银行指数五年仅涨18%！农行涨285%，头部行碾压指数成最牛资产

先说一个会让很多人不舒服的事实：

过去五年，A股最赚钱的主流资产不是AI，不是新能源，不是白酒，是那批你妈会买、你爸会买、你划走不看的银行股。

从2021年10月11日到2026年10月9日，按前复权口径：

• 农业银行涨了285.64%
• 江苏银行涨了261.70%
• 中国银行涨了254.45%
• 中信银行涨了209.28%
• 交通银行涨了183.94%

同期银行（申万）指数只涨了18.24%，从3553.63点走到4201.86点，年化大约3.4% 。

注意这两个数之间的鸿沟——指数几乎没动，头部个股翻了两倍到近四倍。

这不是板块牛，是“头部银行对指数的碾压式牛”。

这篇文章把这件事拆透：谁涨了、为什么涨、谁真正赚到、后面还能不能追。

一、五年涨幅前十：一张表看清“钝刀”长什么样

排名

银行

五年涨幅（前复权）

折算年化

类型

1

农业银行

285.64%

约31.0%

国有大行

2

江苏银行

261.70%

约29.3%

城商行

3

中国银行

254.45%

约28.8%

国有大行

4

中信银行

209.28%

约25.4%

股份行

5

交通银行

183.94%

约23.2%

国有大行

6

渝农商行

170.04%

约22.0%

农商行

7

建设银行

167.80%

约21.8%

国有大行

8

工商银行

157.68%

约20.9%

国有大行

9

成都银行

148.58%

约20.0%

城商行

10

苏州银行

108.63%

约15.9%

城商行

先看结构，再下结论：

• 前十里6家国有大行/股份行，4家城农商行——不是小票题材牛，是“大笨象”领舞
• 年化最低的苏州银行也有15.9%，最高的农行31%——闭眼拿五年跑赢绝大多数主动基金
• 招行没进前十。招行五年前就是“银茅”，起点估值贵，这五年是横盘消化，不是主升。

一个反直觉的点：这波银行牛，不是“烂银行反转”，是“最稳的银行被重新定价”。

这是全文最关键的认知点。

很多人以为涨成这样，肯定是利润井喷。

翻财报，真相恰恰相反——基本面是往下走的，股价是往上的。两股力拧着拧出了这轮行情。

1. 净息差单边下行

商业银行净息差：

• 2021年：2.08%
• 2022年：1.91%
• 2023年：1.69%
• 2024年：1.52%
• 2025年：1.42%

四年压缩了66个基点。利息净收入占银行营收78%以上，这意味着主业赚钱能力一直在被抽梯 。

2. ROE持续走低

A股42家银行加权ROE平均数：

• 2021年：11.26%
• 2025年：9.61%

高于10%的银行从2021年33家，降到2025年18家 。

国有大行里：

• 建行从12.55%降到10.04%
• 工行从12.15%降到9.45%
• 农行从11.57%降到10.16%

42家银行归母净利润同比增速：

• 2021年：14.76%
• 2022年：10.94%
• 2023年：5.13%
• 2024年：5.16%
• 2025年：2.13%

所以别再问“是不是业绩爆发”了。业绩没爆发，是熄了火在滑行。

那股价为什么涨？三个字：再定价。

三、真正的发动机：四股力拧成一股① 无风险利率塌了，银行股息变成“稀缺票息”

2022年底到2024年底，10年期国债收益率从约2.9%降到1.8% 。

同一时段：

• A股上市银行超90%的TTM股息率超过4%，整体4.45%
• 15家以上突破5%
• 国有大行A股股息率普遍4%以上，H股超5%

股息率减无风险利率的价差拉到200–300个基点。

这时候银行股对谁最有吸引力？——险资。

险资负债成本约3.5%，银行股给4%以上稳定股息+低波动，刚好对上久期和收益要求 。

一句话：不是银行变好了，是别的资产更差了。这是资产荒下的“比丑冠军”。

② 政策把“类债券”属性焊死了

两件大事改变了游戏规则：

新“国九条”（2024年）：要求增强分红稳定性、持续性和可预期性，推动一年多次分红。六大行迅速响应做中期分红 。

央企市值管理纳入国资委考核：银行管理层第一次有KPI压力去维护股价、提高分红、加强沟通。“破净就破净，反正不影响我”的老心态开始失效 。

效果很直接：

• 2025年A股上市银行现金分红总额 6456亿元，创历史新高
• 有六大行分红合计4274亿元，占比超66%
• 32家银行实施中期分红
• 平均静态股息率4.5%，华夏银行6.39%、兴业银行6.03%领跑

