6月22日，智谱盘中冲到2980港元，市值一度1.33万亿港元。三个月后，它跌到610港元附近，市值只剩3000亿左右。

这轮暴涨靠的是“稀缺”。当时港股大模型股只有智谱和MiniMax，智谱流通股还不到3%。筹码少、想买的人多，硬把估值推上去。7月解禁加配售，流通盘翻了几番，供给一下就上来了。

真正压垮溢价的是对手。月之暗面放出Kimi K3，阿里、DeepSeek新模型又接连冒头。领先优势一两个月就换人，市场不敢再按长期垄断给它定价。

更扎的是账本。上半年收入9.54亿，涨了近4倍，可经调整净亏损也扩大到19.64亿。每赚1块钱，差不多要搭进去2块多。算力还在疯狂烧钱，IPO募来的钱半年就快花光。

全球头部模型又集体降价，智谱的性价比标签一夜之间成了行业标配。眼下手里有700多亿港元融资，算力也在扩容。但能不能把利润留在自己口袋里，还得看利用率上不上得去。

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