美股正式迎来牛市四周年纪念，但喜悦背后却是科技股独占标普40%权重的集中度危机，以及高美债收益率的悬顶之剑……
美国股市在周一迎来牛市四周年纪念。自2022年10月12日标普500指数触及收盘低点以来，指数累计上涨接近120%，成为由人工智能（AI）投资浪潮推动的最强劲上涨周期之一。
不过，在经历连续四年的上涨后，投资者开始关注这轮行情能否进入第五年。市场面临的挑战包括美债收益率持续处于高位、通胀压力、美联储政策路径不确定，以及市场上涨过度依赖少数AI相关大型科技公司的问题。
AI推动四年上涨周期，但市场集中度不断提高
过去四年，美股上涨的核心动力来自AI主题。ChatGPT在2022年底推出后，投资者开始大规模押注人工智能基础设施建设，英伟达(NVDA)、微软(MSFT)、Alphabet(GOOGL)、Meta(META)等公司成为市场主要推动力量。
其中，英伟达成为AI行情代表企业，市值已经达到约5.5万亿美元；存储芯片企业美光也受益于AI需求增长，市值突破1万亿美元。
AI相关资本开支正在推动企业盈利增长。市场预计，随着第三季度财报季展开，标普500企业盈利仍将保持较快增长，AI基础设施投资仍是科技企业利润的重要来源。
但上涨也越来越集中。目前科技股约占标普500指数40%的权重，少数大型科技企业对指数表现影响明显增强。部分分析认为，如果AI交易出现降温，市场可能面临更明显的估值调整压力。
相比过去几年，美股当前牛市面临的最大变化是债券市场压力。
美国长期国债收益率持续处于高位，提高了股票市场的折现率，也增加企业融资成本。投资者担心，如果收益率继续上升，债券可能重新获得吸引力，资金流向可能从股票转向固定收益资产。
按照教科书说法，高收益率将成为美股继续上涨的重要阻力，因为更高的无风险收益率会降低投资者对高估值股票的容忍度。
此外，通胀风险仍未完全消退。如果能源价格继续上涨，或者经济保持较强韧性，美联储降息空间可能受到限制。
历史显示四周年并非牛市终点
尽管市场担忧升温，但历史数据并不意味着四年牛市必然结束。
根据Oppenheimer技术分析师Ari Wald的统计，当前牛市是1932年以来24轮牛市中的第六长周期。历史数据显示，类似周期在达到第四年后，通常仍可能继续运行。
Wald指出，历史上牛市进入峰值前的剩余时间中位数约为13个月，这意味着2027年可能成为当前周期的重要观察窗口。
但第五年并不一定意味着立即见顶。数据显示，过去较长牛市进入第五年后仍可能继续上涨。
盈利增长能否继续跑赢估值压力
当前市场的核心矛盾在于，一方面，AI投资仍在推动企业盈利增长，大型科技公司拥有强劲现金流，能够支撑高估值；另一方面，市场估值已经处于较高水平，且上涨越来越依赖少数股票。
如果AI资本开支继续转化为收入和利润，市场可能延续上涨；但如果投资者开始怀疑AI投入回报率，或者债券收益率进一步走高，估值压力可能迅速增加。
部分策略师认为，市场下一阶段需要看到上涨范围扩大，而不是继续依靠少数科技巨头推动指数。
目前来看，这轮牛市进入第五年的关键不在于“年龄”，而在于三个变量：AI盈利兑现速度、债券收益率方向以及市场上涨能否从大型科技股扩散至更多行业。
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