文｜周显

上世纪中开始，阿根廷经济不景，唯有用印钞弥补财政赤字，因而陷入了“贬值‑通胀”的恶性循环。到了八十年代，危机盖不住了，1989年，通胀率高达3,300%，货币崩溃。

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1991年，政府采用联系汇率，汇率钉死1比索=1美元，通胀即降至个位数，外资大量流入，经济高速增长。财政虽然明显改善了，但依然无法填补赤字，既然不能利用印钞来支付政府支出，那就只有一个方法，就是发债。

货币局/联系汇率的利弊，香港人必然深知，就是本国利率必须跟随美元，经济衰退时不能降息、不能主动贬值。而且，这制度也需要相应数量的美元/美债存底，否则当遇上金融危机时，无法捍卫汇价。

1995年，墨西哥龙舌兰危机；1998年，亚洲金融危机；1999年，邻国巴西货币雷亚尔大幅贬值；2001年阿根廷债务违约，1,320亿美元外债无法偿还，为当时全球最大规模主权违约，货币局制度实质死亡，并在翌年1月正式废除兑换法。

本栏的忠实读者，看到这里，对比之前我写过有关日元汇价和债务的文章，会不会有所联想呢？

没错，发债和印发钞票，是一而二，二而一的事儿，两者是等价的：政府用发债来取代印钞，在短期，的确可以令到货币汇率保持稳定，可是只要是政府有财政赤字，债台不停高筑，到最后，还是会反映在货币汇价。而且，通货膨胀是年年有，而债务违约则是一下子崩溃，这叫做“出得嚟行，迟早要还”，只是迟还早还，但一定要还。

我在先前讲过，经济好，发债比发钞好，经济差，两者都会爆煲。但发债有两大缺点，一是要付利息，二是如果发的是外币债，主要是美元债，当爆破时，因自己的货币贬值，偿还的却是美元计价的债务，会死得更惨，这也是阿根廷的状况。

不过，用债台高筑来代替铸币税也有一个好处，就是债留下代，这一代只要保持汇率，当汇价爆破时，已是以后的事，当权者全部已退休，关人鬼事。

我们可以把这基本理论套在日本，不过日本债务是用日圆计价，顶多不过是货币贬值，也没什么。至于其他地方，我可没说过。