9月18日，在岸、离岸人民币兑美元双双升破6.7关口，创2023年1月以来新高。
当日，人民币兑美元中间价报6.7521，较上日调高59点，连续8个交易日调升。
此前9月16日，美联储宣布加息25个基点，联邦基金利率目标区间升至3.75%至4%，为2023年7月以来首次加息。
同时，日本央行也宣布加息25个基点至1.25%，为31年来最高，日元对美元短线下挫。
既然形势一片大好，那我们要不要赶紧换美元？后续会怎么走？普通投资者和企业又该如何应对？
1.人民币升破6.7，背后发生了什么？
以前看人民币，第一反应是看美元指数，美联储加息，美元走强，人民币承压；美联储降息，美元走弱，人民币反弹。
这个框架用了很多年，但今年似乎不一样，或者说是最近这两三年都不太一样了……
美联储9月16日宣布加息25个基点，联邦基金利率目标区间升到3.75%至4%，为2023年7月以来首次加息，按老逻辑，美元应该走强，人民币应该承压。
可市场给出的答案相反，隔夜美元指数冲高回落，人民币中间价连续调升，在岸、离岸双双升破6.7。
这说明，美联储加息的边际效应在减弱，人民币的定价力量在增加。
人民币走强，其中关键的支撑来自贸易。
中国外部经贸环境整体稳定，出口持续高增，经常账户顺差和结汇韧性延续。中信证券明明说，今年以来人民币汇率的定价锚转为贸易项，出口强劲和结汇需求释放构成较强支撑，利差等因素影响相对弱化。
这很关键，它意味着，人民币不再只被中美利差牵着走，而是被中国制造的外汇生成能力托着走。
出口企业赚回美元，换成人民币，形成人民币需求，结汇需求越稳定，人民币汇率的地基就越扎实。
当然，政策引导也是要素之一。
9月18日，人民币兑美元中间价报6.7521，较上日调高59点，连续8个交易日调升，中间价是每天开盘的参考价，是央行授权中国外汇交易中心公布的预期锚，在岸人民币CNY受境内银行间市场影响，离岸人民币CNH更受国际供需影响。
两者同时破6.7，说明内外预期趋同。
中间价连续偏强调整，释放的是稳汇率信号，也在引导升值斜率更平滑。
东吴证券芦哲提到，央行中间价连续调升释放牵引信号，逆周期因子系统性转正，引导升值斜率更为平滑，侧面映射市场供需力量更多推动汇率走向温和升值。
什么叫逆周期因子？就是中间价定价中的调节工具，用来平滑顺周期波动，防止市场情绪一边倒，它不决定长期汇率，但会影响短期节奏。
而全球汇市变化对人民币也有着扩大面的影响，近期海外主要经济体货币政策调整，美日两国联手干预汇市，中东局势波动，全球汇市波动加剧。
日本央行9月18日宣布加息25个基点，政策利率由1.0%上调至1.25%，为31年来最高。日元对美元短线下挫。为什么日本加息，日元还跌？因为市场已经提前定价，政策指引可能偏鸽，加上套息交易逻辑复杂。
过去投资者借低息日元，买高收益资产，形成庞大套息交易，日本加息后，市场关注的，是套息交易是否逆转？
中金公司认为，前期日元空头头寸集中，近期政策预期转变触发空头集中平仓，放大了日元升值幅度；但截至9月9日，对冲基金日元净空头降至约5万张，套息交易整体规模明显收敛，发生逆转的可能性相对有限。
基于这些线索，人民币到6.7的原因，就不难理解了。
从美元指数的影子，转向贸易顺差、结汇需求、中间价引导和信用溢价的复合定价，人民币的定价逻辑变化是很明显的，中国有管理浮动汇率制度，坚持市场在汇率形成中的决定性作用，同时防范羊群效应和非理性预期自我强化。
中国已经建立跨境资金流动“宏观审慎+微观监管”两位一体监管框架，中美货币政策周期错位引发的大规模跨境资金流动风险会得到有效控制。
美联储加息对人民币汇率的影响，不必过度高估。
但有几方面，是必然要侧重关注的，类似如何管理升值预期，如何让升值服务实体经济，如何防止单边套利这些问题，升值本身不是目标，它是出口竞争力、结汇行为、政策引导共同作用的结果。
我们要利用这个窗口，不能被这个窗口绑架。