一年两次现金流，在A股是奢侈品。银行股从“金融股”被重写成“长久期类债资产” 。

③ 险资是真金白银买出来的

看持仓数据：

• 2026年一季度末，险资前十大股东口径占银行自由流通市值 7.48%，较年初提升1.01个百分点
• 全市场11家银行获险资增持
• 太平人寿、瑞众人寿、国民养老、长城人寿集体加仓，部分新进前十大
• 2026年险资加码方向从纯大行扩散到长三角城商行江苏、成都、渝农、齐鲁被集中布局

增量规模测算：

• 浙商证券：2026–2027年合计约4000亿元险资增量将买银行股
• 按“国有大险企每年新增保费30%配权益”测算，2026年一季度理论增量约788亿元

另一边是主动公募在跑：

• 2026年二季度末，主动基金银行持仓占比仅 1.10%，环比再降0.88个百分点
• 相对沪深300流通市值占比，低配19.4个百分点
• 北向资金连续四个季度减持，2026年二季度末持仓占自由流通市值4.17%，降至2023年以来低点

定价权从交易型资金转移到配置型资金——这是这轮行情和过往所有银行脉冲最本质的区别 。

④ 破净修复：从0.5倍PB回到0.5倍PB

听起来像笑话，但就是事实。

2022年底银行板块PB压到约0.5倍，2023年底约0.43倍。

到2026年6月末，42家银行平均PB约0.56倍，全部破净，约四成低于0.5倍 。

五年涨完，还是破净。

这说明什么？说明这轮不是“从便宜涨到合理”，是“从绝望定价涨到勉强能看”。

估值修复的空间其实只走了一半，另一半要靠分红再投的复利去啃。

四、收益的真实结构：股价修复 + 分红再投 = 双击

把农行拆开看（用前复权口径，不含分红再投）：

• 五年涨285.64%，年化31.0%

如果再算上每年分红到账后继续买：

• 低权威口径测算农行后复权年化约25.3%，定投分红再投年化27.8%

两个数字之间的差，就是分红再投的魔法。

逻辑很简单：

• 银行每年分一次（现在部分分两次）现金
• 股价低的时候，同样一笔股息能买更多股
• 股数越滚越多，下一年股息基数变大
• 五年下来，股数效应比单看K线大得多

这也是为什么这轮行情里“拿得住”比“买得准”重要十倍。

银行股没有连续涨停的刺激，前三个月你可能还在骂它像心电图，拿满三年才发现跑赢了全场。

但要泼一盆冷水：高股息里有“真高股息”和“被动高股息”。 华夏银行股息率6.39%不是因为最大方，而是因为它股价跌得够狠、分红比例只有约20% 。ROE越低、拨备越薄、资本越紧的银行，股息率越容易虚高。郑州银行干脆2025年不分红了——核心一级资本充足率7.85%，贴着监管红线 。 银行分红没有债券票息那种法定刚性，股东会可以调、可以停 。

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五、谁真正赚到了？分四类人算账1. 早期长线散户（2022–2023年建仓的）——赚最满

尤其是买农行、中行、建行、工行、江苏银行这一批的。

• 买在PB 0.4–0.5倍
• 拿满三年以上没动
• 分红再投
• 年化20%–30%，含息可能更高

这类人是全场最大赢家，但人数极少。银行股没故事、没涨停、没微信群喊单，能拿五年的人本来就是少数。

2. 险资、社保、汇金、AMC——赚得最稳

• 截至2026年Q2末，国资+险资+社保+AMC四类长钱合计持有上市银行1.32万亿股，加权平均占流通市值 69.6%
• 险资用OCI科目接股息，用权益法接利润，既增厚当期收益又扛住波动
• 汇金在2023–2024年低位增持，是这轮重估的“信号弹”

对它们来说不是“赌涨”，是负债端匹配资产端——保费要兑付，就得买4%以上、波动小、能记账的东西。银行股是少数装得下万亿级别资金的容器。

3. 被动ETF——吃到了但没吃完

• 2026年一季度被动基金规模5.48万亿，占权益基金58.2%
• 但2026年沪深300、上证50两类ETF合计流出对应的银行抛售规模超1800亿元，占银行自由流通市值6.8%
• 宽基流出压制了国有大行估值，直到2026年7月风格切回红利才止住

所以被动资金是“先买后卖再买回来”，吃到了一段，但被赎回潮削掉一块。真正从头吃到尾的是不赎回的长钱。

4. 主动公募、北向、散户追涨派——多数没赚到

• 主动公募持仓1.1%，历史低位
• 北向连续四季度减持到4.17%
• 散户多数是2026年银行创了新高才问“还能不能买”

