作者：费曼读
来源：费曼读（ID：feimandu2100）
克里斯·霍恩（Chris Hohn）1966年出生在英国萨里郡的小镇阿德尔斯通，父亲是从牙买加移民到英国的汽车修理工。他毕业于南安普顿大学，后在哈佛商学院获得MBA，随后加入理查德·佩里（Richard Perry）的对冲基金，被派往伦敦组建欧洲业务，在那里的七年里取得了超过20%的年化回报。
2003年，霍恩创立对冲基金TCI（The Children's Investment Fund）。自创立至今二十余年，TCI的年化回报约为18%，大约是同期标普500指数的两倍。
2008年金融危机中，基金一度亏损43%，此后霍恩调整打法，把资金集中到少数几家具备垄断特征、进入壁垒高、拥有定价权的企业上，并长期持有。2025年，TCI为投资者赚取了189亿美元，创下对冲基金行业单年盈利的最高纪录。
霍恩同样以慈善闻名。他创办的儿童投资基金会（CIFF）长期投入儿童健康、计划生育和气候领域，TCI每年也会把大笔利润捐出，截至2025年3月的财年里捐赠了7.97亿美元，其中6.37亿美元给了这家基金会。2014年，他因慈善贡献被授予爵士头衔。
2025年9月，Money Maze播客（Money Maze Podcast）在伦敦证券交易所举办首届配置者峰会（Money Maze Allocator Summit），主持人西蒙·布鲁尔（Simon Brewer）在台上采访了霍恩，话题围绕投资和慈善两件事展开。
在这次访谈里，霍恩谈到投资首先要看风险，而风险的核心来自竞争和颠覆。他只找进入壁垒足够高、二三十年后大概率依然存在的企业，找到之后就长期持有。
投资首先是管理风险
主持人克里斯，你为什么能这么成功？
霍恩谢谢邀请。投资说到底就是风险和回报，可绝大多数投资者只盯着回报。你去看任何一家资产配置机构，他们开口就问"你的回报是多少"，好像那是唯一要紧的事情。我这一路做下来，首先关注的一直是风险。回报当然重要，但在我这里，风险永远排在第一位。
风险有很多种定义，我很喜欢乔治·索罗斯（George Soros）的说法，风险就是不知道自己在做什么。那怎样才算知道自己在做什么？对我来说，就是搞清楚投资里真正重要的东西。
有位灵性导师说过，真正重要的事情很少，大部分事情根本无关紧要。这句话放在投资上也成立。
那什么重要？竞争重要。竞争太激烈会侵蚀利润，最后你可能一分钱也赚不到。所以我讨厌竞争。竞争还会让企业的前景无法预测，估值也就无从谈起。在我看来，竞争和颠覆就是全部。
增长没那么关键，你可以凭先发优势增长一段时间，然后一项新技术或者一个新对手就把你干掉了。事实上，大多数投资者都低估了竞争和颠覆的力量。他们低估了事情的复杂性，眼光也放得太短。
所以我们主要做两件事。
第一件，寻找那些长期来看进入壁垒极高的企业，高到我们有相当把握它们会一直在那里。我们没法精确算出它们将来值多少钱，但可以相信它们会存在。
普通投资者看的是一两年、三年，我们看的是20年、30年。如果你做一个净现值模型就会发现，企业的价值恰恰大部分落在那么远的时间段里。所以我们把全部精力都花在研究进入壁垒和颠覆风险上。
第二件是长期主义，这是根本。我们组合里股票的平均持有期是8年，有的持有了13年、12年、10年，平均下来是8年，而且这个数字还在继续拉长。这已经接近私募股权的投资周期了。
这里有个值得想一想的问题。很多人靠高频交易赚钱，交易周期越短越好；在美国，一只股票的平均持有期还不到一年。所以光说自己做长期没有用，长期持有只有在管用的时候才是好事，而它管用的前提是你在第一点上判断对了，也就是企业的质量和进入壁垒。
