市场先生永远正确：哪怕它只交易预期，哪怕它只交易情绪，哪怕它很少关心业绩。所以，看财报下注的投资者们，最近总是吃亏。
赶碳号学习2026年A股中报，发现锂矿板块三家龙头企业交出的成绩单非常亮眼：天齐锂业上半年归母净利润42.42亿元，同比增长4925.46%；赣锋锂业42.57亿元，同比增长901.36%；中矿资源11.11亿元，同比增长1146.81%。三家合计盈利近96亿元。
然而，9月2日锂矿板块全线下跌：中矿资源跌5.28%，天齐锂业跌4.35%，赣锋锂业跌4.38%，板块指数跌超3%。如果拉长时间来看，天齐年内下跌15.0%，较5月高点回撤42.9%；赣锋年内下跌20.1%，较5月高点回撤45.2%；中矿年内下跌37.2%。
深入研究后，赶碳号认为，锂矿企业的业绩与股价之所以严重背离，背后其实有三个逻辑：一是低基数下的增速失真，二是2027年供给过剩的预期，三是中国锂矿企业在海外遭遇的系统性政策风险。
01失真的业绩增速：低基数下的数字游戏
天齐锂业4925.46%的同比增幅看上去着实炸裂，但我们如果还原成绝对数值，便不难理解了。
天齐锂业2025年上半年归母净利润约0.84亿元，当时碳酸锂价格跌至7万元/吨附近，全行业处于亏损边缘。2026年上半年，电池级碳酸锂均价16.34万元/吨，较2025年同期的7.04万元/吨上涨132.14%。锂价翻倍，利润自然弹性巨大。赣锋2025年同期净利约4.25亿元，中矿约0.89亿元，基数同样都是偏低的。
从天齐锂业自身的利润周期看，当前42.42亿元的半年净利，距离历史高峰仍有较大差距。
2022年上半年，碳酸锂价格飙升至50万元/吨以上，天齐当年上半年实现归母净利润103.28亿元，营收142.96亿元，净利率约72%。2024年上半年，天齐亏损39.35亿元。2025年上半年盈利0.84亿元。从103亿到亏损39亿再到0.84亿再到42亿，天齐的利润曲线随锂价剧烈震荡。
三家锂矿公司的利润增长，主要来自锂价回升带来的基数修复而已。而产能扩张和成本下降所带来的成长性增长，贡献相当有限。
中矿资源在半年报中描述了上半年锂价走势："碳酸锂现货价格从年初的11.73万元/吨一路震荡上行……5月中旬触及年内高点20.98万元/吨，较年内低点涨幅近80%。6月后受贸易商逢高套现及部分矿山复产预期影响，价格回调至14.9-16.7万元/吨区间震荡。"
这段描述清晰地揭示了锂价的脆弱性。80%的涨幅，在一个月内就回吐了三分之一。截至9月2日，SMM电池级碳酸锂现货报价15.8万-16.2万元/吨，广期所碳酸锂期货主力合约收报154780元/吨，单日下跌3.24%，再度回到震荡区间的下沿。
锂矿企业利润的"含金量"同样需要重新审视。
天齐上半年扣非净利润42.00亿元，同比增幅318054.90%，分母几乎为零（2025年同期扣非仅132万元）。天齐在半年报中明确表示："计划不派发现金红利，不送红股，不以公积金转增股本"。
在现金流方面，天齐上半年经营活动现金流净额22.12亿元，同比增长21.51%。投资活动现金流净额-49.34亿元，其中投资支付的现金54.66亿元（主要为理财投资），购建固定资产、无形资产等长期资产支付的现金10.80亿元。利润留在表内，现金则流向了项目和理财。周期顶部的高资本开支，往往就是下一轮过剩的前兆。
赣锋锂业，上半年锂产品收入142亿元，同比增长199%。公司在马里Goulamina、阿根廷Cauchari-Olaroz、Mariana等多个项目上持续投入。
中矿资源上半年毛利率52.90%，净利率31.98%，盈利能力在三家中最为突出，但其核心资产Bikita矿山位于津巴布韦，政策风险敞口最大。
02碳酸锂供给洪峰将至：明年供需缺口或将消失！
低基数解释了锂矿企业业绩增速的失真，2027年的供给预期，则从市场预期解释了他们的股价为何会持续承压。
