布伦特原油五月创六年来最大单月跌幅，市场押注美伊谈判将推动霍尔木兹海峡重新开放，驱动油价持续走低。然而，加拿大皇家银行（RBC）大宗商品研究主管Helima Croft在最新报告中发出警告：当前油价走势与供应现实之间已出现严重背离，全球库存正以创纪录速度消耗，若局势无法取得实质性突破，今年6至8月将对原油市场构成严峻的压力测试。
据新华社报道，特朗普当地时间29日周五在社交媒体发文说，他即将在白宫战情室开会，就伊朗战事作出最终决定。消息再度压低市场情绪。WTI原油当日下跌1.73%，收于每桶87.36美元；布伦特原油下跌1.77%，收于92.05美元。五月全月，布伦特原油累计下跌逾19%，为2020年3月新冠疫情冲击全球经济以来最惨烈的单月表现；WTI五月跌幅近17%，创2025年4月以来最差月度纪录。
然而，特朗普同时列出了一系列德黑兰历史上均拒绝接受的条件：伊朗必须承诺永不拥有核武器、立即无条件双向开放霍尔木兹海峡且不得征收通行费、清除海峡所有剩余水雷，以及允许美方挖掘并销毁遭空袭后掩埋于废墟中的浓缩铀。据CNBC援引美国官员称，谈判人员已就一份涵盖延长停火及伊朗核计划谈判安排的60天备忘录（MOU）达成框架，但仍需特朗普最终签署。
Croft在报告中写道，她并不排除某种形式的MOU最终成形，但"就实质性协议而言，当前的新闻标题及其对油价的冲击，均已明显跑在现实前面"。她提醒投资者，类似"协议即将达成"的报道此前已出现多次——距首次相关消息曝出至今已逾三周，期间伊朗累计损失产能接近3亿桶。在她看来，市场反复被"局势即将结束"的新闻说服、放弃对最坏情景的定价，却对持续的外交僵局和反复升级的军事冲突选择性失忆，正是真正的危机被持续掩盖至今的根本原因。
市场陷入"记忆碎片"式交易，协议叙事压倒现实
Croft在报告中以"《记忆碎片》（Memento）式"心态来描述当前的市场交易逻辑——每当"协议即将达成"的新闻出现，市场便将其视为决定性突破，却对持续的外交僵局、核问题上的根本分歧以及双方反复升级的军事摩擦选择性失忆。
这一模式在本周已再度重演。就在最新一轮由Axios报道驱动的油价下跌后数小时，便有新报道称伊朗再度向多艘未与IRGC协调通行的船只发射导弹。本周四，美军在霍尔木兹海峡拦截伊朗四架无人机并对班达尔阿巴斯附近的伊朗军事阵地发动打击，IRGC随即以弹道导弹回击美军在科威特的基地，该导弹被科威特军队成功拦截。本周一，美军还对两艘在海峡布雷的船只及班达尔阿巴斯一处防空阵地实施了打击。
Croft认为，2026年2月27日或将被证明是霍尔木兹海峡油轮通行量在可预见未来的峰值。任何将霍尔木兹海峡实际控制权保留给伊朗的停战结局，都将导致海峡过境流量大幅低于历史正常水平。
库存消耗加速，10月或触历史危险低位
在协议叙事主导价格走势的同时，RBC的数据揭示出一个正在加速恶化的基本面现实。
危机已进入第三个月，中东供应中断对全球库存的持续消耗日益凸显。Croft测算，若按当前六周平均速率继续消耗，以岸上原油库存对比炼厂加工量衡量的库存覆盖天数，可能在10月前降至30至40天区间——这将是RBC自2016年建立数据集以来的最低水平。一旦跌穿这一阈值，可能因物流瓶颈和原料供应不足而危及正常行业运营。
值得注意的是，危机初期冲击之所以相对可控，在于充裕的初始库存水平以及各国协调释放战略石油储备（SPR），一定程度上缓冲了这场史上规模最大供应冲击的即时影响。但Croft指出，这些"能源减震器"正在迅速耗尽。RBC同时预计，未来数周内库存消耗速度将进一步加快，危机节点可能较预期提前到来。此外，由于其他国家市场数据能见度有限，当前库存降幅可能存在系统性低估，实际情况或比已知数据所呈现的更为紧张。
基于上述判断，Croft得出结论：在没有任何实质性突破的前提下，RBC有信心认为6至8月将对原油市场构成严峻的压力测试——"而这个市场迄今为止一直在通过说服自己来规避最坏情景的定价"。她写道：
"时间正在流逝，重开霍尔木兹海峡、避免硬着陆的窗口正在快速收窄。"
协议难落实：物流、保险与制裁三重阻碍
即便美伊最终签署停火延长备忘录，RBC认为霍尔木兹海峡也难以实现实质性快速恢复。
从操作层面看，即使有更多船只获准过境，初期也大概率以单向通行为主，增加了疏通航道的物流复杂性。鉴于导弹、无人机和水雷构成的持续威胁，Croft难以预见有多少西方航运公司愿意仅凭一份60天MOU便冒险重返这条航道。极高的保险费率，以及在美国制裁框架下向IRGC相关实体付费或进行通行协调所涉及的法律障碍，进一步压缩了船东的实际选择空间。航运业内专家已指出，伊朗主导的重开方案大概率意味着有限的过境量，而海峡的完全恢复可能需要伊朗军事力量被明确击败、并实现不受限制的通行为前提条件。
与此同时，阿联酋替代陆路运输线路的加速推进以及沙特阿拉伯持续高负荷使用东西管道（East-West Pipeline），已成为海湾地区在适应新格局下的现实选择。
Croft还提出一个颇具战略意味的问题：伊朗内部是否存在倾向于维持当前"不战不和、石油微流"现状的力量？这些力量可能判断，随着夏季来临、库存消耗的经济代价愈发难以通过舆论管理掩盖，伊朗的谈判筹码将自然增强。尽管双重封锁已明显消耗伊朗政府财政与油气运营效率，但据报道伊朗仍在通过豁免条款出售此前受制裁的石油并从霍尔木兹通行费中获取收入。
更值得关注的是，尽管当前恶性通胀程度已远比今年1月严峻，伊朗政府据报道迄今未遭遇新一轮大规模抗议，且据称IRGC已利用停火期重建了部分军事能力——这或许意味着，德黑兰强硬派认为时间站在自己这一边。
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