在美元市场借钱，外资大行同类融资的成本大约是4.5%到5.5%。到中国发熊猫债借人民币，它们的利率只要1.7%到2.2%。
这笔差价，正在把越来越多的境外借款人拉进中国债市。
9月23日的数据，今年熊猫债已经发行2450.45亿元，超过2025年全年。存量规模达到5406.79亿元，第一次突破5000亿元。
境外主体为什么扎堆来中国借钱？这股热度又能给中国带来什么？
2450亿元，涨得有多快
熊猫债是境外机构在中国境内发行、以人民币计价的债券。今年它的增长速度，可以从几个时间点看出来。
1月，熊猫债以70亿元开局；4月，年内发行额突破1000亿元；8月14日，累计发行2024.75亿元，同比增长73.57%，超过了2025年全年的1854.6亿元。
新华社报道，截至9月17日，今年熊猫债发行超过2400亿元、135只，同比分别增长81%和65%。
拉长了看，熊猫债累计发行已经超过1.3万亿元。发行主体有110多家，来自20多个国家和地区。
买的人也在变多。今年上半年熊猫债成交3426亿元，同比增长49%；参与交易的机构2493家，比上年同期多了599家。
发行人的名单越来越重量级。德意志银行发了90亿元，法国巴黎银行110亿元，巴克莱85亿元，法国农业信贷银行60亿元，瑞银集团20亿元。
国际开发机构也来了。新开发银行发行140亿元，亚洲开发银行80亿元，亚洲基础设施投资银行30亿元。
实业企业同样在排队。德国的汉高、拜耳都发行了熊猫债，借款人从银行和政府扩展到了制造业公司。
境外主体看中的四样东西
把熊猫债为什么这么香拆开看，境外借款人看中的有四样。
首先是便宜。今年熊猫债的加权平均发行利率约1.83%，比美元市场至少低210个基点。
亚洲开发银行的一笔50亿元熊猫债，票面利率只有1.46%，是今年最低。瑞银的5年期熊猫债票面利率1.78%，同一时间，美联储的基准利率在5%左右。
主权国家的报价也都在2%上下。哈萨克斯坦3年期1.82%、5年期1.95%，印尼3年期1.90%、5年期2.19%，斯洛文尼亚3年期1.89%，巴基斯坦3年期2.5%。
利率还在往下走。2025年3年期AAA级熊猫债的平均固定利率是2.3%，今年的加权平均已经降到1.83%左右。
东北证券策略团队负责人张超越说：“今年熊猫债发行火热，很大程度得益于全球宏观金融周期错位带来的成本红利。”
美国、欧洲、日本的利率都在高位，中国的货币政策保持支持性。人民网援引彭博社的报道，中国10年期国债收益率在1.68%，日本10年期已经到了3.09%。
其次是钱能带出去用。熊猫债的注册发行机制近年不断优化，募集资金允许汇往境外。
人民网援引彭博社的报道，今年发行的熊猫债里，四成以上获批可以直接划转海外使用，涉及金额最高约1300亿元。在中国借便宜的钱，再拿到全球去用，这对跨国机构很有吸引力。
再就是分散美元风险。熊猫债以人民币还本付息，对新兴市场国家来说，等于多了一条不依赖美元的融资渠道。
苏商银行特约研究员高政扬说：“发行人民币计价债券可优化外债币种结构，分散单一货币依赖的风险。”
主权国家的动作最能说明问题。哈萨克斯坦今年累计发了100亿元，印尼70亿元，斯洛文尼亚40亿元，巴基斯坦17.5亿元，其中斯洛文尼亚、巴基斯坦、印尼都是首次发行。
巴西财政部6月25日递交了申请函，有望成为第一个注册发行主权熊猫债的拉美国家。
最后是门槛在降。中国人民银行1月的工作会议明确提出“欢迎更多符合条件的境外主体发行熊猫债”，二季度货币政策执行报告又写明，下一阶段将支持更多符合条件的境外主体发行。
中央国债登记结算公司还拟全额免除熊猫债的发行登记服务费。成本低、钱能出境、手续方便，三样凑在了一起。
谁从这股热度里得到了好处
最直接的是发行人。按至少低210个基点算，借100亿元人民币，一年少付的利息约2.1亿元。
放到全年的量上看更明显。今年发行的2450亿元，按1.83%的平均利率和美元市场4.5%的下限比，一年少付的利息约65亿元。
到期再融资也推了一把。今年熊猫债到期偿还的规模约1127.79亿元，不少老发行人选择接着发新债，3年期仍是主流，5年和7年期的品种也在变多。
国内投资者多了一批高评级资产。外资大行、国际开发机构和主权国家的人民币债券，给银行、保险和基金提供了新的配置选择，认购倍数约2倍。
人民币的国际使用也在扩大。中国人民银行副行长邹澜说：“国际机构发行熊猫债，表明了对我国制度环境、发展预期以及人民币的充分认可。”
瑞银集团发行融资策略主管克里斯·查迪说：“中国境内债券市场规模庞大、发展日趋成熟。”
这股热度也有它的条件。熊猫债的成本优势，很大一部分来自中外利差，海外利率一旦明显回落，利差会收窄，单靠便宜吸引来的发行人可能会放慢脚步。
能留住发行人的，是市场规模、交易便利和制度环境。上半年成交和参与机构的双增长，说明这部分基础正在变厚。
熊猫债凭什么这么香
熊猫债对境外主体的吸引力确实在上升，靠的是四样东西同时到位：利率低、钱能出境、能分散美元风险、发行门槛在降。
年内2450亿元的发行量、约1.83%的平均利率、首破5000亿元的存量，都是这四样东西叠在一起的结果。
接下来有两件事值得看：巴西的主权熊猫债能否落地，四季度熊猫债的发行节奏能否延续前三季度的速度。
外国政府和银行来中国借钱，你怎么看？评论区聊聊。
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