王立新：创业板上市首先要明确股权的确定性

王立新解析了其中的四个问题，第一个问题是，在A股上市过程中，中国证监会最关注的就是股权的确定性，一个公司在上市申报材料的时候不能说股份不确定，不能够有争议，这是关注的第一个问题。这些问题会导致很多在国外上市过程中，尤其是风投上市里面的对赌，员工激励计划，这些在国内A股上市的话，如果存在不确定的可能性，都会被退回材料，必须把申报材料所有的股票都是锁定，没有再变化的可能性。

第二个问题是知识产权出资的问题，在此次创业板这种情况是非常多的，比如其中有人掌握了核心的软件、掌握了专门的技术、专利，出资的时候作为投资人也好，作为上市时的律师、保荐人、证监会的审核也好，首先你的出资要没有争议，你如果是植物的发明，权利可能会属于公司或是属于其他共同权利，你的出资就会有问题，必须在上市前把所有的问题厘定清楚，通过协议、转让的方式，不能说因为专利、知识产权是你做的你就能拥有没有其他人争议。

第三，对赌协议的问题，国内A股在这次发审会之前，大概是十几号专门选了五家创业板企业开了一个讨论会，参会的包括法律，谈论的是三家小红筹回归上创业板，从红筹改成创业板，两家H股公司，部分业务类似分拆上A股，他们对红筹回顾特别关注，尤其是关注对赌协议的安排。其实中国对对赌没有明确的禁止但是会导致部分股权的不确定，最后的结论还是希望在申报时股份能够稳定，也就是说对对赌协议的安排带到材料里面去原则还是不接受，这一点对于在座的各位可能持有小红筹架构公司的股权，如果转报A股的时候要注意一下细节，当然红筹转A股有很多的问题，包括发行主体的问题，过去的协议模式，内资公司只持有牌照没有经营利润，在这种情况下没有连续的盈利纪律不符合上市条件，在重组方面也很多技术性的问题。

第四，红筹架构回归创业板的问题，包括实际控制人是否发生变化，因为红筹架构过去都是BBI公司，因为税的问题在2008年基本上都改成了香港公司，这是因为税收的问题。这里面会重新认定，最终控制人是否会发生变化。你当时出去的时候你的手续是否完全合法？

实录：

今天非常高兴在这里和在座的各位分享我们同威创投的秋季论坛，前面几位嘉宾做了非常精彩的演讲，章行长从国际的视野，刚才的邱总也谈得非常详细，通过数据、历年来的比较都非常清楚的做了阐述，李总是比较酷，大家想听到的东西他不说，让大家再找他私下聊。我这里讲的是创业板上市的重大法律问题解析，实际上在座各位也不见得想听这么专业，这么窄的东西，但是我还是尽量的讲得生动一点、好听一点。我可以告诉大家一个消息、两个活动。在这个月的17号，第一次的发审会，18号第二批，第一批是7家，第二批是6家，不知道是组织上安排的，还是这帮企业就这么好，全部是百分之百过。中国人做事就要扎堆，赶上这一波就赶上，赶不上就第二波。过会没有这么大量，第一次7家，第二次6家都百分之百过会，我觉得这是不可思议的，这可能是扎堆也可能是国庆献礼，集中上三家五家不成气候，凑三十家、五十家怎么凑，发审委很忙。创业板上市在中国来讲确实是个新的市场板块，在座各位听到的也不少，刚才章行长讲到十年磨一剑，我记得1999年银湖的工作会议我也参加了，什么叫高成长、高科技，高科技说不行，高成长，全世界开店的也可以算是，后来就是高成长、高科技。在创业板上市过程中有很多特殊的法律问题，我们除了为创业板新设了发审委员会也有专门的法律规定。

实际上在上市的过程中财务问题和法律问题再加上券商和保荐人总的协调下，这是企业上市必须的三块内容，在企业的改制过程中，在企业最早的设立过程中，在企业的运营过程中，可以讲所有的问题都能理解为法律问题，比如说股东，比如我们谈到的有限合伙能否作为发起人的问题，这个问题刚刚解决，第一次解决是山西的一家企业在过户的时候是合伙人作为发起人的，第一波的企业里面有一家这样的企业，这个事儿让很多的创投企业，特别是以有限合伙的形式心里面拔凉拔凉的，他说不行就不行，为什么？没有那么多为什么，不改就是不行，很多企业，包括我们经手的一些企业，被迫转为有限公司持股，我们都经历过这样的案例。今天这个问题从根本上得到了解决，有限合伙这种在国际资本市场上比较多采用这种形式，作为国内A股的发起人也不存在法律障碍。