2.高盛说要升到6.0，这话能信吗？
人民币升破6.7之后，高盛的“渐进升值论”又被市场拿出来讨论。高盛经济学家Kamakshya Trivedi和Hui Shan在9月研报中指出，人民币名义汇率被低估约20%，主张中国应让人民币渐进升值，并假定人民币每年升值3%-5%，2028年底美元/人民币目标价6.0，2031年底目标价5.5。理由包括巨额顺差、结汇需求、美元走弱，以及渐进升值有助于实现制造业强国、人民币国际化、缩小中美GDP差距、缓解国际贸易摩擦。
这套说法实际上，不可轻信，你按照高盛的建议做人民币汇率，亏钱了，高盛会补给你吗？
第一，均衡汇率测不准。
汇率均衡模型种类很多，有长期、中期、短期模型，不同模型测算结果差距很大。用单一模型判断人民币低估20%，本身就不严谨。更现实的做法，是看过去一个周期市场汇率的年度均值。
依据世界银行提供的美元对人民币汇率年度数据，2016-2025年十年间年度平均汇率约6.85，2021-2025年度均值约6.93，2023-2025年度均值约7.16。
2015年汇改之后，美元对人民币年度汇率最低的是2021年的6.45，最高的是2024年的7.2，两者相差11.6%。以2025年年度均值7.19为基数，到高盛预测的2028年底6.0，意味着人民币要升值约17%。
这是一个有些夸张的升值幅度，目标价可以画，但现实却不一定会照着PPT走。
第二，明确的趋势就是套利交易。
对于一国汇率走势来说，明确的周期性趋势有三个坏处，一是套利，二是趋势自我强化导致汇率超调，三是破坏外汇市场韧性。
如果市场都相信人民币每年升3%-5%，套利资金会提前涌入，买人民币、卖美元。
买盘一拥而上，汇率就会涨过头。
涨过头之后，一旦经济数据不支持，又会快速回撤。
这种大起大落，对出口企业、进口企业、金融机构都是伤害，趋势越明确，市场越脆弱。
市场需要的是双向波动，不是单边承诺。
第三，人民币处于“渐进升值”通道的逻辑不严谨。
基本面巨额顺差，还要考虑资本账户逆差的对冲，结汇需求更是假定人民币会升值的自我服务倾向类证据，正常的结汇需求不会导致汇率持续升值，只有择机集中结汇才会形成汇率升值的推动力。
当市场预期人民币存在升值趋势时，结汇意愿迫切，会导致人民币持续升值。
关于美元走弱的判断，也不能机械拿来做参考。
美元未来会走弱，但走弱的时机和幅度难以判断，美国通胀还会持续数年，高利率也会持续数年。按照美联储最新研究，美联储长期利率中值，也就是可视为中性利率的水平，为3.1%，美国未来降息的空间有限。
第四，高盛认为的渐进升值好处不能简单相信。
渐进升值有助于制造业强国？原理是倒逼制造业提高生产率，这是萨缪尔森-巴拉萨效应的反向描述。萨-巴效应讲的是生产率上升会推动货币升值，升值是不是会导致生产率上升，很难说。
渐进升值有助于人民币国际化？要知道，货币国际化包括股权和债务两个方面，对股权国际化路径有利，对债务国际化路径不利，人民币升值不利于人民币国际借贷，包括贸易融资。
可是，国际市场谁愿意借一个不断升值的货币？最后只会导致债务压力会越来越大。
至于缩小中美GDP差距，恐怕难有说服力。
一个国家不太可能为了与别人比市场美元计价的GDP而持续硬来升值自己的货币，汇率最终要均值回归到市场认可的均衡汇率。
巨额贸易顺差下缓解国际贸易摩擦，也不太可信。
2008年之后，IMF已经有相关研究，汇率与出口之间的关联性大为下降。
单纯靠汇率升值去降低出口竞争力，同时压低国家整体物价水平，应该不会是政策菜单中的重要选项。
全球不平衡的原因就更复杂了，依靠汇率手段很难有突破性的解决进度。
所以，高盛的目标价，听听就好。
它是卖方叙事，是交易工具，不是政策承诺。
人民币国际化靠的是币值稳定、金融市场深度、资产可投资性，靠的是别人愿意持有、愿意投资、愿意借贷。单边升值带不来国际化，反而可能带来套利和超调，中国央行不会为投行目标价背书，投资者也不该把目标价当成路线图。
