张忆东：A股即将进入“垃圾时间”，适合“流泪撒种”，今年A股出现一罕见积极信号|a股|券商首席经济学家|张忆东|港股|牛市|美股|股市

今天（12月18日），兴业证券全球首席策略分析师张忆东在wind“首席经济学家展望2025”论坛中，对明年中美股市作出了分析和展望。

张忆东此次演讲主题是“革新巳火”。“火”代表明年行情火热，“巳”是节奏震荡向上，存在必要的曲折，如地缘政治不确定性，政策落地效果过程中的波折。“革”和“新”是结构的关键词，“革”是变革，“新”是新质生产力。

张忆东表示：

今年是非常具有历史转折性的一年，中国A股在今年开始走向净回报，投资属性大幅提升，港股也是如此。

明年居民财富向A股的再配制，会是继续渐入佳境的过程。牛市还是开始的阶段，高点或出现在下半年。

明年A股的指数表现或好于港股。

2025年A股结构精彩，围绕着新质生产力，围绕着变革方向的新消费，刺激消费、国企改革、并购重组，提升股东回报，可以类比2000年。

12月中旬到1月中旬，总体看淡，有点垃圾时间。这种青黄不接的时候，恰恰是流泪撒种的时候，也是布局明年的好时机。

以下为张忆东演讲内容：

明年牛市仍将震荡向上我们认为明年的行情是牛市主升浪，是一个牛市格局，进一步震荡向上。我们判断高点还是在下半年，因为政策的积极引导下，2025年社会财富对A股的再配置将渐入佳境。从2024年以来，我们可以看到提振股市的相关政策组合拳显著提振了中国A股的股东回报。截止到12月初，今年年初至今，A股的分红回购金额大约有2万亿人民币，显著超过了IPO再融资和股东减持金额，这几个加起来可能只有2000亿左右。所以，这显著超过了前几年的情况。
从2010年以来，过去十几年中国A股都是净融资，即IPO再融资减持超过分红和回购，甚至在2012年之前根本就没有回购。

今年是非常具有历史转折性的一年，意味着中国A股至少在今年开始走向净回报，投资属性大幅提升，港股也是如此。

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一定要破除“股市唯GDP论”的错误思考所以，对于低利率环境下，无风险收益率的下行，特别是存款利率也在下行，保费的保单利率也在下行。在这种情况下，有效投资渠道不足，A股的赚钱效应会和社会财富的再配置形成良性循环。大潮已经开始，所以我们要有清晰的认知。我们在九月底就已经讲了是反转逻辑。

大家有些人，特别是少数投资者，还是用看美股的思维来看A股。人认为GDP不行，GDP好了，A股才有牛市。一定要破除“股市唯GDP论”的错误思考，更多关注股市自己的真实基本面。我们讲的是明年居民财富向A股的再配制，会是继续渐入佳境的过程。居民存款除以A股市值，每次都在熊市后期超过2倍，而到了牛市后期，基本上都是低于1倍左右。所以现在可以说，牛市还是开始的这个阶段。

明年A股指数表现或好于港股
明年随着股市基本面的改善，三驾马车——三个方向（新质生产力，内需的结构性亮点——求新求变，提升股东回报）的不断改善，A股会迎来居民财富的持续流入。

所以我们总体觉得明年A股、港股、美股我们都看好。其中A股的指数表现好于港股，但港股更适合价值投资，深度价值投资。

所以，长期价值投资值得关注美股。对于活跃资金，要多多关注A股。

因为A股，特别是2025年，它会比港股更受益于内地社会财富的再配置，因为内地股市即A股是本土资金主导，而内地投资者往往风险偏好更高，他们因为相信，所以看见，所以对于政策、对于中国的未来、对于中国的国运，其实心里更充满正能量。所以2025年内地投资者主导的A股，其风险偏好的修复相对更快。但港股是一个低端价值市场，有深度价值。但考虑到外资中介持股占比高达46%，港股受到外资投资风格的影响，即见了兔子才撒鹰，基本面数据出来了，业绩出来了，他们才动手。他们更多围绕确定性下大注，这是外资的投资风格。再加上港股的做空机制比较丰富，所以港股的风险溢价修复会比A股弱。我们总体认为港股更适合长期价值投资，因为便宜在短期不一定是硬道理，但便宜的好资产对于长期价值投资者一定是硬道理。所以我们总体认为，在明年港股，如果从博弈、从炒股的角度来看，从短期相对回报的角度来看，不如A股。甚至2025年不一定有今年好。9月26号以后，我就旗帜鲜明地讲，可能2025年甚至2026年，A股都会比港股好。你可以看看这张图，为什么港股今年还会有一个short cover。

因为在三月份的时候，港股的卖空比例，这条蓝色线可以高达30%左右。今年7月底的时候，也差不多有将近25%的卖空比例。而现在的港股卖空比例已经回到了历史的相对低位，回到13%左右，而历史均值是15%。那13%就相当于说，做空者变滑头了，也就是说你就很难去逼空，赚博弈的钱就难了。

所以明年港股还是要安稳一点，还是要守住高股息资产。因为高股息资产对于A股的投资者，特别是A股的保险公司来说，红利税可以做一些豁免，保险资金应该优先去配置。港股的央企优质红利资产，它又同时赚了股息率以及汇率的损益。

明年主线：求新、求变
对于A股，我们总体觉得2025年是震荡向上，大盘股，红利资产是底部抬升，震荡向上。结构精彩，围绕着新质生产力，围绕着变革方向的新消费，刺激消费、国企改革、并购重组，提升股东回报，这些东西结构非常的精彩，可以类比2000年，那个时候经济在底部震荡，名义GDP有所回暖，风险溢价回落，风险偏好提升，估值提升，带来的基本面的边际改善。从细分结构投资结构来说，是"求新"和"求变"。

求新就是新质生产力，特别AI和机器人，尤其TMT中的AI应用，以及AI在更广泛意义上，甚至在消费、制造业上的一些新的应用，这值得关注。

而国内就是半导体产业链、信创、数字经济、新材料等。

从区域的角度来说，科技领域新的战略相关的重点关注像深圳本地股、合肥，也包北京的、上海的一些在新质生产力方面比较活跃的区域，来关注他们本地股的行情，这是求新。求变，就是关注并购重组带来的供给侧的一种出清，以及还有一个变化，就是出海的变化。

出海虽然上半年有些扰动，但是“疾风知劲草”，2025年上半年是逢低布局出海细分领域龙头公司的好时机，还有刚才讲的一些新兴的消费，包括像医美、谷子经济，一些文化高奢、潮玩，消费新贵品牌等都比较值得关注，来去找到他的一个用PEVC的这种思维，来去配置行业趋势，叠加精细化来去选的阿尔法的机会。

A股港股即将进入垃圾时间是布局明年好时机
虽然岁末年初是个冬藏的时期，但岁末年初，即从12月中旬到1月中旬，我总体看淡。对A股、港股来说，我觉得有点垃圾时间。这个垃圾时间是因为要开始化解获利回吐的压力，化解特朗普上台之前的一些焦躁情绪，以及等待中国政策逐步见效，这也需要一些时间，所以这段时间有点青黄不接。

这种青黄不接的时候，恰恰是流泪撒种的时候，也是布局明年的好时机。希望大家能够充分把握“革新巳火”的2025年的机会，特别是中国资本市场的机会。