赣锋锂业在2026年中报的管理层讨论中指出："澳大利亚矿山在经历前期锂价低迷期后，持续推进成本优化与运营效率提升，但在上半年锂价大幅波动后，下半年新项目和拟复产项目供给释放仍存在不确定性。与此同时，非洲锂资源正在加速崛起，逐步成为全球供应格局中的重要一极。"
天齐锂业则披露，其控股子公司泰利森运营的格林布什锂辉石矿2026年产量预计仍位居全球所有锂资源项目首位，占全球硬岩锂矿总产量的18.0%，占全球所有锂资源项目的12.2%。格林布什资源量1800万吨LCE、储量820万吨LCE。格林布什CGP三期（年产能52万吨锂精矿）已于2025年底投产，目前处于爬产阶段。
数据来源：综合中信建投、安泰科、SMM、中商产业研究院 2026 年最新预测，取各机构中性预测中值。
上图中的关键信息在于2027年供给增量。
赶碳号综合各机构中性预测，2027年全球碳酸锂供给预计273万吨，较2026年的220万吨增加53万吨，增幅24%。需求预计270万吨，增速约14%。供需缺口从2026年的+16万吨收窄至-3万吨。2028年供给预计303万吨，需求295万吨，供给超过需求约8万吨。
20207年53万吨的增量，相当于2026年全年供给量的四分之一！
主要增量来源包括以下几个方面：
澳洲，格林布什CGP三期爬产、Wodgina扩产、Pilgan增产，合计增量约15-20万吨；
非洲，马里Goulamina二期、津巴布韦Bikita扩产、刚果（金）Manono等项目，合计增量约10-15万吨；
南美，阿根廷Cauchari-Olaroz二期、Mariana扩产、智利SQM增产，合计增量约10-12万吨；
中国，江西枧下窝达产、青海盐湖扩产（盐湖股份锂盐总产能已达9.8万吨/年）、四川措拉矿投产，合计增量约8-10万吨。
当然，碳酸锂的需求也在增长。储能电池需求同比增长40%-50%，动力电池保持两位数增长。但是，需求的增速（约14%）已经远远低于供给的增速（24%）。
中信建投在2026年8月的一份研报中判断，"2027年预计需求持续景气，碳酸锂持续供不应求"，但这一判断的前提，是"海外矿山政策不确定因素影响，实际供给或低于预期"。换而言之，乐观机构的判断，都是建立在供给不及预期的假设之上。当然，在另一个方向上，让增长的需求来消化这53万吨增量的这种假设，显然是不成立的。
天齐锂业的盈利弹性，高度绑定碳酸锂售价。据机构测算，锂价每下跌1万元/吨，天齐单季度净利润减少约4-6亿元。若2027年锂价中枢从18万元回落至12万元，天齐年化利润可能从80亿元级别缩水至40亿元以下。市场当前定价的，肯定是公司2027年的盈利预期。2026年中报的已实现利润，其实早已经反映在股价之中。
03中国锂矿军团的全球地缘风险
产能过剩是远期压力，海外日趋复杂的地缘政治，则是近在眼前的风险。
三家公司半年报的风险提示章节，均将海外经营风险列为核心风险项。天齐锂业甚至用了两页的篇幅来详细描述了其在智利遭遇的诉讼失败——这恐怕是中国锂矿企业海外投资史上遭遇的最沉重的一次打击。
天齐锂业：智利SQM控制权移交，终审败诉
天齐锂业在半年报"地缘因素及逆全球化的风险"章节中披露，2024年5月31日，其参股公司SQM与智利国家铜业公司（Codelco）签署了《合伙协议》。协议约定，SQM在阿塔卡马盐湖锂业务的开采经营权拟从2030年到期延期至2060年，2025年至2030年间在阿塔卡马盐湖开采锂的授权生产配额拟增加。
但自《合伙协议》生效起，阿塔卡马盐湖的核心锂业务将由Codelco对合营公司持有多数股权，并将由Codelco自2031年起合并报表。预计从2031年开始，SQM不再拥有其智利阿塔卡马核心锂业务的控制权。
天齐锂业持有SQM约21.90%的股权，为SQM第二大股东。SQM的阿塔卡马盐湖是全球成本最低、储量最大的锂盐湖之一。2031年控制权移交后，SQM的战略规划、决策效率、利润分配都将发生变化，天齐作为小股东的权益将被稀释。
