全国人大常委会11月8日结束了为期一周的会议，宣布了总额为 10 万亿元人民币的债务置换计划（规模不到 GDP 的 8%）。这符合瑞银研究部的预期，但低于市场预期。时间跨度似乎比预期的要长一些，而且对房地产或消费措施的谈论并没有得到最乐观的预期。结果略显令人失望，从中国国债、股票期货和外汇的资产价格反应中可以看出。
10 万亿人民币分为两个截然不同的部分。其中有 6 万亿人民币的新 LG 互换额度。这个规模已经为人所知，但不知道要持续多少年，会议上也没有明确说明，但彭博/新华社暗示为三年（比一些人预期的要长）。瑞银经济学家此前曾表示，任何来自中央政府的迹象都将是积极的；但并没有这样的迹象。
剩余的 4 万亿人民币互换额度（5 年期，每年 8000 亿元人民币）是特别地方政府债券的常规融资的一部分。它代表的是定期年度融资，而不是“特别”一次性增加的资金。（会议）没有提及有关房地产库存去化和国有银行注资的任何细节。不过，这两项似乎都在酝酿之中。
在美国大选结果公布后的两天里，中国在岸（国内）投资者的情绪相当乐观，有些人预计特朗普胜选将引发（中国）更强有力的政策回应。特朗普的胜选和全国人大会议令人失望的结论表明情况并非如此。全国人大会议在选举后稍有推迟，或许只是巧合。
【财政部长蓝佛安8日在全国人大新闻发布会上公布了三项政策：一是全国人大常委会批准新增6万亿元债务限额，分三年安排，2024-2026年每年2万亿元，支持地方政府用于置换各类隐性债务；二是从今年开始，连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元，补充政府性基金财力，专门用于化债，累计可置换隐性债务4万亿元。这两项直接增加地方化债资源10万亿元；三是2029年及以后年度到期的棚户区改造隐性债务2万亿元，仍按原合同偿还】
高盛：中国全国人大常委会确认债务决议，但推迟公布资本重组和消费支持细节
底线：
中国全国人民代表大会常务委员会（NPCSC）11 月 8 日结束了每两个月一次的会议，随后与财政部举行了新闻发布会。根据会议简报，政策制定者将 2024-28 年地方政府债务解决规模扩大了 10 万亿元人民币，并就未来对银行资本重组、消费和房地产行业的政策支持提供了前瞻性指导。
相对于高涨的预期（尤其是来自外国投资者的预期），会议结果可能会让市场略感失望。政策制定者并未宣布批准额外的 CGSB 发行配额用于银行资本重组或消费支持（尽管这一批准可能会被推迟），我们认为这是中国正在进行的财政刺激计划的重要组成部分。虽然地方政府债务解决的规模超出了市场预期，但这通常具有较小的乘数效应。话虽如此，政策制定者的前瞻性指导基本符合我们的预期。
【蓝佛安在发布会上表示，“目前，支持房地产市场健康发展的相关税收政策，已按程序报批，近期即将推出。隐性债务置换工作，马上启动。发行特别国债补充国有大型商业银行核心一级资本等工作，正在加快推进中。专项债券支持回收闲置存量土地、新增土地储备，以及收购存量商品房用作保障性住房方面，财政部正在配合相关部门研究制定政策细则，推动加快落地。”
“另一方面，结合明年经济社会发展目标，实施更加给力的财政政策。一是积极利用可提升的赤字空间。二是扩大专项债券发行规模，拓宽投向领域，提高用作资本金的比例。三是继续发行超长期特别国债，支持国家重大战略和重点领域安全能力建设。四是加大力度支持大规模设备更新，扩大消费品以旧换新的品种和规模。五是加大中央对地方转移支付规模，加强对科技创新、民生等重点领域投入保障力度。”】
要点：
1. 中国全国人大常委会（NPCSC）11 月 8 日结束了每两个月一次的会议，随后与财政部（MOF）举行了新闻发布会。许宏才先生（全国人大财经事务委员会副主任）和蓝佛安先生（财政部长）参加了新闻发布会。根据会议简报，政策制定者在 2024-28 年期间将地方政府债务解决规模扩大了 10 万亿元人民币，并为未来对银行资本重组、消费和房地产行业的政策支持提供了前瞻性指导。
