10月26日至30日，酒业上市公司集中披露2026年三季报。值得关注的是，这也是白酒行业连续第三年在同一份报表上被追问同一个问题：底到了没有。
要回答这个问题，先看已经确定的部分。2026年上半年，19家A股白酒上市公司合计实现营业收入968.9亿元，同比下降7.22%；归母净利润731亿元，同比下降8.35%。国家统计局数据显示，今年1—9月，全国白酒（折65度，商品量）产量累计235.4万千升，累计下降3.9%，其中9月单月产量27.5万千升，同比下降4.8%。同期，营收排名前五的企业在19家公司总营收中的占比由80.02%升至82.66%，净利润占比由88.44%升至91.18%。
三个数字指向同一件事：总量在收缩，降幅在收窄，利润在向头部集中。
在酒说看来，这一份三季报真正值得看的，不是谁先转正，而是三件事——降幅有没有继续收窄，价格带有没有继续分叉，渠道有没有真的转向C端。这三件事分别对应报表底、产业底与模式底，而它们并不会同时出现。
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券商的一致口径：
筑底、出清、全面向C
机构的看法高度趋同。高盛10月中旬发布的中国白酒行业三季度前瞻研报认为，行业市场情绪正在筑底，第三季度经营表现预计较第二季度改善，但需求恢复和渠道去库存仍需时间。中信建投的判断是板块筑底出清、全面向C，众多头部酒企股息率已高于4%。东方证券观察到，酒厂不再向渠道压货，考核转向开瓶动销与稳价。国盛证券、华泰证券则都指向防御属性、低预期与库存去化的三重共振。
趋同之中也有更冷静的一档。香港中银国际证券消费行业首席分析师闻宏伟对酒说表示，2026年全年收入和利润大概率仍为负。
他的依据是一组逐季拆解的数据：上半年行业收入下降约7个点、利润下滑约8个点；分季度看，一季度基本持平微跌，二季度降得比较快。三季度因为去年基数已经偏低，环比降幅可能收窄，但“我感觉比市场的预期要差”。
至于原因，闻宏伟归结为两条：一是需求，今年整体消费都不好，需求是最大的问题；二是渠道，经销商信心极度低迷，普遍以消化库存和小批量进货为主，不敢进货。
国家统计局10月19日发布的数据为这一判断提供了宏观注脚：前三季度国内生产总值同比增长4.6%，三季度增长4.5%，比二季度回升0.2个百分点；同期全国固定资产投资（不含农户）同比下降7.2%。
跳出单家机构的预测来看，券商口径的一致性本身就是信号。当不再压货考核转向开瓶，股息率高于4%成为共识表述，说明行业已经放弃了用报表增速证明自己的旧路径，转而接受以出清换修复。这不只是预期调整，更是评价体系的更换——从看出货量，转向看渠道健康度与股东回报。
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产业底还没到：
修复不是好转，分化正在加剧
北京正一堂战略咨询机构总经理丁永征给出了五点研判：一是总体研判行业处于筑底期，短期内行业不是好转，是修复。二是绝大多数企业无论营收还是利润还会继续下行，只是下行幅度在减弱。三是行业处于生态位调整期，名酒企业继续震荡下行，优质省酒会逆势翻盘，今世缘、古井、迎驾等企业会出现一轮新增长。四是预期调整期目标修复，本轮调整时间长，名酒与省酒均会加速调整，企业对于自身下滑已有预期，下滑正在变为新常态。五是企业经营目标从"营销和利润"的任务型要货，全面过渡到场景重塑和C化经营，这将是本轮调整呈现出的最大成果。
他对茅台的拆解尤其值得注意。“即使茅台这家企业，只是韧性增长，预期也就营收增长0.5%，而利润下滑3%左右。”如果仔细拆解茅台的增长是怎么完成的——首先是今年多次提高出厂价，增加i茅台飞天出货量，其次才是营销活动。也就是说，茅台的增长是通过提高价格实现的，需求的量还在下行通道里。
