来源：市场资讯
（来源：飞瞰财金）
都说大环境不好、消费品不行，尤其是白酒为代表的老登资产，跌得已经不成样子了。但消费整体也不是铁板一块，结构性机会永远存在。
去年泡泡玛特、老铺黄金、蜜雪冰城为代表的新消费“三姐妹”气势如虹，今年亚玛芬体育（持有始祖鸟、迪桑特、萨洛蒙等品牌）、比音勒芬为代表的户外品牌逆市崛起，这背后或许代表了科技新贵、new money的消费方向。
这不，10月20日晚比音勒芬发布的三季报，业绩又双叒加速了。
01
高增、逐季加速
警惕存货增速过快
根据比音勒芬披露的这份三季度报告，公司前三季实现营业收入40.77亿元，同比增长27.36%；归母净利润7.47亿元，同比增长20.51%；扣非归母净利润7.35亿元，同比增长27.15%。经营活动产生的现金流量净额9.16亿元，与净利润也匹配得上。
单看三季度，公司实现营业收入14.76亿元，同比增长34.44%；归母净利润2.56亿元，同比增长24.72%；扣非净利润2.62亿元，同比增长39.53%；经营活动产生的现金流量净额3.94亿元。
今年一季度，比音勒芬营收和扣非净利润增速是18.36%和17.88%，二季度大幅加速，营业收入和扣非净利润增速分别是31.99%和36.35%。而如今三季度的增速分别为34.44%和39.53%，也就是说三季度营收和净利润的同比增速，在二季度大幅加速基础上再加速了3个百分点左右。
盈利能力来看，毛利率依然保持了75%左右的高位，在服装公司中独一档，这也是“衣中茅台”应有之意。
但比音勒芬这份财报也不是没有隐忧，一大问题是库存有所攀升，从去年三季度末的11.52亿元升至今年三季度末的15.34亿元，同比增长33.12%，环比二季度增长17.63%。这在比音勒芬近年的单季存货增长中，属于比较快的一个季度，需要观察四季度的存货增速会否放缓。
随着存货的攀升，减值损失的金额也明显且以更大的幅度在攀升，公司截至今年前三季度末的存货减值损失为5090万元，同比去年增长接近两倍。不过从全年视角看，存货减值损失单季的突兀大概率会平滑掉。
在今年5月19日的2025年年度股东大会上，飞瞰财金也问及公司实控人谢秉政关于存货的问题，但他似乎并不认为是个问题。
02
多路资金持续加仓
牛散刘步松“空手套白狼”
比音勒芬这份三季报的另一大看点，是十大股东的变化。今年三季度，包括公司管理层、社保基金、公募、牛散、北上资金在内，全部都在加仓，这或许也是公司三季度股价逆市大涨26%的原因所在。
首先来看全国社保一零三组合，其2023年三季度末的持股比例为2.28%，此后持续加仓了7个季度，到2025年半年末的持仓占比升至3.21%。此后的两个季度其持股保持不动，进入2026年又开始连续加仓三个季度。截至2026年三季度末，这只社保组合的持仓占比已经升至4.03%，继续保持仅次于实控人谢秉政的第二大股东位置。
结合比音勒芬的股价来看，社保这三年的操作可以说经历了“越跌越买—底部持股不动—参与主升浪拉升”三个阶段。从2023年末到2025年半年度末，比音勒芬从30元附近的高位，持续阴跌至15元附近，股价腰斩。此后其在底部盘整了约7个月，今年2月开始新一轮上涨，从15元附近来到了目前的27元附近。
值得一提的是，今年2月以来社保基金参与拉升的主升浪阶段，正好也是比音勒芬的管理层持续增持的阶段。
先是在今年2月28日，比音勒芬实控人谢秉政之子、公司总经理谢邕宣布拟增持，刺激股价当日大涨6%，此后谢邕快速出手，在3月份就已经完成增持，短短一个月拿下657.98万、占比1.15%的股份，耗资约1.1亿元，买入均价在16.7元左右。谢邕作为实控人谢秉政、冯玲玲的一致行动人，可以认为代表了实控人意志。
随后，公司董事、前总经理申金东在今年3月25日接力，宣布拟增持5000万元到1亿元。他的增持跨度较大，在随后的二、三季度实施，合计买入328.72万股，耗资6584.73万元，增持均价约20元，这样他的持股比例从一季度末的2.58%升至三季度末的3.16%。
牛散刘步松则在2024年四季度首次进入前十大股东行列，正好位列第十，此时恰逢924行情之后比音勒芬股价短暂快速拉升后回落，此时均价在20元附近，刘步松先拿了底仓，持股占比1.01%。随后，这位牛散同样越跌越买，持续了整个2025年，且买入力度最大的两个季度正是接近底部区间的三、四季度，两季分别加仓125%和27%。
反倒是进入2026年的新一轮主升，这位牛散开始坐享拉升，不怎么出手了，直到今年三季度开始才有进一步的加仓动作，加了约15%，以3.53%的持股比例升至第三大股东。
值得一提的是，这位牛散水平相当不一般，除了买在底部，更主要的是“空手套白狼”——基本用的是杠杆资金。
截至今年三季度末，刘步松通过普通证券账户持有220.74万股，通过华泰证券信用交易担保证券账户持有1796.55万股，合计持有2017.29万股，也就是说差不多九成持股用的是券商融资。考虑刘步松的平均持股价和比音勒芬的高分红（2024年、2025年每10股分别派发现金5.2元和7元），这位牛散的融资利息可以靠股息覆盖大部分。
今年三季度，代表北上资金的香港中央结算也保持了去年四季度以来的持续加仓态势，坐稳第五大股东。另外两只公募基金兴全新视野和富国消费主题，也均有不同程度的加仓。
截至10月20日收盘，比音勒芬的股价是27.37元，市值是156.2亿元。
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