2. 相对于过高的预期（尤其是来自外国投资者的预期），会议结果可能令市场略感失望。政策制定者并未宣布批准额外的中央银行发行额度用于银行资本重组或消费支持（尽管这一批准可能会被推迟），我们认为这是中国持续的财政刺激计划的重要组成部分，旨在刺激国内需求、使价格正常化和重建信心（图表 1）。虽然地方政府债务解决的规模超出了市场预期，但这通常比政府对实体经济的支出产生的乘数效应要小，除非大部分收益用于支付企业欠款和拖欠的公务员工资。话虽如此，政策制定者的前瞻性指引与我们的预期基本一致。
- 债务化解规模超预期。决策者通过两种方式将 2024-28 年地方政府债务化解规模扩大至 10 万亿元人民币（而我们和市场预计未来三年地方政府债务化解规模为 6 万亿元人民币）：1）将地方政府债务上限提高 6 万亿元人民币（用于再融资债券发行以置换隐性债务，2024-26 年计划速度为每年 2 万亿元人民币）；2）在 2024-28 年每年从地方政府专项债券发行额度中划拨 8000 亿元人民币用于债务化解，共计 4 万亿元人民币。财政部部长兰佛安表示，这些政策（10万亿元人民币）加上地方政府自身的去杠杆努力，将使（已确认的）地方政府隐性债务余额总计减少12万亿元人民币（从2023年底的14.3万亿元人民币减少到2028年底的2.3万亿元人民币），2024-28年期间每年需要解决的债务金额将从2.86万亿元人民币减少到0.46万亿元人民币。兰佛安补充说，这些措施将在2024-28年期间累计节省政府债务偿还成本6000亿元人民币，并强调未来将严格禁止地方政府隐性债务增加。另外，2028年后，地方政府有责任偿还2万亿元人民币的棚户区改造相关隐性债务。
- 未批准中央政府债券用于银行资本重组和消费。自 9 月下旬以来，政策制定者已多次发出额外中央政府债券发行的通知，以帮助大型银行补充股本。我们认为，自当选总统特朗普赢得美国大选以来，市场对额外消费支持的预期已大幅增加。然而，今天的会议并没有批准此类债券发行额度。相反，兰佛安先生表示，政策制定者正在制定发行中央政府债券用于银行资本重组的计划，重申了未来几年发行超长期中央政府专项债券（ULT CGSB）的承诺，并誓言将加大对消费品以旧换新和设备升级计划的政策支持。这意味着对银行资本重组和消费的任何政策支持都可能比预期的要晚。
- 前瞻性指引基本一致：蓝先生再次强调，中央政府在债务融资和赤字增加方面有较大的空间，政策制定者正在制定政策，利用地方政府债券购买未开发土地和住房库存。他承诺明年将采取更具支持性的财政政策，包括扩大赤字、提高地方政府债券发行额度，以及增加中央对地方政府的转移支付（特别是用于技术创新和民生）。
3. 关于当前宽松周期内财政刺激计划的规模，我们并不认为今天的宣布意味着新刺激措施的结束，并认为多年的财政扩张应该是必要的，以抵消各种周期性增长逆风，应对一些中期结构性挑战，使价格正常化并重建信心。我们预计中国当前刺激计划的规模将大于 2022-23 年，但小于 2008-09 年、2015-16 年和 2020 年。
4. 我们维持对政策制定者将把官方财政赤字目标从 2024 年的 GDP 的 3.0% 提高到 2025 年的 3.6% 的预测。但是，由于地方政府债券发行额度在支持债务解决和房地产去库存方面发挥的作用增强，我们目前预计地方政府债券发行额度将从 2024 年的 3.9 万亿元人民币增至 2025 年的 4.7 万亿元人民币（之前预测为 4.2 万亿元）。我们还预计中央银行债券发行额度将从 2024 年的 1万亿元人民币增至 2025 年的 2.5 万亿元人民币（之前预测为 2 万亿元），因为今天的政策沟通向我们表明，我们之前预期的用于银行资本重组的中央银行债券发行可能只是被推迟，而不是完全取消。政策制定者将在 12 月的中央经济工作会议 (CEWC) 上讨论明年的增长目标和财政预算，但具体数字要到明年“两会”期间才会正式公布（图表 2）。综合来看，我们目前预计，中国扩大的财政赤字 (AFD) 指标将在 2024 年收窄 0.4 个百分点之后，到 2025 年扩大 1.8 个百分点，达到 13.0%（图表 3）
据水木纪要
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