张林 | 文 2025年12月27日至28日召开的全国财政工作会议，明确了2026年财政工作的重点任务。其中首要任务是大力提振消费，并在“人的全面发展”领域扩大有效投资。此前中共中央关于“十五五”规划的建议也提出，扩大内需要坚持“投资于物”和“投资于人”紧密结合。
对比近十年的财政工作会议通稿内容可以看出，最近两年，财政政策在“投资于人”的思路上更加明确。在过去25年里，经济发展主要依靠各类“投资于物”的支出驱动，这些支出转化为高楼大厦、路桥管网、生产设备，推动我国迅速成长为全球第一基建大国和制造大国。
为何要在当前阶段转向投资于人呢？
近十余年来，固定资产投资增速的变化趋势充分反映出“投资于物”的空间正在持续收窄。2009年至2025年前11个月的数据显示，基础设施投资增速从42.2%下降至0.13%，制造业投资增速从26.6%下降至1.9%，房地产开发投资增速从33.6%下降至-16%。这些投资既包括财政引导与托底的政策性投资，也包括企业基于市场逻辑进行的市场化投资，同时还涵盖家庭部门出于资产配置需求而形成的不动产支出。
各领域投资增速的普遍下行，说明基础设施、制造业、房地产等传统领域已进入存量时代，进一步追加投资的空间明显收窄。与此同时，通过“投资于物”所形成的供应能力，不仅能覆盖国内需求，也足以应对全球市场的商品需求。在中美贸易摩擦持续的背景下，2025年前11个月我国贸易顺差仍创下1万亿美元的历史新高。“投资于物”是我国形成强大生产能力的重要原因，但是，实现这一成就并非没有代价。
第一个代价是“低价困境”：由于供给能力相对过剩，大量中低端产品价格偏低。企业为追求利润规模，往往选择扩大生产、以价换量，这又进一步压制了产品价格。自2022年10月以来，我国PPI（工业品出厂价格指数）同比持续为负，这种循环可能制约了中低收入群体的收入增长——数据显示，PPI的变动与居民工资性收入增速之间存在较强的相关性。
从国际比较来看，韩国、欧盟、日本制造业的人均工资分别约为中国大陆制造业工人的4倍、5倍和6倍。各国间的工资收入差距，明显大于其在制造业效率与技术水准上的实际差距。
第二个代价是债务困境。大规模实物投资的另一面是债务的积累。随着我国经济总量成为全球第二大经济体，债务规模也在短短十余年间跃居全球第二。根据国际清算银行（BIS）的统计，截至2025年二季度，我国实体部门债务规模已达56.4万亿美元，仅比同期欧元区与日本债务规模的总和低3.6万亿美元。
考虑到我国融资体系以间接融资为主，直接融资中债券市场规模也大于权益市场，从债务视角看，无论是看得见、摸得着的实物资产，还是数字意义上的GDP统计，正面体现为资产与增长，背面则对应着债务与利息。这正是当前强调有效投资与债务管控的重要原因。
最后一个代价是劳动强度不降反升。一般而言，技术效率提升会替代部分劳动投入，从而降低劳动强度。然而，对高效率设备的增产与扩张需求，可能会反向推高实际劳动强度。数据显示，企业就业人员周平均劳动时长从2018年二季度的45小时上升至目前的48.5小时左右，这一时期恰是设备工具类投资增速较高的阶段。
相比单方面“投资于物”，“投资于人”的好处非常显著。一方面，它有助于缓解宏观层面的结构性失衡。财政支出加强“投资于人”，意味着支出结构需要优化与调整：传统领域的无效与低效投资应逐步减少，从而降低无效和低效供给；同时，增加教育、健康、就业、养老、育儿等领域的公共支出，将有助于改善居民的消费预期与实际消费能力。
另一方面，“投资于人”也有助于缓解低价困境和债务困境的压力与风险。消费升级以消费意愿和能力的提升为前提，产品与服务品质的改善以及新型消费的增长，不仅能扩大企业利润空间，也有利于减少因低效内卷而产生的过长劳动时间。在债务形成机制上，“投资于人”并不直接带来经营性收益，这会抑制地方低效负债和盲目投资的冲动，同时激励地方政府通过提升公共服务质量来吸引税源流入。
退一步说，此前“投资于物”之所以成效显著，本质在于实物投资扩张所带来的增长红利充分惠及了广大微观个体。而在投资于物的优势减弱、劣势凸显的当下，只有加快转向“投资于人”，才能弥合宏观与微观之间的“体感”差距。
（作者系远东资信研究院副院长）
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