天齐锂来一直试图通过法律手段阻止这一交易。2024年7月26日，天齐全资子公司天齐智利于智利当地就CMF的决定向智利法院提起诉讼，并于2025年11月21日向智利最高法院提起上诉。智利当地时间2026年1月27日，天齐智利收到智利最高法院判决书，其维持了智利法院的裁决，驳回了天齐智利的上诉请求。根据智利相关法律规定，该判决为终审判决。
终审败诉，意味着天齐已无法通过司法途径阻止SQM控制权移交。这一事件向所有中国锂矿企业传递了信号：在资源民族主义浪潮下，通过合法市场化方式取得的股权，也可能在东道国政策变动中被稀释。
赣锋锂业：墨西哥矿权被取消，阿根廷项目进展缓慢
赣锋锂业在半年报"海外业务拓展及经营风险"章节中写道："公司加大了对国外资源收购和开发力度，于全球多个国家（包括澳大利亚、阿根廷、墨西哥、爱尔兰、马里等）经营业务及投资……一些海外国家的政府持股政策可能对公司当地投资项目的股权结构产生不利影响。"
半年报未直接点名墨西哥项目的具体进展。公开信息显示，赣锋锂业旗下的墨西哥Sonora锂黏土项目（总锂资源量约882万吨LCE）遭遇重大打击。2022年墨西哥修订《矿业法》，正式将锂纳入国家战略性资源范畴，实行专项管控，取消所有私人锂矿特许权。赣锋的9项矿权被全部作废，前期投资面临难以收回的风险，目前通过国际仲裁维权，结果未知。
阿根廷项目进展同样缓慢。赣锋在半年报中披露："阿根廷盐湖项目的主导方多为资金雄厚且执行效率较高的大型企业，但在实际推进中，受困于恶劣的开发环境（高海拔、偏远区位、基础设施落后）、水资源可持续利用难题、技术工艺瓶颈以及社区关系维护等多重挑战，2026年上半年整体开发进度仍显缓慢。"
赣锋的Cauchari-Olaroz盐湖项目一期4万吨/年碳酸锂已投产并持续爬坡，二期扩张计划入选阿根廷RIGI（大型项目投资促进法）计划；Mariana项目一期2万吨/年氯化锂已正式投产。RIGI计划提供税收优惠和审批加速，但阿根廷的高海拔、水资源短缺和社区关系问题，是所有盐湖项目共同的瓶颈。
中矿资源：津巴布韦出口禁令与"免费干股"
中矿资源的核心资产——Bikita矿山位于津巴布韦。
中矿在半年报"地缘政治风险"章节中坦承："公司所属矿山生产经营、固体矿产勘查和矿权开发业务实施地点均在海外……我国与海外业务所在国可能发生贸易保护事件、双边关系发生变化的风险，海外业务所在国国内发生政治动荡、军事冲突等突发性事件，或者海外业务所在国的外商投资政策发生重大变化，将影响公司海外业务的资产安全和盈利水平。"
实际上，津巴布韦的政策变动在2026年密集落地：
2022年，限制锂原矿出口，允许锂精矿出口；
2025年中，宣布2027年起全面禁止锂精矿出口；
2026年2月25日，津巴布韦矿业部声明将原定于2027年实施的精矿出口禁令提前全面落地，旨在强制推进矿产本地增值；
2026年5月22日，津巴布韦政府发布《矿产分类与宣言》，正式将锂、镍、钴、石墨等14种矿产列为"关键矿产"，要求国家通过设立特殊目的载体（SPV）在开采中行使强制最低持股权，即国家"免费干股"分红权。
中矿资源的Bikita矿山自2022年收购以来连续完成四次增储，矿石资源量从2941.40万吨增长至14143.47万吨，LCE从84.96万吨增长至343.41万吨。公司投资修建的200万吨/年锂辉石浮选厂和200万吨/年透锂长石重选厂，年产约30万吨锂辉石精矿和30万吨化学级透锂长石精矿。截至报告期末，公司及所属子公司共计拥有各类矿业权72处，其中采矿权11处、探矿权47处、地表租约14处。
出口禁令提前落地，意味着中矿资源必须在津巴布韦本地建设锂盐冶炼厂，否则精矿无法外运。"免费干股"政策则意味着津巴布韦政府将不投入资金获得项目股权，直接稀释中矿的利润份额。两项政策叠加，将显著增加中矿的资本开支和运营成本。
中矿在半年报中披露的应对措施是"通过购买相应的政策性信用保险，规避或及时应对各种可能出现的风险"。信用保险主要覆盖商业风险，对主权国家的政策变动风险覆盖有限。