如果你确实找到了一家长期优秀的企业，那就应该拿住，因为那些进入壁垒，那些让它优秀的东西，都具有持续性。简单说，好企业会一直好，坏企业会一直坏。
还有一点，真正伟大的企业并不多，全世界的超级企业就那么些，找到了就该守住。积极参与公司治理、集中持股这些做法也和此相关，但都排在前面两点之后。
护城河长什么样
主持人我想问问进入壁垒。过去20年里，你识别它们的思路有什么变化？
霍恩随着时间推移，我们研究的范围扩大了，覆盖了更多公司、更多行业。跟所有人一样，我们一直在学习。
我一直喜欢硬资产，也就是基础设施，后来从这里一路往外延伸。我们持有过很多机场和收费公路，先是在欧洲找到了收费公路，后来又通过法罗里奥（Ferrovial）找到了加拿大和美国的收费公路，此外还有通信铁塔和铁路。
在硬资产之外，我们又找到了别的进入壁垒，比如网络效应。
有些行业天然具备这种特征，支付就是一个例子。我们持有维萨（Visa）很长时间了，它有一张庞大且不断扩张的网络，把全世界的每个消费者和每家银行连在一起，网络越大，别人越难复制。
航空航天是我们逐渐学会、逐渐看懂的一个行业，那里的进入壁垒是多重的。你最希望看到的往往不止一道壁垒，可能有五道，比如知识产权、品牌、硬资产、合同，还有网络效应。
拿飞机发动机来说，里面有知识产权，有长期合同，庞大的装机量本身就是一道壁垒，客户的转换成本很高，还有监管门槛。评级机构是另一个例子。
如果你真找到了这样能主导行业的超级企业，它们会有一样特别的东西，就是定价权。定价权很稀有，大多数公司都不愿意谈它。它之所以特别，是因为它能让你的收入增长快过销量增长，而且杠杆效应很强。
如果你能持续以高于通胀的幅度提价，这部分提价几乎没有成本。假如你的利润率是10%，每一个百分点的实际提价对利润的影响都非常大。这是一种威力极强、杠杆极高的东西。
主持人世界变化这么快，有些看起来很坚固的护城河，正在被人工智能和其他颠覆力量击垮。你接触得到各种优秀的人和信息，你怎么去发现那些可能让投资逻辑出轨的隐患？
霍恩我同意，颠覆的力量其实在增强。所以你要找的东西最好是显而易见的。巴菲特以前讲过这一点，如果一件事不够明显，你大概就别碰了，因为它多半不可持续。我们要的是可持续的进入壁垒。
比如我们持有机场，道理就很明显。我们持有西班牙国家机场集团（Aena），它拥有西班牙所有的机场，我们持有了十年，我也在它的董事会待过。不会有人重新造一批机场来跟你竞争，而且它有75%的业务不受监管，比如机场里的商铺。
基础设施类的资产，尤其是不受监管的部分，比如特许经营期长达一百年的收费公路，或者像法罗里奥那样六十年的，道理也一样。我们不知道将来人们会不会都开电动车，开哪个牌子的电动车，但很清楚的一点是，他们还是需要这些路。这些都是显而易见的东西。
另外，当一家企业同时拥有好几道进入壁垒，又没有替代方案时，也会让人比较放心。
我们喜欢飞机发动机，那么会不会出现替代技术，发动机会不会电动化？物理规律不太允许，而且替换现有机队的成本太高。所以你对未来25年大概有一个相当清楚的判断。变化太快的技术对我们不好，因为我们没法预测。
所以我会总结几条原则。第一，要有多重进入壁垒。第二，要满足一种基本需求，你得对这种需求有信心。人们还会想坐飞机吗？我们相信这是一种持久的需求。
我们不喜欢可有可无的东西。我从来没投过手袋生意，很多人投了，也赚了很多钱，但我始终没搞明白一个手袋凭什么比另一个好，也不明白它为什么是必需品。当然，我也不需要什么都懂。
