华侨银行（中国）春天论坛文字实录

康大卫：大家好，女士们，先生们，大家下午好。欢迎各位嘉宾莅临华侨银行中国春天论坛。自1925年在厦门设立第一家分行起，华侨银行在86年之内亲历了中国的变革和经济发展，我们是1949年之后在中国大陆持续经营的四家外行之一。

2007年我们在中国的全资子公司华侨银行中国有限公司正式开业，掀开了华侨银行迅速发展的新篇章，我们在中国增速业务发展的策略包括提供创新与相关的金融产品与服务，扩张分支机构服务于更多的国内个人客户和企业客户，我们新加坡，马来西亚，印度尼西亚，香港与台湾的客户，也可以享受到华侨银行提供的更多支持。我非常满意华侨银行今天取得的进展，三年之前，我们只在五座城市开展业务，员工人数大概是200人，随后华侨银行足迹覆盖了8座城市，员工人数超过700人，大部分是中国员工，去年我们资产翻了四倍，存款业务也有显著的增长，去年净利润高达8800万人民币，我们有信心不断提升，在未来的中国市场上不断创造佳绩。

华侨银行中国在华侨银行集团内表现活跃，同时华侨银行集团也在2010年将一份满意的成绩单提交，在全球金融危机当中复苏出来，再创营业额与收益历史佳绩，这恰好认证了我们在业务，客户关系与员工上的强大实力，整个集团全年的盈利收入达到266亿人民币，净利润突破133亿人民币，更为重要的是我们持续保持稳健的资金水平，一级资本充足率高达16.3%，整体资本充足率高达17.6%。华侨银行集团的财务管理业务在亚洲名列前茅一，华侨银行的附属公司大东方控股是新加坡和马来西亚的最大保险集团，从2010年初开始，集团引领私人银行服务发展，我们收购了私人银行，并改称为新加坡私人银行。如果没有客户，商业合作伙伴和在座各位的顶力支持，我们没有办法取得这样的好成绩，在此表示我对大家的谢意。

同时我还要感谢各位对今天这个论坛的大力支持，这是华侨银行中国第一次在上海为客户和商业伙伴举办大规模的论坛，论坛想让大家交流想法，结交朋友，分享学习各位嘉宾洞察分析力的观点，今天发表观点的专家都是深入了解中国经济和商业发展的重要人物。谢国忠先生是中国卓越的经济学家与金融投资顾问，谢国忠先生判断出2010年互联网危机和与的美国次贷危机。巴曙松是国务院发展中心金融研究中心副所长，他的主要研究是金融领域管理和金融领域监管。孙立坚教授是中国著名复旦大学经济学院的副院长，他的研究主要是比较金融体系，国际宏观经济的微观结构，资本市场资产定价策略等等方面。跟大家一样，我迫不及待想聆听专家如何谈论中国资本的未来，欢迎大家这次论坛的会场，也希望大家收获一个充实的下午，谢谢。

粱炜宁：各位下午好，我非常荣幸可以在这样一个春天与大家相聚，在华侨银行中国的春天论坛，和大家聊天的时候，我在说今天的时间点选择非常好，春天就是一个播种的一个季节，也是收获的一个季节，第二我想中国的这个经济，今年我觉得是一个拐点，如果我们是在去年这个时间段举行这场论坛的话，我估计大家的想法会是比较一致的，也会是比较单向的。

今天这个时间点正好是一个拐点，就是我们绝对希望能够有各自，各位在座的嘉宾待会儿有各自的观点，撞击出火花，我们华侨银行中国希望给予这个平台，让大家可以自由发挥，今天是世界地球日，我愿意希望来自四面八方的客人就我们的论坛互相认识，互相分享，共同畅想经济环境的美好未来。在此我代表华侨银行中国各位同仁与来自世界各地的嘉宾们表示最真诚和热烈的欢迎，谢谢。

刚才我的老板康大卫先生已经代我做了一段广告了，可是在此我还是要重点介绍一下华侨银行中国，我们在中国有8个城市，我们现在主要是在长江三角洲，珠江流域，还有中国的中西部，我们走的就是差异化的路线，我们选定的市场里面确定我们的独特地位，力求将企业业务和个人业务做大做深。我们深深明白成绩的取得离不开大家的支持和关注，一直以来你们都是华侨银行最好的朋友，你们给予华侨银行发展壮大的无穷力量，为了对各位表达我们的感谢，并和各界朋友分享喜悦和经验，华侨银行特别筹办了本次大型的论坛，春天论坛。春天就是播种希望寓意收获的季节，代表我们对于明天的美好期许，最后代表华侨银行中国感谢大家的光临，希望演讲的嘉宾在这个分享金融智慧的平台上，畅所欲言，让我们期待思想盛宴的到来，谢谢。