创为酒业咨询董事长邵伶俐的判断更为谨慎，他认为，第三季度的业绩肯定不会好转，而且会继续下行，下行的幅度应该比上半年要大；但从市场反馈来讲，也明显感到市场在见底。
关键在于，这个“底”是分散的。邵伶俐指出，白酒行业总体处于见底的过程当中，但分散在各个企业，表现形式极其不一样；在见底过程中，酒企普遍没有找到触底反弹的方法论，没有形成普遍方法和普遍趋势，所以对行业见底没有明确的结论。
立足产业逻辑看，这正是“报表底≠产业底”的含义所在，报表可以通过控量、提价、调基数被修饰得更平滑，产业底却只能由开瓶率来确认——而这恰恰是当前最弱的一环。价格带的分叉已经把这一点写得很清楚：据机构与终端调研，主流消费价格带已由高峰期的400元至500元下移至100元至300元区间，300元至700元的次高端腰部承压最为突出，高端与百元大众两端相对坚挺，哑铃型价格格局正在固化。两端的确定性，反衬出中间的失速。
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渠道体感：
什么是见底的市场指标
数据之外，渠道的体感更直接。
有酒商告诉酒说，三季度市场整体来看基本没利润。系列酒里面，只有茅台1935上来了，其余大部分产品动销都下滑。飞天茅台节前价格尚可，节后价格快速回落，跌到1700元。目前店里茅台1935、金王子、贵州大曲走货相对不错，主要依靠宴席需求支撑。
与多数悲观表述不同，辽宁酒商梁总给出了另一种解释框架。在他看来，白酒的需求一直都在，宴请需求也一直没有停过，库存反而少了很多。财报难看是因为厂家今年主动停止压货，挤出过去几年硬塞给经销商的泡沫，“这是在偿还历史债务”。他的判断是：当报表最难看的时候就到底了。酒商现在的做法是正常进货、坚决不囤积，紧盯批价做买卖，把省下来的资金投入到宴席和品鉴体验中。
在酒说看来，这两段表述并不矛盾，而是同一件事的两个侧面：报表端的“难看”，正是渠道端“挤泡沫”的结果。厂家停止压货，等于把过去几年累积的渠道欠账一次性摊在当期报表上。渠道去化的进度与报表出清的进度，因此出现了时间差——这个时间差，就是当下判断行业底部最需要盯住的东西。
方法层面，和君咨询高级合伙人、酒水事业部总经理李振江给出了三条路径：第一，抓住区域就是抓住根本，没有区域或根据地增长的企业很难发展。第二，去大商化、直控终端，头部企业和名优品牌正在减少对大经销商的依赖，转而去做直营和深度协销，从而离渠道、市场端以及消费者越来越近，这是当下最有价值的增长途径。第三，组织转型与考核机制调整，企业的组织模式正从传统的压货型、收款型，逐渐转变为以动销、体验和传播为导向，一系列新的考核机制和管理方法将在本轮调整中随之建立。他强调，如果能把商业模式、区域布局以及组织考核机制连成闭环，新模式、新方法就能找到新的增量和发展空间。
回到开篇的问题。这一份三季报，第一要看降幅是否继续收窄，这是报表底；第二要看价格带的分叉是否继续固化，这是产业底；第三要看渠道与组织是否真的转向C端，这是模式底。三件事一件比一件慢，也一件比一件更接近本质。
闻宏伟对2027年的判断是“前面不明显，春节旺季可能不太明显，到明年下半年中秋国庆时可能更明显”，理由有两条：一是行业自身调整已进入低基数水平，二是经济政策转向明年可能更为有利——今年出口增长突出，则为明年消费与投资发力留出空间，但政策传导到白酒消费环节，未必开年就能兑现。丁永征同样把调整到位的时间点放在四季度末或2027年下半年。两位受访者的时间轴，在2027下半年这个位置重合了。
跳出企业个体，站在白酒行业发展的高度看，这轮调整正在改写行业的增长定义。规模扩张的时代结束了，压货换报表的做法失效了，金融属性的溢价退场了，剩下的只有一件事：真实开瓶。行业的修复不会以同一速度发生，位置不同、价格带不同、模式不同的企业，会先后走出各自的底部。
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