主持人这就是巴菲特说的能力圈。投资这行很有意思的一点，在于定量和定性的结合。你写过很多关于和管理层互动的东西，现在你去见管理层的时候，脑子里想的是什么？
霍恩很多人读到关于我们的报道，就说我们是激进投资者。我们确实那样做过，那是工具之一，但我们始终更愿意和管理层建立建设性的长期关系。
我们每年在纽约给投资人办一场投资者日。今年来的有通用电气航空航天（GE Aerospace）的CEO和空客（Airbus）的CEO，两人同时登台，这是从来没有过的事情。还有穆迪（Moody's）的CEO、万喜（Vinci）的CEO，以及维萨的一位高管。
每年都是这样的阵容。这些人之所以愿意来，是因为他们觉得我们能给他们带来价值。我们的航空航天分析师还受通用电气航空航天CEO的邀请，去给他们公司最高层的300名管理者讲这家公司。
这可不寻常。他们为什么这么做？因为他们觉得我们懂这家公司，有时候能给他们一些启发，觉得跟我们对话有收获。我们对一家公司做的研究非常多，也一直在跟踪整个行业。
所以我们希望成为对方愿意交往的伙伴，希望这是一场双向的对话。当然，我们以前也不是这样的，我们也在进化。我会说，关键在于互动。在互动中你才能学到东西，如果只是单方面对着别人讲，你什么也学不到。
主持人一路走来肯定也有不成功的投资。回头反思的时候，有没有哪些东西是当时在和管理层的交谈中没有足够在意，现在会更敏感的？
霍恩归根到底，企业的质量压倒一切。管理层重要吗？有一定重要性，但不是决定性的。一位优秀的经理人放在一家糟糕的企业里，未必能做成什么。
所以我认为，指望通过对话去评估管理层，可能会抓错重点，你可能高估了管理层的价值。有时候管理层甚至并不真正了解自己公司的定价权，包括那些还没用上的潜在定价权。
如果说在这个问题上我有什么体会，那就是你得倾听，看看自己能学到什么，保持谦逊。在投资这行，傲慢是致命的。
不做空，也不追新
主持人现在全球很多地方的估值都偏高，你过去也很愿意做空。在什么情况下，你的空头头寸会比最近更多？
霍恩其实我从来不是一个大规模的做空者，累计算下来，我觉得自己在做空上并没有赚到绝对收益。我挺认同巴菲特有一次跟我说的话。
有天晚上我和他一起吃饭，问他怎么看做空，他说他不做，因为他和查理·芒格认真想了很久，结论是这件事太难，太不可预测。
做空还需要你很懂投资者心理。当空头头寸走势对你不利时，你得为亏损补钱。人们以为这件事没有成本，实际上你得卖掉多头仓位来填补空头的亏损。你最后也许是对的，可问题是你能不能撑到那一天。
几年前我们做空过德国支付公司威卡（Wirecard），我们认为那是一场欺诈。我们做空的门槛非常高，这次算是例外。
我还向慕尼黑检察院提交了公开的刑事举报。公司当然很不高兴，它的监事会主席以前是德意志交易所（Deutsche Börse）的CFO，他说我在撒谎。结果没过几周，这家公司就破产了。
之后媒体开始介入，记者跑到澳大利亚，去找布朗特资本（Bronte Capital）的一个人，他是很多年前最早做空威卡的人之一。
记者对他说，恭喜啊，今天对你来说一定是个大日子吧。他说，是啊，可那只股票后来涨了20倍，我做空一年后就被迫平仓了，因为补不起亏损。所以我没能等到它破产的那天，我是亏着钱出局的。
所以这是一件非常难的事，你还可能被轧空。如果你看过电影《傻钱》（Dumb Money），那是部很棒的电影，就能看到做空有多难，被轧空有多难受。
