原标题：3亿美元债务偿付压力山大，亿达面临大考

一笔3亿美元的境外债务成为悬在亿达中国（03639.HK)头顶的达摩克利斯之剑。

事情的由头是亿达中国执行董事、“中民系”高管陈东辉涉嫌职务侵占罪被拘留，再度触发亿达中国数十亿贷款的立即还贷条件，引发了外界对亿达中国偿债能力的关注。

亿达中国的长短债结构和现金短债比数据十分危险，最近一笔需要偿还的大额短债就是4月17日到期的3亿美元高级票据。对于这笔债务，亿达中国最新的表态是，“现有内部资源可能不足以偿付现有票据”，亿达中国将就未偿付本金额的至少2.25亿美元或75%开始要约交换，而一旦交换要约不能成功实行，就可能无法偿付于2020年4月到期的现有票据，考虑进行债务重组。

也就是说，交换要约是在偿债期限到来前亿达中国所能做的最大努力。

根据亿达中国提出的交换要约条款，持有人每交回1000美元本金额票据，则将收到80美元现金对价及920美元的新票据，新票据预期在新交所上市，2022年到期。亿达3亿美元旧票据的利率是6.95%，而新票据年利率大涨——自发行日起计，前6个月按年息10%计算，余下期间按14%的年息算，每半年于期末支付利息。

根据亿达中国的时间表，新票据将于3月中旬在新交所上市，在这之前要完成置换。

对于亿达中国发起交换要约，评级机构的态度较为消极。从新的要约条款来看，此次置换可被认为是大幅折让置换。

在2月27日，即亿达中国公告同日，惠誉将亿达中国的长期发行人违约评级（IDR）从“CCC”下调至“C”；与此同时，已将2020年4月到期的3亿美元高级票据评级从“CCC”下调至“C”，票据回收率评级为“RR4”。

惠誉认为亿达中国在截至2019年6月底拥有8.23亿人民币的非限制现金，估计其在2019年底的非限制现金也处于类似水平，部分现金余额可能已于2020年1月和2月支出。

标普全球评级也宣布下调亿达中国的长期发行人信用评级，从“CCC-”下调至“CC”。这意味着违约的可能性高，尽管违约尚未发生，但预计会实际发生。

标普认为这场置换要约属于大幅折让置换，而非伺机置换，如果上述要约未能达成，亿达中国很有可能将面临债券违约，“该公司的现金余额较少，且短期内基本没有其他可行的再融资方式”。

标普表示，亿达中国没有足够的内部资金来偿付2020年4月到期的票据，估计截至2019年12月31日，亿达中国的不受限现金规模不足人民币10亿元，且2020年1月的经营性现金流净流入额也有限，其寻求的其他融资渠道也无实质性进展，母公司中国民生投资股份有限公司出售其持有的亿达中国的股份的交易也未完成。

标普认为亿达中国的置换要约可能将于2020年3月达成，但置换完成后，亿达中国极其疲弱的流动性状况也难以改善，仍面临偿付风险，特别是对其2020年9月到期的人民币8亿元的境内公司债券。

亿达中国则表示，如果交换要约成功，公司的整体财务状况可以改善，能够提供财务稳定性以维持经营。

作为一家房地产开发商，亿达中国手中的最后筹码是项目资产。

截至2019年6月30日，亿达中国应占权益土储建面为818万平方米，其中接近70%位于其大本营大连，投资第二多城市是武汉，土储占比9.4%。

总土储中，78%的土储性质为商务园区，仅有22%的土储为综合住宅用地。

目前其可供出售的住宅物业包括青云天下、河口湾、大连蓝山、长沙小镇及郑州科技城等项目。

以产城综合开发为主业的亿达中国，旗下拥有11个商务园区，其中6个已经部分竣工，可出租面积约220万平方米，集中在大连和武汉等地；商务园区内办公市的合计账面值约为191亿元，这部分资产未来或许也可出售。

不过，商务园区资产的流动性要明显差于住宅。

在2019年初中民投流动性危机爆发后，亿达中国已经开启一系列自救动作，但效果差强人意。

其自救行动大致围绕三个方面，一是减少资金流出、节约开支——2019年全年，亿达中国仅公开拿了郑州科技新城地块，基本放弃了土储增长，以求换取资金安全。

二是出售项目，2019年10月，亿达中国以8.7亿元出售了武汉软件新城第二期住宅项目，所得款项用于补充营运资金及偿还现有贷款。在资金危机尚未缓解的当下，从亿达中国现有表态来看，或许会谋求出让更多项目。但由于其78%的土储性质为商务园区，住宅土储也多为商务园区项目附属，因此较难找到接盘方。

三是谋求重续若干借款及延长还款，寻找新的融资来源。此次票据交换要约便是延长还款的举措之一。

能左右亿达中国生死的，还有地方政府的态度。亿达的主业商务园区是地方政府非常欢迎的，符合政策导向。亿达正是在20多年前开发运营大连软件园起步，通过和各个地方政府签署战略合作协议敲定项目、壮大规模。

尽管商务园区能贡献的销售回款很少，但亿达在大连、武汉、成都、重庆、长沙、郑州等二线城市的园区，多以高新科技、智能制造、生物医药等为主导产业，是当地政企合作的重点项目。比如去年亿达拿下的郑州科技新城二期项目，当地政府就与亿达达成了商务园区办公室回购协议。疫情后各地经济的复苏需求，或许能让亿达中国获得片刻喘息之机。