咱们就言归正传，在创业板上市有诸多的问题，有非常多的法律问题，招股书有很多的章节，我在这里选了一些比较重要的，或者是比较经常出问题的给大家讲一讲，如果要是详细的谈每一步的步骤，我们今天会的时间恐怕要延长到明天早晨了，我想同威创投他们也不同意，也不会让讲这么久。

申报上市材料首先要股权明确

第一，我们经常会遇到在A股上市过程中，中国证监会最关注的就是股权的确定性，你这个公司在上市申报材料的时候你还不能说你的股份不确定，不能够有争议，这是关注的第一个问题。这些问题会导致很多在国外上市过程中，尤其是风投上市里面的对赌，员工激励计划，这些在国内A股上市的话，如果存在不确定的可能性，都会被退回材料，必须把申报材料所有的股票都是锁定，没有再变化的可能性。我们会遇到股东、实际控制人会不会发生变化，股票锁定还不一定是控制人的变化，有50万股私下卖给了一方，以为上不了市，后来这家公司上市过了会，这家公司就说不卖了，后来写信到证监会，说这50万股不是他的，是我的。证监会说你们解释完再上市，把这个问题解决清楚再上市。也就是说我们在上市前股份一定要锁定，我谈的是控股人的问题，这里面因为是高科技企业，有很多共同的发起人还有一些创始人，如果说股份单一的超过50%那非常清楚，如果说没有单一的大股东，或者没有实际控制人，在这里创业板也有一些特殊的认定，包括没有明确实际的控制人情况都是允许的，但是你要在合同和章程里面约定，要满足一定的条件，你没有实际的控制人是联合控制，但是企业要完整的运营，要有稳定的管理团队等一些要求。

这里面有一些关于股东持股不到50%的情况可以通过协议去安排，虽然不是公司的股东或是控股股东但是掌握核心技术，决定公司成长性的人也可能会认定为实际控制人，比如核心技术人员。我们也处理过一些案子，比如一家软件企业上市的时候，他们的技术总监因为持股比例安排他不满意，后来就辞职了，虽然他不是最大的股东，但是对公司的上市也会构成很大的影响，法律规定方面也会讲，他掌握了核心技术，有可能被认定为实际的控制人。这里面牵涉到特别多的细节问题，我想今天由于时间的关系不一定展开，只是把问题提出来。这里面谈到多人共同控制，还包括一种可能性，没有实际控制人的公司。

第二，知识产权出资的问题，在这波这种情况是非常多的，比如我掌握了核心的软件、掌握了专门的技术、专利，出资的时候作为投资人也好，作为上市时的律师、保荐人、证监会的审核也好，首先你的出资要没有争议，你如果是植物的发明，权利可能会属于公司或是属于其他共同权利，你的出资就会有问题，必须在上市前把所有的问题厘定清楚，通过协议、转让的方式，不能说因为专利、知识产权是你做的你就能拥有，没有其他人争议，我们也遇到过这种情况。

对赌协议会导致股权的不确定

第三，对赌协议的问题，在红筹上市公司，尤其是2006年前后一直到2006年10号文，是8月8日颁布，9月8日生效，在这个过程中海外一些大型投资者对于国内的企业上市进行投资和准备红筹上市，这里面也包括了传统的产业，比如说房地产企业，比较大的几家房地产公司在海外融资都是华尔街投的，包括高盛、美林、摩根斯坦利等一些大型的投资机构，他们在投房地产，包括其他的产业，比如说做液态奶的，其他的行业也都有。我们处理这些案子的时候，他们在境外融资的时候都有大量的对赌安排，比如我们经手蒙牛的案子就是典型的对赌，当然赌赢的也有，赌输的也有，拿了海外投资者的钱，很多房地产企业赌输了。但是这一块又充分体现了另外的一面，金融危机早晚会过去，最难过的一段时间是过去了。还有一个现象，境外大型的投资机构在红筹上投了很多钱，现在中资背景的外资机构，我这个话说得挺别扭，中资背景的外资机构纷纷接盘，我最近处理了十几个大的案子，最大的是接近15亿的房地产企业，现在摩根斯坦利投了现在上不了市，根据对赌协议，把30%的股权给他们，2006年投，投到现在复合增长率、估值也就这么多钱，这种情况下我们将中国银行、工商银行、建行他们在海外的投资主体充分体现了社会主义好，我们用比较低的，比如说2+2+3的贷款利率不是30%的市场回报里接盘，说这的15亿美元我们全还甚至部分的回报，我们作为你的股东和你们上市，甚至还可以上美股，这个是很有意思的现象，这个人没有特意提过，在我手上的红筹案子纷纷出现，中资背景的外资机构纷纷接盘，很过高人和不同岗位可以想象，会不会形成这样的问题我也不知道。