做空涉及的技术性问题太多了，有时候只有亲身经历过才会明白，它实在太难预测，原因就在于投资者心理。
主持人放眼现在的投资环境，最让你兴奋的是什么？
霍恩我喜欢那些能长期复利增长的东西，我的看法年复一年不会有太大变化。让我兴奋的，是那些我有信心30年后依然存在、依然占据主导地位的企业，因为它们可预测。我看重可预测性。
你这个问题本身就说明了大多数投资者在找什么，他们在找下一个热门，找新东西。有时候我会有点挖苦地说，你真要每年都问"有什么新东西"吗？那你是不是也得每年换一个妻子？
主持人这话可不太好接。（笑）
霍恩我的意思是，你不会问这种问题，是因为你对自己拥有的很满意。这些玩笑里有几分道理，找到对的伴侣不容易，找到对的投资也不容易。
既然找到了好的，为什么要急着换掉？如果你找到的东西长期都会很好，那就守着它，别以为越新越好。可投资者偏偏就这么想，他们不考虑可持续性，只想要下一个热门，觉得增长才是关键，新才是关键。
很多人的思维方式，正好对应本杰明·格雷厄姆（Benjamin Graham）的那句话：短期来看，市场是一台投票机，投给热门的、新鲜的东西；长期来看，它是一台称重机。
疫情期间Peloton很火，市值一度涨到500亿美元，人人都在家里骑它的动感单车，可后来它几乎跌没了。
所以我觉得最重要的问题是，什么东西会一直存在。我们对这个问题的兴趣，远远大于"有什么新东西"。
慈善从"为什么"开始
主持人讲得非常清楚。我们换到慈善这个话题。你为什么做慈善？
霍恩前面我讲了很多"怎么做"。有一本书叫《黄金圈法则》，从"为什么"开始确实是更好的提问方式。
我20岁的时候去了一趟菲律宾，看到人们生活在贫困里，住在垃圾堆上。我当时就想，这不对，如果有一天我能做点什么，那会是一件好事。
可那时候我什么资源都没有。后来我辗转进了纽约的一家对冲基金，几年之后有一年业绩不错，他们给了我几百万美元的奖金，具体多少我记不清了，也不算特别多。
我马上就把它捐了出去，我不想要这笔钱。我成立了一个基金会，把钱放了进去。当时我说不出什么道理，只是觉得这不是我该拥有的东西。
后来我做得越来越多，可是做慈善的头20年里，我其实并不明白自己为什么要做，这听起来很奇怪。我记得有一次和比尔·盖茨（Bill Gates）坐在一起，他也问了我同样的问题，我说我不知道。直到最近几年，我才大概想明白了。
我们每个人内心都有一种东西，可以叫它意识，也有人叫它灵魂。我儿子跟我说灵魂是个神话，我不这么认为。
正是这种东西在推动我，灵魂最基本的冲动就是去服务。所以这是由灵魂驱动的事情，它不全来自理性思考，你可以把它叫作一种高层次的直觉，或者说是一种"知道"。
主持人在座的很多人都会定期捐款，有多有少。你怎么确定优先级？
霍恩我有两个答案。一个是看你对什么真正有热情。另一个更偏分析，属于理性思考。直觉和理性是两种不同的思考方式。从理性的角度，我会找杠杆效应高、具有基础性的事情，也就是回到什么最重要这个问题上。
我特别投入的一件事是贫困国家的避孕。在我工作最多的非洲，女性平均要生将近7个孩子。我要说清楚，她们并不想生7个，那不是她们的选择。
她们往往无法掌控自己的身体，背后有各种原因，通常是经济原因。可这件事是基础性的。假设一位女性只想要两个孩子，而她又穷到养不活七个，那么如果她只生两个，孩子的吃饭、健康，一切都会容易得多。
这其实是显而易见的道理。
我还会看一件事是否缺乏资金，我愿意去资助那些没人资助的领域。避孕不知道为什么被看成一个有争议的话题。联合国的可持续发展目标里，没有人提出生育率目标，因为大家觉得那太敏感，他们把避孕和强制混为一谈，这很愚蠢。另外它的性价比极高，花10美元就能避免一次意外怀孕。
