印度8月份工业生产同比增长8%，制造业看起来是加快的，但是2026年以前九个月外资撤走超过3万亿卢比，卢比贬值、国债收益率升至7.21%，“融资成本、进口价格会怎么变？”印度这一轮的分裂感主要体现在两个方面上：工厂车间依旧灯火通明，资本市场却被外资持续抽离。
印度中央统计局9月28日公布，8月份工业生产指数同比增长率为8%，比7月份高出了6.7个百分点，其中制造业、电力以及燃气是主要的推动因素。资本品、中间品、耐用消费品分别增长了16.9%、13.7%和11.1%，从工业数据上来说，印度“世界工厂”故事仍然热闹。
但是孟买股市又呈现出另一幅画面。在外国组合投资者投资的股票中，到2026年9月为止，净卖出金额超过了3万亿卢比，在其中9月份就达到了3586亿卢比，并且在10月1日时撤出了923.2亿卢比。全年流出规模已经超过了去年全年1.66万亿卢比的水平，Sensex下跌了大约15.5%，Nifty也下跌了大约14%。
国内机构和零售定投可以承接部分筹码，但是不能完全抵消外资离场。资金撤回的起点不是印度工厂，而是美元利率。美国通胀黏性使得美联储把高利率维持得更久，因此美债收益率就成为新兴市场股票的替代选择。
海外机构所计算的是印度工厂是否繁忙，而不是扣除卢比贬值后，印度资产是否能跑赢美元无风险收益。印度股票远期市盈率约为21倍，新兴市场平均为13倍，高估值需要更快的盈利增长来支撑，但企业的盈利增速正在减慢。
资金还有其他的去处。中国的刺激政策、较低的估值使得一些的资金流向回来，而人工智能的热潮又使资金涌入到北亚市场上来，印度所面对的压力是估值过高、美元更加昂贵以及竞争目的地增多所带来的多重压力。
股市抛售接着影响到汇率、债券等其他方面。10月2日，卢比对美元跌至96.31，单日跌幅为0.5%；全年贬值率为6.68%，印度10年期国债收益率达到7.21%，创两年来最高水平，并且累计上行达63个基点。9月份外国投资者净流出可投资债券达1020亿卢比。
印度九成以上能源依赖进口，油价上涨、美元走强会提高进口账单，并把输入型通胀传导给工厂。印度央行只能在动用外储稳汇率和放任卢比贬值之间取舍，商业银行吸收海外美元、央行使用外汇掉期也只是缓解眼前的困难。
更深层次上的矛盾存在于产业底盘当中。印度制造业占GDP比重一直徘徊在15%到17%之间，研发投入不到GDP的1%，很多产业还处在低端组装、廉价劳动环节之中。苹果链、富士康在印度建厂受到关注，但是可以自主生产高端模组的企业并不多。
经济改革开放30多年来，外资直接进入的规模已经达到了千亿美元以上，在扣除撤资、利润汇出和对外投资之后，真正的净流入也仅有几十亿左右，并且这部分资金更像是短期套利而不是长期扎根的投资。
政府拟在半年内发行大约7.86万亿卢比的国债，并且降低5年期、10年期债券的发行比例，给市场留有余地。但是在美联储利率没有转向前，印度工厂的增长很难自动转化成资本回流。
工厂灯还在亮着，真正的被冲击的是估值、融资成本和产业升级之间的这条连接线。
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