现在我们回头讲对赌协议，国内A股在这次发审会之前，大概是十几号专门选了五家创业板企业开了一个讨论会，参会的包括法律，谈论的是三家小红筹回归上创业板，从红筹改成创业板，两家H股公司，部分业务类似分拆上A股，他们对红筹回顾特别关注，尤其是关注对赌协议的安排。其实中国对对赌没有明确的禁止但是会导致部分股权的不确定，最后的结论还是希望在申报时股份能够稳定，也就是说对对赌协议的安排带到材料里面去原则还是不接受，这一点对于在座的各位可能持有小红筹架构公司的股权，如果转报A股的时候要注意一下细节，当然红筹转A股有很多的问题，包括发行主体的问题，过去的协议模式，内资公司只持有牌照没有经营利润，在这种情况下没有连续的盈利纪律不符合上市条件，在重组方面也很多技术性的问题。

红筹回归创业板的问题

第四，红筹架构回归创业板的问题，包括实际控制人是否发生变化，因为红筹架构过去都是BBI公司，因为税的问题在2008年基本上都改成了香港公司，这是因为税收的问题。这里面会重新认定，最终控制人是否会发生变化。你当时出去的时候你的手续是否完全合法？这个问题就比较严重了，在刚刚一个月出台的77号文对登记的事项又卡得非常死，其实10号文是中国立法过程中非常具有传奇和故事色彩的法规。和10号文相关的是四部委后来是六部委，参与立法制定相关法规的有四个司长，这是中国从来没有过的，也没有哪个国家会这样，司级干部在中国是不得了的，而且是跟10或文相关，非常有意思，背景也非常深奥。所以10号文的问题大家在处理的时候，一直到现在颁布了正好三年，中国从未有一家企业按照10号文去申报、批准，但是又有这么多红筹跑出去，为什么法律出台了又从来没授予过，还有一些企业慢慢走。这中间除了六部委没有真正的联合在一起执行法律。比如现在换身份，明明是中国人，祖祖辈辈在这里，后来又拿了别的国家的护照，要改组公司架构的时候要申请放弃中国的身份证，这个在奥运会期间遇到一些比较尴尬的事情，这些放弃中国居民身分证的人在香港或者是在更远的地方回不了中国，因为中国政府不给签证为了安全，那些人说我祖祖辈辈在山东，我就是中国人。外管局说现在不行了，为了奥运会的安全暂时不给你签证，你是生活在岛国。当然为了上市也是为数不多的路径，这也是比较极端的一些案子，也就是说10号文从颁布真正意义通过它审批的企业一家也没有，现在红筹上市越来越难了，加上金融危机，海外投资机构对于小型企业的一些估值，前面几位都谈到估值的问题，所以很多的企业小红筹架构下改成创业板的上市，这里面的企业为数不少，我们手里处理这样的案子也不少，红筹架构回归确实存在很多问题，但这些问题都不是实质性的障碍，只是说技术上复杂一些。还有员工期权激励下计划要进行调整，在小红筹架构下对员工激励的安排这一点也要改。

下面讲一讲金杜在证券领域的成绩，很多人说到了广告时间，但是还要讲讲，金杜这个名字怪怪的，其实一点都不怪，金杜，杜是水和木组成，我们的标志是红色一块、蓝色一块，蓝色是水，红色是火，金木水火土五行就全了。我们在证券领域做得非常多，这是机构的统计，2007年中国IPO募集前十名的公司排在前五位的都是我们做的，中国银行、工商银行、建行现在进行的农业银行等等，所有的保险公司都是我们在做的。我们境外的IPO排名2007年占市场总额的17%，排在第一位。在国内的话我们也做了很多的案例，比如说2007年中国证监会，中国证监会很少排名，这是第一次排，金杜有幸排在第一位，境外投资第一位，再融资排在第三位。中小板的企业金杜排在第二位，创业板企业两批都有金杜的，13家中金杜有3家。谢谢大家。