我投入很多的另一个领域是气候变化。
气候是基础性的，它会侵蚀所有的发展成果。土壤会变干，干旱会更多，人们吃的会更少，饥饿和营养不良会加剧，而且最先受冲击的是最穷的人，本来就炎热的国家还在变得更热。所以气候问题既基础又紧迫。
我也很喜欢做被忽视的热带病，因为影响巨大。
大约七种疾病影响着20亿人，其中很多人们听都没听过，比如沙眼、河盲症、淋巴丝虫病、血吸虫病。这些病是可以消除的，药企其实已经免费提供了药物，只需要有人去做大规模的群体给药，而这件事成本很低。
不去做简直是一种罪过。还有沙眼手术，有人因为沙眼永久失明，而一台手术只要50美元，这是不是很荒唐？我在乎的还有一些重大问题，比如童婚，那也是一件大事。
主持人这有点像投资里的自上而下和自下而上。确定了主题很好，可你还得选择合作伙伴，这一步你怎么考虑？
霍恩我手里有的只是钱，钱是一种大宗商品，我必须通过人去做事。我们大致有三类合作伙伴，政府、非政府组织（NGO）和企业。
如果能通过政府来做，那是最理想的，因为这样更可持续。有些项目我们两头都做，资助NGO去和政府合作。举个例子，在埃塞俄比亚，我们通过政府出资的社区卫生工作者，向已婚夫妇宣传避孕的好处，那里的避孕药具本来就是免费的。
宣传的内容是多生孩子会带来多大的经济负担，你相信吗，那些听过宣传、此前没有避孕的夫妇里，有70%开始使用避孕措施，而且坚持了下来。这个项目效果惊人，后来推广到了全国。所以只要有可能，我们都喜欢通过政府来做。
那为什么还需要NGO？因为有时候政府缺乏创新，或者缺乏兴趣。比如印度的童婚问题，你可能会问，为什么不直接把想法告诉政府？因为有时候政府并不在乎。致力于阻止童婚的NGO工作人员，在有些地方可能会因此丧命，这不是胆小的人能干的事。
所以很多时候是NGO冲在前面，尤其是当你能挑到对的领导者时。我在草根NGO上做了很多事，但我们始终是在验证一个概念，然后争取让政府去规模化推广。
至于企业，往往是在出现市场失灵的时候。给你举个例子。大约十年前，有一家公司为治疗严重急性营养不良儿童的治疗性食品申请了专利，这家公司叫纽崔赛特（Nutriset）。那其实是一项站不住脚的专利，因为它并不具备新颖性，但他们靠它阻止别的公司生产，以此赚钱。
我资助了一家公司去打破这种垄断，还在合同里写明，即使收到停止侵权的律师函，他们也必须继续生产，诉讼费由我出，但不能停。这家公司叫玛纳营养（MANA Nutrition）。我在它身上投了2亿美元，现在它的产能达到了5亿美元，已经挽救了超过1000万条生命。
它是一家非营利机构，从来没赚过钱。它的CEO称它为一家"倒过来的公司"，衡量业绩看的是救了多少条命，赚多少钱不在考虑之内。为什么别的公司不做？他们说这里面没什么钱可赚，何况还有人想用专利把它垄断起来。原因有很多，但社会回报是巨大的。所以有些事情，慈善可以起到催化作用。
只要是聪明能干的伙伴，我们什么类型都愿意合作，但你真正要找的是那些发自内心在乎的人。这么说可能有点奇怪，在我早期做慈善的时候，我会问，能不能雇一些雇佣兵来做，就是那些只在乎钱的人？后来我意识到这行不通，你需要的是用心在做的人。
衡量真正重要的东西
主持人这样一来，绩效衡量就要换一个视角了。
霍恩绩效是个很有意思的问题。如果你不理解变革背后的逻辑，就可能因为衡量了错误的指标而犯下大错，这又回到了前面说的"不知道自己在做什么"。
