2026
联系人：谭逸鸣、刘雪
摘 要
一、长端继续领涨
当周（2026/10/19-2026/10/23），债市震荡分化。截至2026年10月23日，1Y、3Y、5Y、10Y、30Y国债收益率较上周（10/16）分别变动+0.9bp、-1.1bp、-2.8bp、-0.8bp、+0.7bp。
信用债收益率整体下行，信用利差多收窄：超长信用债继续表现亮眼，7年期左右长端普信债收益率普遍下行5bp以上；10年城投债利差亦有明显压缩；5年期普信债收益率虽继续压缩但利差整体被动走阔；二永在当周二跟随利率明显走强，随后震荡回调，全周来看长二永利差小幅走阔。
二、信用供需全览
4.5万亿信用债，谁在发？
普信债中，产业债是净供给的主要来源，城投债供给仍处低位；金融债中，二永债与商金债净供给明显分化。
往年四季度普信债净融资波动较大，并不存在稳定的年末集中放量规律；今年四季度开局较强，但年末供给能否持续或仍需观察。金融债四季度供给的延续性相对更强；结合年内二永债放量、商金债累计净偿还收窄的表现，四季度金融债或仍有增量供给空间。
非银增持了多少信用债？
前三季度，非银机构增持普信债2.14万亿元，占全市场净增量的87%，较去年同期提高约55个百分点；其中非法人产品增持2.12万亿元，贡献率达86%。结合二级买入看，基金的承接作用进一步增强。
金融债仍以商业银行承接为主——商业银行增持金融债8234亿元，占全市场净增量的比例由73%升至82%。
三、中小公募摊余债基陆续开募
第一批、第二批中小公募摊余债基已陆续获批，募集逐步落地。目前已有15只披露募集安排，其中第一批13只、第二批2只，募集进度仍以第一批产品为主。
4只首募产品募集较为顺利，近期募集产品有所增多，关注集中开募下的募集难度。进入10月，多只产品集中开募，需关注理财、银行自营等资金方的申购意愿。
第三批摊余债基已进入受理阶段。结合前两批审核进度类推，第三批或可在10月底获批。
四、信用债如何参与？
5年期左右普信债或是“进可攻、退可守”的合意品种：伴随着中小公募摊余债基的陆续开募和建仓，预计四季度乃至明年一季度都有望来对5年期左右信用债的配置需求。
中短端信用债收益率偏稳健的情况下，超长端是博弈的方向之一，可关注成交活跃个券亦或挖掘主体收益率曲线凸点；但需结合仓位流动性，毕竟弹性增加的同时潜在的久期风险也在积累，尤其当前超长信用债利差已压缩至布林线下轨，较2024年7月的低点值仅有10+bp空间。
5年左右二永债的比价空间仍有，但对于此类交易性品种而言，机构止盈情绪、负债端赎回扰动等因素都将放大其波动。
核心图表（完整图表详见正文）
风险提示：基本面变化超预期；样本偏误；成交数据处理及局限性；测算假设偏差。
报告目录
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长端继续领涨
当周（2026/10/19-2026/10/23），债市震荡分化。截至2026年10月23日，1Y、3Y、5Y、10Y、30Y国债收益率较上周（10/16）分别变动+0.9bp、-1.1bp、-2.8bp、-0.8bp、+0.7bp。
信用债收益率整体下行，信用利差多收窄：
（1）超长信用债继续表现亮眼，7年期左右长端普信债收益率普遍下行5bp以上；10年城投债利差亦有明显压缩；
（2）5年期普信债收益率虽继续压缩但利差整体被动走阔；
（3）二永在当周二跟随利率明显走强，随后震荡回调，全周来看长二永利差小幅走阔。
从主要买盘结构观察：当周基金、理财等主要买盘对普信债的买入力量较上周小幅提升，主要在于其他产品和货基的买入力度边际增强；但对超长信用债的买入力度明显下降，基金增持力度边际减弱之外，保险等配置盘的买入力度也明显下滑。
拉长信用组合久期至3.3年的情况下，构建哑铃型和子弹型两种策略组合：
①哑铃型=1年AA(2)城投债（40%）+3年AA中短票（30%）+5年AA中短票（20%）+10年AAA中短票（10%）；
②子弹型=3年AA中短票（70%）+4年AA中短票（30%）。
当周策略组合表现来看，哑铃型策略组合和子弹型策略组合分别录得0.15%、0.16%的持有期收益，子弹型策略组合收益小幅跑赢哑铃型。
2
信用供需全览
我们聚焦梳理当前信用债供需格局。
1、4.5万亿信用债，谁在发？
截至2026年10月25日，信用债累计净融资合计4.46万亿元，其中普信债2.56万亿元、金融债1.90万亿元；截至当前净供给已超2025年全年3.99万亿元（普信债2.38万亿元、金融债1.60万亿元）。
普信债中，产业债是净供给的主要来源，城投债供给仍处低位。
截至10月25日，产业债累计净供给约2.24万亿元，占普信债净供给近九成，已超过2025年全年水平；城投债累计净供给约0.32万亿元，虽高于2025年同期及全年水平，但明显低于2022-2024年同期。
金融债中，二永债与商金债净供给明显分化。
二永债自4月起持续放量，截至10月25日累计净供给约1.16万亿元，显著高于往年同期，已超过2025年全年水平的两倍。
商金债下半年新增供给有所恢复，净偿还规模逐步收窄，但累计净供给仍为负，约－0.14万亿元，明显低于往年同期。