中国锂矿军团海外风险全景图
当然不止上述三家企业，中国锂矿企业在全球范围内都遭遇了资源民族主义的冲击。截至2026年9月，全景风险梳理如下：
数据来源：各公司 2026 年半年报、财新网、澎湃新闻、雪球行业研究，截至 2026年9月。
上表显示，中国锂矿企业的海外资产大多位于政策风险较高的国家。澳大利亚是相对稳定的"安全岛"，但天齐的格林布什和赣锋的Mount Marion也面临外资审查趋严和劳工成本上升的压力。
天齐锂业在2026年半年报中表示——
在全球清洁能源转型的背景下，各国逐渐意识到锂作为能源金属的战略意义，全球主要锂资源供给国持续收紧矿业监管政策，强化锂资源主权管控与产业链自主可控能力，资源保护与产业规制力度显著升级。
04周期股的定价逻辑：业绩顶就是股价顶
锂矿股属于周期股，定价逻辑与成长股自然不同。周期股的股价反映未来1-2年的商品价格预期。当期已实现利润，已经计入股价。
锂矿概念股们的近期走势，恰恰符合这一逻辑：
2026年4-5月，市场预期下半年锂价缺口扩大，资金提前布局，天齐股价冲到82.49元，赣锋冲到91.67元；
2026年5月后，油价大跌拖累新能源板块情绪，叠加获利盘兑现，股价开始回调；
2026年7-8月，中报业绩陆续披露，净利暴增落地，但股价已经提前回调约40%。机构遵循"买预期、卖事实"的逻辑，借利好出货；
2026年9月2日，中报披露收官后首个交易日，锂板块指数跌超3%，中矿资源大跌5.28%，天齐、赣锋均跌超4.3%。
资金用脚投票，原因就在于业绩已经处于周期顶部区域。9月2日当天，赣锋锂业主力资金净流出约3.2亿元，天齐锂业主力资金净流出约1.9亿元。
锂矿企业是否有能力平抑周期波动？从三家公司的半年报来看，都在尝试，但效果有限。
天齐锂业的应对措施包括："通过开展与生产经营相关的商品期货套期保值业务，并将期货和现货有效结合，以规避价格波动对公司经营带来的潜在风险"，同时"加大与锂上下游产业链的合作，优化原料和产品定价机制，探索进一步优化公司产品结构和盈利模式"。
赣锋锂业的应对似乎更为系统："在产品端优化生产流程，通过技术升级和工艺优化降低生产成本；在资源端优化锂矿运营，加快和推动低成本锂资源的建设和投产；在研发端加大研发投入，开发高附加值锂产品，积极布局固态电池、锂回收等领域；在财务端加强现金流管理……通过展开商品期货期权套期保值业务，有效对冲产品价格波动风险。"
这些措施以短期对冲为主。期货套保只能对冲短期价格波动，无法改变周期趋势；长协订单只能锁定部分销量，无法锁定价格；向下游延伸（固态电池、锂回收）尚处于早期，无法贡献规模化利润。
从单一品类周期股转型为多元化资源巨头，可能是更根本的出路。国际矿业巨头用百年历史验证了这一道路。
05他山之石：如何摆脱周期股的宿命？
必和必拓：多元化组合
必和必拓（BHP）业务涵盖铁矿石、铜、炼钢煤，并正在拓展钾肥业务。必和必拓管理层在2026财年电话会议中表示：
必和必拓在设计上是一家多元化矿业公司，而不是专注于单一商品。
必和必拓在2026财年电话会议纪要中指出，“这是我们的竞争优势。我们多元化的投资组合有助于在整个周期内提供持续强劲的现金流，支持投资和股东回报。这不仅帮助我们免受大宗商品价格周期低迷的影响，还使我们相对于单一商品公司能够在低迷时期蓬勃发展。”
多元化的逻辑在于，不同大宗商品的周期并不同步。
中国房地产下行拖累铁矿石需求时，新能源与AI扩张拉动铜价上涨；铜价低迷时，钾肥和煤炭可能处于景气周期。必和必拓通过铁矿石+铜+煤+钾肥的多品类组合，实现周期对冲。
2026财年，必和必拓铜产量达到190-200万吨，埃斯康迪达铜矿选矿厂吞吐量创历史纪录。加拿大Jansen钾矿项目按计划建设，预计2027年投产，将新增钾盐品类。
南方铜业：拥抱周期，不做套保
美国南方铜业（SCCO）选择了另一条道路。作为单一品类公司，南方铜业通过极致的成本控制来应对周期，不刻意规避周期波动。