3.接下来怎么办？
那政策怎么办？企业怎么办？投资者怎么办？
在我看来，政策层的第一任务，是保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定，增强人民币汇率弹性，发挥市场在汇率形成中的决定性作用，同时防范市场“羊群效应”和非理性预期的自我强化。
中国人民银行副行长陆磊表示，中国实施有管理的浮动汇率制度，坚持市场在汇率形成中的决定性作用，同时防范市场“羊群效应”和非理性预期的自我强化。
中国没有必要，也无意通过汇率贬值获取贸易竞争优势，人民币汇率不会走单边极端，政策工具会用来平滑波动，不会用来制造趋势。
政策工具方面，中间价、逆周期因子、外汇风险准备金、离岸央票、宏观审慎管理，都是可用手段。政策要做的，是让升值斜率更平滑，让市场预期更稳定，让跨境资金流动更有序。
同时，要发展离岸人民币市场，增加人民币资产供给。人民币国际化需要更多可投资、可持有、可交易的人民币资产。
国债市场、大宗商品人民币结算、跨境支付系统，都是抓手。
还要扩大进口和对外投资，平衡经常账户顺差与资本账户逆差，顺差太大，结汇压力就大；花出去、投出去，才能形成双向流动。
另外，完善外汇衍生品市场，降低企业套保成本，也是基础设施，汇率波动是常态，套保工具是刚需。
至于企业们，则要记住四个字：风险中性。
出口企业不要幻想人民币一路升到6.0，也不要赌央行会把汇率压回7.2，分批结汇、远期锁汇、期权组合，才是正路。
进口企业可以利用人民币偏强窗口锁定购汇成本，汇率在企业经营中应当定位为风险管理对象，不能当成利润中心。
企业方真正该做的，是提升产品竞争力，改善账期管理，优化币种结构，把汇率波动当成经营变量，纳入财务决策，而不是当成投机机会。
正如我前面提到的，不要赌单边，这是投资者们必须要切记的。
中国首席经济学家论坛理事长连平表示，押注单一资产风险极大，应在专业机构指导下构建“攻守兼备、风险对冲”的平衡配置组合。
在汇率操作层面，投资者不应盲目跟风换汇、炒作外币资产，严控美元资产配置比例，通过本外币资产均衡配置实现自然对冲，不赌汇率单边涨跌，以中性交易思维锁定资产稳定性，淡化美联储加息与汇率波动的短期扰动。
美联储加息之后，美元存款利率看似诱人，但人民币升值可能吃掉汇差。
押注单一资产，风险极大。
普通投资者更该关心，自己的资产能不能承受双向波动，少去猜人民币会升到多少。
因为在短期看，我认为人民币汇率有望延续稳中偏强走势。
美联储加息效应释放后美元冲高回落，中间价持续偏强引导，出口和结汇韧性仍在。
有专家预计，年底前人民币汇率核心波动区间在6.7至6.9之间，全年人民币汇率走势有可能“先升后稳”。今年人民币对美元即期汇率累计升值超4.1%，离岸人民币对美元汇率累计升值4%。
短期在美联储货币政策预期、美国通胀等外部因素扰动下，人民币或围绕6.7上下波动。
中期看，人民币不会线性升值到6.0，更可能围绕6.6至7.2宽幅震荡。
6.0不是基准情景，5.5更不是。
风险点包括美国通胀反复、中东局势、日本加息节奏、套息交易逆转、全球去杠杆。
支撑因素包括中国出口韧性、经常账户顺差、中间价引导、美元信用溢价下降，综合考虑美元长期面临信用问题，国内出口形势延续高景气度，客盘结汇需求仍在，同时央行稳汇率政策工具储备充足，人民币仍处于升值通道中。
南华期货高翔认为，本次美联储加息并非周期终点，美元指数存有底部支撑，本次加息属于预防式加息，意在阻断通胀二阶扩散。
加息终点不确定性偏高，油价为核心变量。
即便美元指数后续维持偏强运行，也不意味着美元兑人民币汇率将持续上行，人民币升值进程并未终结。
人民币汇率基本面韧性充足，但后续升值动能或将趋于平缓。
编辑出品 | 东针商略
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