSAP工艺精度对标IC封装基板
mSAP（改良型半加成法）是本轮工艺跃迁的核心：通过将初始化学镀铜层压缩至1-2μm并引入差分蚀刻，线宽/线距由减成法的50μm以上缩至15-25μm，线路边缘粗糙度控制在1μm以内、线宽偏差±1μm，铜层均匀性达±3%、材料利用率95%以上——精度已直接对标IC封装基板与类载板（SLP）。支撑它的是设备+良率的双重门槛：PVD+化学镀铜复合种子层、深紫外光刻（曝光分辨率由30μm提升至10μm）以及远高于传统PCB的洁净度标准。
表3：mSAP适配高端AI服务器需求
工艺
原理
线宽/线距
铜层均匀性
材料利用率
典型应用
减成法
覆铜基板蚀刻去除多余铜
≥50μm
±10%
50-60%
消费电子
半减成法
薄铜电镀加厚再蚀刻
30-50μm
±8%
70-80%
中端HDI
SAP半加成法
无铜基板化学镀+电镀
30-40μm
±5%
90-95%
高端HDI、服务器板
mSAP改良半加成法
超薄种子层+差分蚀刻
15-25μm
±3%
≥95%
类载板、CoWoP载板、AI高速板
资料来源：iPCB，源达信息证券研究所
四、相关标的
4.1 相关标的
1）PCB板厂：胜宏科技、东山精密、鹏鼎控股、景旺电子、沪电股份、广合科技、生益科技、世运电路。
2）覆铜板及电子布：生益科技、生益电子、南亚新材、中国巨石、中材科技、宏和科技、国际复材。
4.2 万德盈利预测
表4：重点公司万得盈利预测
公司
代码
归母净利润（亿元）
PE
总市值
（亿元）
2026E
2027E
2028E
2026E
2027E
2028E
胜宏科技
300476.SZ
86.3
25
14
10
2，128
东山精密
002384.SZ
71.1
50
23
14
3，545
鹏鼎控股
002938.SZ
52.8
77.6
40
27
20
2，102
景旺电子
603228.SH
22.2
40.1
56.9
47
26
18
1，044
沪电股份
002463.SZ
63.1
99.4
38
24
16
2，376
广合科技
001389.SZ
21.4
36.6
55.7
36
21
14
763
世运电路
603920.SH
10.0
15.9
23.2
31
20
14
313
生益科技
600183.SH
68.5
52
34
25
3，547
生益电子
688183.SH
28.2
43.4
58.2
36
23
17
1，008
南亚新材
688519.SH
6.5
10.4
14.7
115
72
51
746
中国巨石
600176.SH
73.9
26
17
15
1，887
中材科技
002080.SZ
29.9
41.7
54.1
33
24
18
985
宏和科技
603256.SH
9.2
17.7
33.0
143
74
40
1，313
国际复材
301526.SZ
15.9
24.3
30.8
76
50
39
1，213
资料来源：Wind一致预期（2026/09/17），源达信息证券研究所
五、风险提示
AI服务器出货及PCB升级不及预期的风险；
正交背板等新工艺商业化进度不及预期的风险；
原材料供应紧张及价格波动的风险。
热门跟贴