南方铜业的信条是——"作为价格接受者，而非制定者；拥抱而非规避商品价格周期"。公司不将大宗商品价格套期保值作为重要战略。行业领先的低成本结构和运营效率，是其穿越经济周期的壁垒。
这一策略的逻辑在于：当价格低迷时，低成本生产商能够保持盈利甚至扩张市场份额；当价格高涨时，不受金融衍生品头寸束缚，充分享受红利。南方铜业的现金成本长期位居全球铜企第一梯队，使其在铜价周期底部仍能保持正现金流，在顶部利润弹性最大。
雅宝：全球布局+长协+下游延伸
雅宝（ALB）是全球锂业龙头，也是唯一能与中国锂矿企业直接对标的国际锂业公司。雅宝的平抑周期策略包括以下三方面：
全球资源布局：在澳大利亚（Greenbushes参股）、智利（Salar de Atacama）、美国（Silver Peak、Kings Mountain）、中国（多个基地）均有资产，分散单一国家政策风险；
长协+现货结合：与下游电池厂和正极材料厂签订长期供货协议，锁定部分销量和价格，剩余产能走现货市场；
下游延伸：从锂盐延伸到特种化学品、溴素、催化剂等高附加值领域，这些业务的周期性远弱于锂盐，能够平滑整体盈利波动。
对中国锂矿企业的启示
对比国际矿业巨头，中国锂矿企业在平抑周期方面存在明显短板：
上图显示，中国锂矿企业既缺乏必和必拓的品类多元化，也缺乏南方铜业的极致低成本，更缺乏雅宝的下游延伸和长协体系。锂价上行周期，它们是利润弹性最大的受益者；锂价下行周期，它们也是受伤较深的群体。
赶碳号发现，中矿资源在铯铷业务上具备一定的"第二曲线"雏形。公司是全球铯铷盐行业龙头，拥有加拿大Tanco和津巴布韦Bikita两大铯资源基地，铯铷业务的客户以海外高端客户为主，周期性远弱于锂盐。但目前铯铷业务收入占比较低，尚不足以平抑锂周期的剧烈波动。
近年来，赣锋锂业在尝试"锂矿+锂盐+锂电池+锂回收"的全产业链布局。上半年锂电池业务贡献了利润增量，公司也在积极布局固态电池和锂回收。但是，全产业链布局意味着更高的资本开支和更复杂的管理难度，在周期下行期可能会放大风险。
后 记
回到本文主题：业绩炸裂，但股价暴跌，其实不止于碳酸锂这一个行业。
三家公司的半年报，恰恰是周期顶部区域时做出来的成绩单。天齐的4925%、赣锋的901%、中矿的1147%，这些增速数字越耀眼，就越说明周期已经走到极致。
对于中国锂矿企业而言，要想穿越周期，就必须改变商业模式。具体方向可能包括：
品类多元化方面，我们应该学习必和必拓，从单一锂矿企业转型为多品类资源集团。中矿的铯铷、赣锋的电池回收、天齐的固态电池，都是有益的尝试，但需要企业有决断力，敢于更大力度的并购和布局；
成本极致化方面，要学习南方铜业，通过技术进步和规模效应，将现金成本降到全球第一梯队。在周期底部，低成本永远是不二的生存法则；
长协体系化方面，我们要学习雅宝，与下游电池厂和车企建立长期战略合作关系，锁定部分销量和价格，降低现货市场波动的冲击；
在资产安全化方面，企业难免会裹挟在资源民族主义浪潮之中。重新评估海外资产的风险收益比，适度增加国内资源（江西锂云母、青海盐湖、四川锂辉石）的配置比例，降低对单一国家的依赖，或许才是重要路径。
锂矿股的"见光死"，是市场对周期顶部的理性定价。它在用价格提醒每一家锂矿企业：周期不会永远持续，改变商业模式才有可能穿越周期。
数据来源说明：
1. 三家公司财务数据均来自其2026年半年度报告原文；
2. 锂价数据来自SMM上海有色网；
3. 全球供需数据综合自中信建投《电力设备新能源行业碳酸锂深度报告》、安泰科、SMM、中商产业研究院《2026年中国碳酸锂产业发展蓝皮书》，取各机构中性预测中值；
4. 海外地缘政治风险信息来自各公司半年报风险提示章节、财新网、澎湃新闻等；
5. 国际矿业公司信息来自必和必拓2026财年运营公报及电话会议纪要、南方铜业公开研究、雅宝公司公告；
6. 股价及市值数据截至2026年9月2日收盘。
