来源：市场投研资讯
（来源：上银基金管理有限公司）
策略展望
资金面展望：上周五隔夜利率突破1.35%的区间，下至1.31%，是6月以来最低水平，本周税期未至，政府债净缴款规模不大，资金预计维持宽松。
1.公开市场操作：
合计到期8020亿元，其中7天、14天逆回购到期3020亿元，到期规模不大，另有6M买断式逆回购到期5000亿元，关注周三尾盘可能公布续作情况。当前央行稳定资金面的信号明确，10月9日公布1000亿元国债买卖，环比增加500亿元。
2.政府债缴款：
发行尚未起量，本周合计发行4400.39亿，以国债为主，净缴款-725.9亿，对资金面无明显扰动。
1）国债：发行2900亿，主要集中在周三和周五。截至10月10日，国债累计净发行50382亿元，同比少7401亿元。
2）地方债：发行1500亿。截至10月12日，地方债累计净发行58753亿元，同比少2519亿元；其中，新增地方债累计发行42464亿元，同比少1025亿元，占5.2万亿元额度的82%（去年同期为81%）。
3.同业存单：
当前信贷投放偏弱，央行呵护明显，银行负债端压力已有缓解，体现在大行净融出相对稳定，资金利率下破1.35%至新低水平。
利率债市场展望：资金面方面：上周隔夜利率突破1.35%的区间，下至1.31%，是6月以来最低水平，本周税期未至，政府债净缴款规模不大，资金预计维持宽松。政府债发行尚未起量，合计发行4400.39亿，以国债为主，对资金面无明显扰动。
海外方面，地缘冲突仍陷僵局，接近中期选举不确定性上升。9月份新增非农2.9万人不及市场预期，年内加息预期回落至1次左右，预期中长端实际利率或阶段性转为震荡。
国内方面，9月底国常会出台一系列增量政策，包括财政安排使用5500亿地方债结存限额、调整结构性货币政策工具，以及房贷贴息政策。后续预期主要以切实抓好存量政策落地见效为主。
综合来看，短期基本面环境偏向利好债市，后续关注增量政策落地的节奏和效果，预期短期中长债偏强震荡。
外汇复盘及展望：国庆节前后市场风险偏好有所盘整，全球主要股指涨跌互现。费城半导体指数+1.16%，纳指综合+1.60%，韩国综指-6.12%，日经225指数+3.80%，上证指数-1.67%。上周美联储核心官员释放鸽派信号，叠加通胀数据技术性下修和新增非农边际放缓，市场降低对10月美联储加息的押注，2y美债收益率下行6.5bps至4.79%。受法国财政信任危机情绪传染，欧元兑美元大幅下行1.56%，美元指数涨1.12%至102.2306。其余非美货币涨跌互现，离岸人民币涨0.44%，英镑涨0.01%，日元跌0.67%。国庆前后中东战局进一步升级，ICE布油涨6%至104.54美元/桶。贵金属市场受10y美债实际利率持续抬升影响，跌1.96%至4194.145美元/盎司。受美联储10月加息预期消退影响，VIX指数跌7.65%至14.84。
9月非农新增就业仅2.9万人低于预期，主要受季调因子的统计学技术性调整。服务业招聘有所放缓，但周期性行业（受AI建设驱动）保持韧性。失业率微升至4.175%，主要受劳动参与率抬升影响，同时初请失业金人数维持相对低位，整体来看美国就业仍保持韧性。受BEA统计方法更新，核心PCE通胀大幅下修，7月同比从3.34%下修至2.98%，8月同比亦降至3.01%，低于市场共识（3.3%），主因投资组合管理与投资咨询价格统计方法调整。10月初，纽约联储主席Williams与美联储副主席Jefferson接连释放鸽派信号，明确反对10月加息，强调“无需急切”及需更多时间评估数据。而对于12月及以后，多数官员仍预期年底前需进一步收紧。Williams称若经济符合预期，“今年晚些时候”可能再上调一次；Barr、Kashkari、Logan等暗示需多次加息。通胀下修叠加核心官员鸽派表态，FOMC或将在10月会议上暂停加息、12月再加息25个基点。
非美货币方面，市场关注欧央行是否会启用“传导保护工具”（TPI）以遏制法德利差扩大。当前法国10年期OAT相对德债利差远低于2022年TPI宣布时意大利利差水平，但走阔速度更快。TPI旨在应对“非基本面驱动的融资条件恶化”，法国财政困境属基本面问题，因此短期内启动TPI可能性较低；若政治意愿强烈，法国理论上可满足资格标准。若TPI启动，欧元或现膝跳式反弹，但长期可能被解读为金融压制，反不利欧元。最佳情景是法国政府在未来数周内（关键投票日：10月20日、10月27日、11月17日）通过预算案，以缓解信誉担忧。