往年四季度普信债净融资波动较大，并不存在稳定的年末集中放量规律。2022年、2023年12月普信债均出现较大规模净偿还，2024年12月亦小幅净偿还；2025年10-12月净融资则明显强于此前几年。今年四季度开局较强，但年末供给能否持续或仍需观察。
金融债四季度供给的延续性相对更强。2023-2025年10-12月金融债均保持正融资。今年截至10月25日，金融债当月净融资约2200亿元，较9月有所回落，但仍有一定规模。结合年内二永债放量、商金债累计净偿还收窄的表现，四季度金融债或仍有增量供给空间。
2、非银增持了多少信用债？
从托管增量看：
普信债增持主力由商业银行转向非银机构，其中非法人产品贡献突出。
前三季度，非银机构增持普信债2.14万亿元，占全市场净增量的87%，较去年同期提高约55个百分点；其中非法人产品增持2.12万亿元，贡献率达86%。商业银行增持4089亿元，同比减少约6000亿元，贡献率由64%降至17%；此外，证券公司增持1786亿元，较去年同期明显增加。
金融债仍以商业银行承接为主。
商业银行增持金融债8234亿元，虽同比少增约1.30万亿元，但占全市场净增量的比例由73%升至82%；非法人产品增持2866亿元，同比少增3276亿元；保险机构则净减持1548亿元，减持规模较去年同期扩大。
从二级净买入看，信用债主要买盘同样集中于非银机构，其中基金的承接作用进一步增强。截至10月25日，基金累计净买入普信债1.35万亿元，较2025年同期增加4558亿元，是最大的净买入机构；其他机构+理财合计净买入9074亿元，共同构成主要承接力量。
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中小公募摊余债基陆续开募
截至2026年10月25日，中小公募摊余债基审核及募集进度再迎更新：
第一批、第二批中小公募摊余债基已陆续获批，募集逐步落地。其中第一批15只产品已于9月2日获批、第二批13只产品已于9月29日获批，两批合计28只；目前已有15只披露募集安排，其中第一批13只、第二批2只，募集进度仍以第一批产品为主。
4只首募产品募集较为顺利，近期募集产品有所增多，关注集中开募下的募集难度。首轮产品自9月21日起陆续开募，其中4只于9月下旬结束募集，发行份额均为80亿份，合计320亿份。
进入10月，兴合安恒、华西长盈、易米和瑞分别于10月20日、21日、23日启动募集；尚正臻信、百嘉百祥、联博汇嘉及第二批的苏新苏恒、泉果泰元计划于10月26日-10月27日开募。多只产品集中开募的情况下，需关注理财、银行自营等资金方的申购意愿。
第三批摊余债基已进入受理阶段。该批16只产品于10月9日接收材料、10月13日获受理，目前尚未披露行政许可决定及募集安排；但结合前两批审核进度类推，第三批或可在10月底获批。
科创债指数基金方面，10只产品于9月4日接收材料、9月9日获受理，并于10月14日获批，目前尚未披露募集起止日期。
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信用如何参与？
如我们在2026年10月14日发布的报告《收官季，债基如何追业绩？》中所述：当前组合收益的增厚来源更多仍在于久期。
（1）5年期左右普信债或是“进可攻、退可守”的合意品种：
在市场提前抢跑的情况下，当前5年期左右信用及利率债的建仓收益均较此前明显下行，但整体来看信用债策略收益仍高于利率债策略。
伴随着中小公募摊余债基的陆续开募和建仓，预计四季度乃至明年一季度都有望来对5年期左右信用债的配置需求，进而对相应品种收益率及信用利差构成支撑。
但也如我们前述，市场已提前抢跑，进一步推动相应期限信用债利差大幅压缩的可能性或不高，但在持续的配置需求支撑下，调整的概率或也不大。
（2）中短端信用债收益率偏稳健的情况下，超长端是博弈的方向之一，可关注成交活跃个券亦或挖掘主体收益率曲线凸点；但需结合仓位流动性，毕竟弹性增加的同时潜在的久期风险也在积累，尤其当前超长信用债利差已压缩至布林线下轨，较2024年7月的低点值仅有10+bp空间。
（3）5年左右二永债的比价空间仍有，但对于此类交易性品种而言，机构止盈情绪、负债端赎回扰动等因素都将放大其波动。
※风险提示
1、基本面变化超预期：经济基本面变化可能超预期。
2、样本偏误。本篇报告中部分债项所展示数据的样本券选取原则不同，或因样本券有限或前后计算时点变动而导致展示数据较实际有所偏离。
3、成交数据处理及局限性。二级成交数据分别来自平台和经纪商，考虑到原始数据源信息维度的准确性及真实性，对平台、经纪商成交数据作分开统计，其中平台成交侧重统计成交量信息，经纪商成交侧重统计成交价格信息，受限于数据可得性，经纪商来源数据或有缺失。
4、测算假设偏差。文中部分信息基于一些假设，可能和实际存在偏差。
※研究报告信息
证券研究报告：《信用策略周报20261025：中小公募摊余债基陆续开募》
对外发布时间：2026年10月25日
报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
本报告分析师：谭逸鸣S1110525050005 ； 刘雪 S1110525060001
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