巴曙松：谢谢，主持人，很高兴参加这样一个盛会，在当前全球金融动荡的环境下，如果我们华侨银行在全世界其他国家和城市办这样一个会议，很难有这样的规模，比如在新加坡，在美国，如果有100人参加的会议就是很大的会议，但是今天我们看有600人，显示了我们华侨银行的号召力，也显示了中国经济的活力。

那么今天给我40分钟的时间，做一个抛砖引玉的介绍，因为后面还有两位重要的嘉宾做演讲，现在是2点50分，我在3点30分准时结束，因为准备的题目比较多。而且刚才啊，刚才介绍了目前全球金融市场所处的波动环境，可以强调说中国经济在全球经济的表现不错，实际上一方面中国经济表现不错，但是另一方面，中国经济金融的很多政策，都非常深刻的受到这些国际主要的这些经济体的经济走势的影响，这也是在全球化的今天，我们决策里面必须面对的一个现实。

比如说今年的一季度，中国的贸易收支出现了6、7年首次季度逆差，但是中国的外汇储备还增加了2000亿美元，所以意味着即使是贸易的逆差，但是依然有大量的国际资本，在国际主要经济体保持宽松的流动性的背景之下，流入中国。那么二季度我们想贸易会逐步的从逆差变为轻微的顺差，如果资本流入的速度不加速或者不变的话，那么二季度最终这个流动性和外汇储备的压力还要大，所以，我想呢首先来简要的讨论一下，国际上的这几个主要的经济体，它的经济金融政策对中国经济决策的影响。

最近刚刚在G20南京召开一个非正式的学术性的会议，在这个会议上中方的学者批评美国有大量的货币发行，我们看到危机以来，基础货币从8000亿到了23000亿，翻了很多倍，导致了全球流动性泛滥，那么美方的代表就说了，你看美国经济如果不刺激让它复苏，这个也是拖累。

第二，如果你知道美元会走弱，货币发行不要跟美元这么紧，这也是一个不负责任的表态，本身就是一个储备的货币，发展中国家可以选择的比较少，它的货币政策走势对于发展中经济体有非常深刻的影响，比如说利率政策，中国的学者经常批评中国的货币政策决策者为什么不大幅度加息，大家把银行间市场利率，人民币银行间市场利率和美元或者欧元银行间市场利率做一个逆势的历史对比的话，大家发现我们现在人民币兑美元的银行间利率逆差已经属于历史比较高的水平。如果大幅度加息的话，可能这个吸引资本流入的刺激就定下了。

大家知道最近昨天在香港，一个人民币计价的股票IPO，挂牌的成功的IPO，筹集人民币资金104亿人民币，直接算它本身的回报大概在4%左右，为什么还是比较踊跃的申购呢？大家看到它升值的预期，看它的下一步可能进一步加息的话，升值的压力会更加大，所以我们想，看一下美欧日，现在大家都判断，美国感觉到它的经济复苏数据上比较强劲，但是从目前的情况来看，美国，欧洲和日本，它们在经济上，这种经济的波动，我们如果用此前日本的泡沫经济破灭之后，日本学者提出一个词，叫做资产负债表危机的话，这次可以在资产负债表上做一个解释，我们看资产负债表无论居民还是国家，还是企业，它的负债一分钱没有减少，资产大幅度的缩水，所以资产负债表要么增加储蓄，要么资产价格上升，我们看到目前的情况，这些国家采取的措施基本上不能说在负债方面没有采取措施。但是大部分的资产负债指向了资产方，通过资产价格上升，通过大量的流动性，通过保持刻意非常低的利率。

所以，我们看到这一次欧美日在这几个方面，可能是在下一盘非常冒险的棋，我们看到到目前为止第一次量化宽松解决了金融系统流动性的问题，稳定了市场的信心，如果仅仅从这两个目标来看，在2010年6月底，QE2到期之后，很多人担心QE2结束之后，市场可能出现变化，但是我们看到，实际上我们在评估一下美国的比如说家庭啊，企业和居民的金融机构资产负债表的修复，目前看，主要还是资产方。我们看一下几个数字，危机之后，截止到2010年的四季度末，美国家庭资产负债率从22.5%，降低到19.7%，负债利率的降低，但是，这期间家庭的总负债仅仅只回落了1%，但是总资产却回升了13%，其中金融资产回升了20%。而且在此期间，其实房地产市场在回落，所以房地产这一部分的资产在减少，所以，它的资产负债表的修复，实际上很大程度上是依靠股票市场。依靠大量的流动性推动的资产价格上升，而且极低的社会融资成本刺激了居民的消费，购房，以及企业的投资。