信用策略：节后第三批16只中小公募摊余债基申请上报，目前累计申报数量达到44只，鉴于仍有20家基金公司仅上报了1只产品，预测后续大概率还有第四批乃至第五批上报安排，募集时间可能在明年初。据测算前两批28只摊余债基预计带来信用配债需求1700+亿，第三批或增加~900亿买盘。考虑到本轮摊余债基以银行理财为主要客户、费后收益在1.6%以上，配置需求或瞄准TLAC债、券商次级债以及估值在1.73%以上AAA普信债。预计Q4信用债维持高胜率低赔率状态，策略上继续关注摊余关联受益品种，产业主要可选项为央国企地产、头部租赁、建工央企子公司，城投主要为认可度存在一定分歧的地市级非产投类平台。
转债策略：转债方面，海外方面，美国就业数据不及预期，10月中期选举前加息的预期有所降温，后续仍需关注中选后、年底的加息预期变化；两节假期期间，中东冲突有所升温，油价、成品油价格高位震荡，地缘风险溢价高企；国内方面，基本面总体不温不火，市场整体交投清淡，日成交量在1.7万亿元附近徘徊，科技板块整体震荡下挫，科技摩擦事件增多。关注偏成长的科技自主可控板块回调后的波段机会（以中报业绩有持续性的为核心）、超跌后的周期板块配置价值以及防御属性较强的红利板块。
转债市场方面，转债估值持续压缩，主要是权益市场回调担忧，关注百元溢价率在35%附近的支撑，当前满足赎回条件的公司赎回意愿较强，市场会超前交易，多个转债出现超预期赎回，需关注相关回撤风险；供需层面，供需矛盾仍较大，中期来看，2027年转债到期仍有高峰，转债市场规模总体仍处下降趋势。
当前关注：一是偏防守的红利、低价转债，二是部分有确定性的高价低溢价转债，三是新发优质转债。
上周市场回顾
1.利率债市场复盘
资金面方面：节前央行净投放1597亿，节后两天净回笼10825亿，DR001加权节前小幅上行至1.36%，节后回落至1.28%。过去两周，利率曲线走陡。1Y国债收益率下行1.10BP至1.21%，3Y国债收益率下行0.87BP至1.28%，5Y国债收益率下行0.33BP至1.41%，10Y国债收益率上行0.59BP至1.68%，30Y国债收益率下行1.00BP至2.09%。
9月28日，统计局公布1-8月工业企业利润同比增15.7%，10Y国债收益率在1.6670%-1.6730%区间窄幅震荡，尾盘国常会强调加大逆周期调节，出台一系列增量政策。9月29日，全天债市利率下行，央行尾盘下调PSL利率0.25个百分点，财政部宣布10月1日起对居民购房贷款贴息1个百分点，10Y收益率午后下破1.66%。9月30日，财政部公布四季度国债发行安排、9月PMI回升至50.1%，债市止盈升温，10Y收益率单边上行最高至1.6780%。10月8日节后，10Y收益率早盘上行至1.6830，银行为全天买债主力。10月9日，央行9月公开市场国债买卖净投放1000亿元为年内最高，10Y收益率午后下破1.68%，保险和银行全天卖券为主。10月10日，债市偏强运行，资金面维持宽松，10Y收益率持稳于1.6760%-1.6770%，基金为主要买盘。
表1：9.28后利率债各券种及期限价格变动%
表2：国债收益率曲线变动%
表3：国开债收益率曲线变动%
表4：口行债收益率曲线变动%
表5：农发债收益率曲线变动%
表6：利率债各品种变化
2.信用债市场复盘
一级市场：上周信用债总发行797亿元，净融出369亿元，加权发行期限降至2.08年，加权票面1.61%环比持平，认购倍数升至1.29倍，一级市场总体平稳。
取消发行数量1只。
表7：上周信用债一级市场取消发行情况
二级市场：总成交规模1310亿元，加权久期降至2.37Y，低估值成交占比环比持平约64%。估值变化方面，上周信用债收益率基本在±1bp内窄幅震荡，二永债小幅跑赢。总体而言，节后两日交易清淡，假期前后利率波动未明显波及普信品种，利差仍在缓慢、极致压缩过程中。
表8：上周城投债二级表现
表9：上周产业债二级表现
表10：上周银行二级资本债二级表现
3.转债及权益市场复盘
股票方面：9月下旬以来股指回调明显，上证指数跌2.51%，深证成指跌7.32%，同花顺全A跌4.95%，中证500跌7.03%，创业板跌9.76%，沪深300跌4.22%。行业层面分化，下跌行业较为集中，且跌幅较深，其中机械设备、电子、通信板块分别跌9.8%、13.2%、14.9%，有色金属、建筑材料、国防军工、电力设备跌3-7%，钢铁、基础化工、计算机、汽车、家用电器、轻工制造、社会服务、商贸零售、非银金融、建筑装饰、环保、综合跌0-3%；上涨的行业中，煤炭、房地产、美容护理张3-5%，石油石化、传媒、食品饮料、医药生物、纺织服饰、农林牧渔、银行、交通运输、公用事业涨0-3%。
转债方面：9月下旬以来，中证转债指数跌3.54%，溢价率大幅压缩，核心为权益市场中期回调担忧，使得转债期权价值持续压缩，关注溢价率35%左右的支撑。
表11：全市场不同价格区间转债的
转股溢价率（股性）情况
表12：全市场不同价格区间转债的
纯债溢价率（债性）情况
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