这轮最讽刺的一幕：最该赚到的基本面派机构在低配，最不懂银行的外资在跑，最后把钱留给险资和老股民埋单。

六、为什么是这十家，不是那十家？

把前十拆成三组看，规律非常清楚。

国有大行组（农、中、建、工、交）

共同特征：

• 起点PB极低（0.4–0.5倍）
• 股息率4%–5%
• 分红绝对额巨大，六大行占全行业66%
• 市值大，能装险资
• 中期分红响应最快

涨的是“类债属性+政策护城河+险资刚需”。

优质城商行组（江苏、成都、苏州、渝农商）

共同特征：

• 区域经济强（江苏、成渝、苏州）
• 不良率低：成都银行0.68%、江苏银行0.81%
• ROE还在两位数：江苏银行13.14%、成都银行15.39%
• 拨备厚，利润质量高

涨的是“区域α+业绩没塌+险资2026年开始扩散买入”。

2026年截至8月7日，银行板块涨幅前十里7家是城商行，青岛银行31.16%领涨、江苏17.70%、成都16.56% ——下半场风格已经从纯大行切到“大行压舱+城商行弹性”。

股份行里只有中信进前十

中信的跑出靠的是：估值够低（PB 0.67倍）+股息率5%+以上+险资举牌逻辑。

招行没进，是因为五年前它就不便宜，PB分位和预期都高，这五年在消化估值 。

规律一句话：起点越便宜、分红越硬、业绩没暴雷、能装险资——就是赢家。

七、这轮行情最反直觉的五件事

1. 涨得最猛的是最无聊的

农行五年285%，没有一则爆款研报、没有一款现象级产品、没有一次出圈新闻。

2. 业绩越差，股息率越高，股价越涨

这不是悖论。是市场在“ROE下行但还没崩”的阶段，愿意为稳定现金流付更高价格。

3. 指数没牛，个股牛

银行指数五年18%，农行五年285%。买指数基本白拿，买对个股是另一回事。

4. 主动基金全程几乎缺席

低配19.4个百分点，等他们回补的时候，前面最肥的一段已经过去了。

5. 含息再投和不含息，是两只股票

只看K线是“还行”，算上分红再投是“恐怖”。银行股收益的真实结构在股数，不在价差。

八、后面还能不能追？给三个清醒判断

不是让你现在满仓冲，也不是让你说见顶。给事实：

判断一：估值修复走完大半，但没走完

• 2026年6月末平均PB 0.56倍，全部破净
• 国有大行价格分位普遍在90%以上，中行、工行达99.8%
• 但对比国际G-SIBs，美国靠利润与回购、欧洲靠股息、日本靠利率正常化，中国红利属性最重

结论：大行从“绝望定价”回到“合理偏低”，再往上要靠股息持续+险资继续买，不是闭眼涨。

判断二：股息的可持续性开始被拷问

• ROE从11.26%降到9.61%
• 净息差2026年一季度仅降3bp，降幅收窄，但没反转
• 尾部银行资本紧，分红能停（郑州银行就是例子）

结论：挑银行不能只看股息率数字，要看——分红率、核心一级资本充足率、不良率、拨备覆盖率、ROE是否还在10%以上。

判断三：资金面托底还在，但边际在变

• 险资2026–2027年还有约4000亿增量预期
• 但宽基ETF赎回压力、北向持续减持、主动公募低配，说明交易层并不齐心
• 二季度险资加H股多过A股（平安加农行H、招行H），说明A股大行相对H股性价比在收敛

结论：后面是“选股行情”不是“板块普涨行情”。大行赚分红，城商行赚α，股份行等补涨。

九、如果重来一次，怎么买才是对的

不是荐股，是方法论：

1. 2022–2023年买大行+拿住+分红再投——这是标准答案，已经过去了
2. 现在能做的：大行当红利底仓（仓位别超权益部分40%），挑股息率4.5%以上、PB低于0.7、分红率30%左右、ROE不低于10%的
3. 弹性仓给优质城商行：江浙成渝+不良率低于1%+拨备厚+ROE两位数
4. 别碰的三类：分红率虚高但资本紧的、北向和公募持续减持且没业绩的、价格分位已99%还追高的
5. 持有方式：分红到账就再投，别落袋——银行股的利润在股数里，不在账户现金里

这五年银行股教会A股一件事：

当无风险利率塌到1.8%，当全市场找不到4%以上稳定现金流，当险资每年有几百万亿要配置——那家你最看不上的银行，会变成最锋利的钝刀。

它不涨停，不讲故事，不进热搜。

它只是每年分一次红，每年把破净的PB往上抬一点，每年让拿住的人多买几股。

五年后回头看，跑赢AI、跑赢白酒、跑赢新能源的，是农行、中行、江苏银行。

不是因为它们优秀，是因为在资产荒的冬天，能稳定给现金的，就是好资产。

以上是基于公开行情、财报和机构持仓数据的复盘，不是买卖建议。银行股当前已不是2022年的位置，追高前先算自己的负债成本和无风险利率，再算这家银行能不能把分红分满十年。