09年4季度业绩或逊于预期;仍看好长期前景

我们将海油工程的目标价从17元下调至15.5元,对公司2009/2010/2011/2012年的每股收益预期也从0.44/0.56/0.68/0.75元降至0.37/0.47/0.63/0.70元,主要原因是我们预测的毛利率下降而且考虑到了供应商推迟交付深水设备的风险。我们新的09年每股收益估值比市场预期低24%。我们认为,09年4季度业绩未及预期可能对公司股价产生不利影响。

仍看好长期增长前景

我们仍看好海油工程的长期前景,尤其是在中国深水领域(荔湾)。我们认为新的深水设备和青岛制造场地的扩建将使公司受益于深水项目。我们预计从2011年起公司将进入新的发展阶段。

相对于中海油服A 股更看好海油工程,但在A 股中首选中石油

就中国石油设备和服务板块而言,我们在海油工程(买入)和中海油服(卖出)之间更青睐前者。二者股价对应的市盈率具有可比性,但海油工程的权益回报率更高、财务杠杆则低得多、稀释风险也更小。

估值:维持“买入”评级;目标价降至15.5 元

我们采用基于贴现现金流的估值法推导目标价,并用瑞银的价值创造分析模型(VCAM)工具来具体预测影响长期估值的因素。目前2010年市净率为3.3倍(较历史均值低23%)的海油工程将走强,原因是我们预计其权益回报率将从15%(2010年)升至18%(2011年)。我们推导目标价时设定的加权平均资本成本为7.6%,长期息税前利润率为17%。

作者：瑞银证券 徐宾