10 月 18 日润建股份涨停，当天盘后公司公告签订 2 亿美元海外 Token 服务订单；昨天接着涨停，今天开盘不到 10 分钟再次封死涨停， 豪取三连板 ，并带动算力租赁板块大涨。
润建股份三连板，可以说也是“既占了天时，又占了人和”。
“天时”在于科技股在节后连续暴跌后，本周终于得到喘息、市场情绪触底，资金开始寻找 低位、有催化但机构仓位不重 的板块做超跌反弹，昨天的机器人、端侧和算力都是。
“人和”在于周一盘后润建股份的公告让市场炒作 token 出海叙事。昨晚特斯拉发财报显示算力租赁业务大超预期，带动全球 AI 算力反弹，韩国数据中心公司 Elice 股价一度飙升 30%。润建股份的公告，无疑让它成为 大 A 算力最具有辨识度的品种 ，被众多资金抱团。
不过，昨天润建股份提示风险：公司全资子公司五象云谷与 X 公司签订 AI 词元跨境销售服务合同，合同金额 2 亿美元（约合 13.38 亿元）， 预计对 2026 年业绩不构成重大影响 。
— 财联社 10 月 20 日报道，公司异动公告原文
01
WHAT IS IT
什么是 token 出海？
相信大家对算力租赁不陌生。上半年算力租赁板块被爆炒，利通电子、宏景科技都是当时的大牛股；远一点的海南华铁算力订单终止，老股民应该有印象。
那什么是 token 出海？公告里其实已经写得很清楚。
调用方式
五象云谷开放 API 接口，X 公司发起大模型推理调用
计费口径
按实际消耗词元数量结算
计价货币
以美元或等额人民币计价，结算货币全部为人民币
结算节奏
订单制、按量后付费、自然月结算
采购保底
年度最低采购保底 2 亿美元，不足部分 X 公司补差
算力位置
算力资源全部部署在中国境内，由 X 公司跨境调用
— 依据公司 10 月 19 日异动公告整理
而算力租赁，本质是出租 GPU 服务器等硬件资源。也就是说，token 工厂卖的是 AI 推理结果（Token） ，后者卖的是硬件算力资源。
算力租赁按硬件时长或资源量计费（如单卡／整机租金），收入固定，毛利率通常在 30%—40% 左右，属于“稳定薄利”。Token 工厂按实际 Token 消耗量计费，收入与下游应用增长挂钩，通过技术优化可将毛利率提升至 50%—70%，净利率有机会超过 40%，属于 “高弹性高毛利” 。
同一条轴上看毛利率
横轴 0—70%，色带＝区间范围
算力租赁
30%—40%
卖硬件资源，按机时收租，收入固定
Token 工厂
50%—70%
卖推理结果，按 Token 用量计费，净利率有机会超 40%
— 区间为公司口径与行业测算，非承诺值
可以理解为：算力租赁是卖面粉，token 工厂是卖包子。面粉就是什么材料什么价，而包子如果做得好吃、有品牌，就有溢价。
02
THE MOAT
润建股份的优势在哪
Token 出海，本质上是推理的跨境调用。一方面涉及来数加工，数据要合法出入境，必须落在试点、拿到商用批复、在本地完成推理；另一方面，跨境推理对时延极度敏感——比如润建股份的 X 客户就是境外公司。
2026 年，南宁获批成为全国首批数据领域国际合作试点城市、全国第四个“来数加工”试点城市，五象云谷获批开展“来料加工”业务。
另外，南宁设有国际通信业务出入口局，已建成 15 条跨境光缆，到新加坡、马来西亚、泰国、越南等东盟主要节点的 时延约 20 至 30 毫秒 。
从这个角度来说，润建卖的不是一堆服务器，而是“位置＋牌照＋绿电＋调度”拼出来的一条通道。这跟当下 A 股一大批裸算力租赁公司， 逻辑上不是一回事 。
位置＋牌照＋绿电＋调度，拼出来的是一条通道，不是一堆服务器
不过，一则南宁是国内第四个“来数加工”试点城市，二则南宁也不只是五象云谷获批。所以，虽然这个通道有一定的稀缺性，但 也不是所谓的“独家” 。
03
THE MARGIN
“token 工厂”含金量如何
Token 出海，无非就是把 token 卖给境外公司。可卖给国内公司其实也是 token 服务，那 token 出海相比卖给国内公司，毛利会有多大提升？和算力租赁又有多大优势？
有网传的纪要提到毛利率约 40%—60%、净利率在 30% 左右，但这个 并没有实锤 。
公司在公告里提到，2025 年算力网络业务收入占总营收 7.83%，2026 年上半年占比 13.82%，对 2026 年业绩不构成重大影响。
算力网络占总营收比重
条形长度＝占总营收百分比 轴满格 15%
2025 全年
7.83%
2026 年上半年
13.82%
— 数据来源：公司 2026 年半年度报告摘要、股票异动公告
占比接近翻倍，但仍是“零头”。既然说到了算力网络业务收入，那讲完 token 出海的故事，就得看 财报到底有没有兑现 。
2026 年上半年，润建股份营收 37.56 亿元，同比下降 22.83%；归母净利润 2678.74 万元，同比下降 31.72%。这不是新问题：2025 年全年公司也是“增收不增利”，净利润同比下滑 84.62%。
37.56 亿
2026H1 营业收入
同比 −22.83%
2678.74 万
2026H1 归母净利润
同比 −31.72%
— 2025 年全年已是“增收不增利”，净利润同比 −84.62%
分业务看，四大板块三个在下滑：通信网络 −12.63%、数字网络 −48.37%、能源网络 −37.82%。唯一正增长的是算力网络业务，收入 5.19 亿元，同比增长 50.31%。但正如公告里提到的，即使算力网络增速迅猛，占总营收比重也只有不到 14%，对业绩影响很小。
2026H1 四大业务板块
条形长度＝收入规模，单位亿元；轴满格 18.53 亿
通信网络
18.53 亿
同比 −12.63%
占营收 49.33%
能源网络
8.28 亿
同比 −37.82%
占营收 22.05%
数字网络
5.50 亿
同比 −48.37%
占营收 14.65%
算力网络
5.19 亿
同比 +50.31%
占营收 13.82%
— 四大板块唯算力网络正增长，但收入体量仍是最小的一块
更现实的是成本。公司在半年报里解释，算力业务毛利率偏低，主因是 “固定资产投产期折旧较高” 。这也解释了资产负债表的形状：截至 6 月末，资产负债率 71.55%，有息负债 66.66 亿元，而货币资金 29.65 亿元；上半年经营活动现金流净额为 −28.76 亿元。
所以，这是一家把钱先花出去的公司。它赌的是Token 工厂跑通之后，折旧被摊薄、毛利抬起来。
WHAT NEXT
接下来看什么
对于题材炒作来说，润建股份的股价更多取决于资金抱团。如果想关注其基本面，需要盯住以下三点。
1
AI 算力这个赛道是否会继续景气。近期全球科技股暴跌，就是因为市场担心算力泡沫破裂，这是最关键的一条。
2
10 月 30 日三季报，看算力业务收入占比能否继续爬升，毛利如何。
3
Token 出海是否有第二单、第三单落地。
风险提示：本文仅基于公开信息做事实梳理与逻辑讨论，不构成任何投资建议。题材类标的资金博弈剧烈、波动大，请独立判断、谨慎决策。文中数据均来自公司公告、定期报告及公开报道。
如果你觉得今天这篇有收获，欢迎点赞、在看、转发三连，我们下篇见。
热门跟贴