卖方研究这门生意，正在被重新定价。据财联社对中国证券业协会2023至2025年券商研究报告业务统计报告的梳理，在公募基金费率改革的冲击下，卖方研究呈现出十一项结构性变化。

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最先被看到的是钱。佣金收入已连续三年下降，"半价时代"的说法由此而来。收入端收缩，队伍随之调整——从业人员规模出现收缩，行业内部的分化却在加剧，集中度上升。

一边是收缩，一边是重构。券商研究业务的收入来源正在走向多元化，不再只盯着单一的分仓佣金。与此同时，AI的渗透被列为这轮变化中的一项。

把这些变化摆在一起看，正方的判断是：这是一次被动的行业出清，费率改革压缩了佣金空间，弱者退场、强者集中，是自然结果。反方的判断则不同：收入结构多元化和AI渗透说明卖方研究在主动换引擎，收缩只是表象。

我的判断偏向后者，但保留一半。佣金连降三年、人员收缩、集中度上升，这三项是已经发生的事实；收入多元化和AI渗透，是正在发生的过程。前者决定了行业现在的体量，后者决定了它未来的形状。

十一项结构性变化，本质上回答的是同一个问题：当研究不再能靠佣金轻松变现，卖方研究要靠什么证明自己值钱。这个问题，目前还没有标准答案。