举个例子。我资助过一家机构十年，它为青少年提供避孕服务，有些对象其实还是孩子。几年前，我被带到一个贫民窟去见这些女孩。一见到她们我就知道出了大问题，她们非常消沉，你看她们的眼睛，里面什么都没有。心理学家会说她们处于解离状态，我会说她们的灵魂断了线。
我问她们为什么需要避孕药具，她们不回答。项目的KPI是她们有没有拿到避孕药具，报告上一切都很好，每个人都拿到了，成本也很低。她们不回答，我就问，你们有男朋友吗？她们说没有。有丈夫吗？她们说没有。
她们才十五六七岁。我说，那你们到底为什么需要这些避孕药具？她们说，因为我们从8岁起就一直被强奸。还有女孩告诉我，她们不得不靠卖身换饭吃。
那一刻我意识到，"有没有拿到避孕药具""每份药具的单位成本是多少"这些指标完全没抓住要害。这些女孩需要的是一条走出困境的路。所以你必须找到根本原因，光处理症状是不够的。KPI可能反映不了生活的质量，生命的意义也不只在于活了多少年。
这些女孩，和这些贫穷国家里的很多女性一样，活在地狱里。只看数字，你是看不到的。我之所以看到了，是因为我把她们当作活生生的人来看，意识到这里有问题。
当然，我们也会看成本和收益。另外一个关键点是预防和治疗的取舍。很多事情根本不用多想，我叫它们"无脑选择"。比如用唾液检测或者快速血检查HIV，找到阳性的人，让他们接受治疗，总共大约300美元。
我们和全球基金（Global Fund）合作做了1100万次检测。道理很简单，花300美元，就能阻止这个人把病毒传给其他好几个人。
但你得努力找到根本原因，而这并不总是显而易见或者简单的。为什么孩子会被嫁出去？是经济原因，还是观念问题？事实上，你确实需要改变人们的意识。
主持人这就引到我最后一个问题。前一个例子，我想不出人工智能能帮上什么忙，后一个也许可以。你怎么看人工智能能起的作用？
霍恩有人觉得人工智能是人类的终极答案。可人工智能有一个问题，它没有意识，也没有良知。
上周一个朋友告诉我，她朋友的女儿非常抑郁，很孤独，一直在用ChatGPT聊天，最后自杀了，而人工智能显然什么也没有做。
作为一个物种，我们把智能、知识和意识混为一谈了。我们以为信息和智能就是一切，可还有更强大的东西，那就是爱、心和意识。人们正在和这些东西失去连接，总是盯着手机，总以为ChatGPT或者最新的人工智能能给出答案，变得越来越依赖理性。
我觉得人类正在走向一个越来越危险的时刻。如果我们以为人工智能能解决人类所有的问题，那就是迷失了方向。问题明明在变得更糟，气候变化没有解决方案，贫困没有解决方案，还有战争，你随便说一个；不平等、分裂、仇恨都在加剧。
所以我觉得需要一种新的意识范式，它的核心是爱，跟人工智能关系不大。这里面有一些相当颠覆性的基本原则，比如所有权。"东西归我们所有"，这个观念对吗？我一直觉得自己其实什么都不拥有，我只是一个保管人。
钱是用来捐出去、用来服务人类的。如果你跳出理性，进入直觉，就会明白当初是什么让我把那笔钱捐掉。等我们躺在临终的床上，我想没有人会觉得自己拥有什么。凭什么呢？说到底，一切都是馈赠。我能赚到这么多钱，跟聪明或者运气关系不大，我想是因为我愿意把它捐出去。
所以回到什么才重要这个问题，我认为最重要的是意识和爱。如果我们能和它们连接起来，就能找到人生的目标。对我来说，慈善给了我目标。
主持人这是一个很好的结尾。克里斯爵士，你为这个世界付出了这么多，谢谢你今天抽出时间。
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