目前美国的商业银行24个月的个人贷款利率和48个月比如汽车购款利率都是20年以来的最低水平，那么我最近看到一个测算，一个简单的测算，说最近参众两院在美国进行争议，说财政赤字要压缩，那么现有的美国国债规模，如果说加0.25点的利率的话，它增加的利息支出大概就是350、360亿美元，即使它的经济复苏比较强，可能在加息方面，在推出非常宽松的流动性方面，它不得不持有非常审慎的态度，这也是对中国下一步存款紧缩，汇率政策也会带来影响，美元的走软，必然客观上加大人民币升值的压力。

这是我们看到的表格上简单的美国居民的资产负债表的变化，这个红色的曲线是家庭资产负债表的变化，我们把危机逐步度过去，其中很重要的主线就是去杠杆化。我们说它之所以出现的这样一个危机，就是90年代末期以来，整个家庭的杠杆上升，这个曲线上可以看的非常清楚，杠杆率上升的非常快，这个资产负债率要修复，即使要加息，也会非常的审慎。这是美国的财政赤字和盈余占GDP的比重，这个说明它的财政赤字这方面的修复，进展也是有限的，而且空间不大。

大家看它几个方面的支出，2010年法定支出，自主性国防支出和自主性非国防支出等等，每个方面压缩的空间比较大，在它进行结构调整的方面，财政政策作为有限的情况下，也寄希望于货币政策，从日本的情况来看，日本的地震和核灾害，它导致的冲击在日本经济有直接的影响，也给日本人民带来了自然灾害，从全球经济的评估来看，电力短缺的影响，也是更值得关注。

由此导致的电力短缺，会形成一个供应链的冲击，我们发现大量的加工制造业已经从日本转移，但是在电子，汽车这些行业，高端的这些加工的设备，原器件还是在日本，电力短缺对于这部分的生产形成冲击。那么它通过供应链的形式会冲击到中游和下游加工制造环节，那么在原来整个供应链运作效率非常高的时候，可能整个中下游的企业可以保持比较高的效率来运转，不用太多的库存可以获得上游的或者中游泳的元器件，现在看来这个灾害证明再像过去保持低成本的供应链，很可能是过去了。必须要为这个供应链付出更高的成本，要多留一点库存，我要找新的原材料的供应。

那么下一步日本在经济上的动向，我觉得值得非常关注。因为它是世界上一个很大的经济体，金融市场的资产规模非常大，所以如果日本的企业，从一个理性的角度来说，它下一步比较理性的选择，是把这一部分原产品留在日本本土的元器件，设备加工转移出来，因为很多中游，下游也是日资企业，为了自己产业链的完整，转移到中国，或者转移到东南亚。那么它的产业空心化趋势是很难避免的。这个同时产业转移把高附加值的产品，这一部分出口下降，那也意味着同时灾后重建意味着进口需求的增加，它原来支撑日元的，日本持续的贸易顺差，如果按照刚才的逻辑改变，如果出现这样的产业转移，也远不如神户大地震的时期，恶化了很多。

那么，同时经济增长比上个世纪80，90年代相比，更加依赖于出口，所以，一旦它的贸易逆差会可能出现的话，或者顺差缩小的话，导致它的失业上升也好，日元的波动也好，可能它也被迫要进一步放松货币，对于欧洲来说，它在资产负债表的修复过程中，对于负债方所做的工作也是比较少的，前两天我们和财政部门的领导讨论，说这个债务危机，没有想到这次债务危机在欧洲出，以为是日本和美国，没有想到从欧洲出，从目前的情况来看，针对要长期解决债务危机，增加税收来源等等，这方面的政策比较难，容易受到抵制，据说欧洲债务危机爆发之初，德国，法国欧盟的强国，之所以有意拖延，延迟一下对于这几个国家，欧洲五国的救助，很重要的一个原因就是希望通过它来约束一下，督促一下，让这些国家少休息一点，多劳动一点，多储蓄一点，他们加入欧洲之后，工资比德国的平均水平都要快很多。

据说其中一个国家的学者跟我们说，你们当时通过救助他们，真是没有必要，我们当时可以去救的，结果你们中国一帮助一下，他们没有动静了，那么你现在想通过减少负债方面化解危机，很容易引发政治冲突，罢工，减少支出也是面临约束，它也是反正从资产方有优势，下面是南欧四国，到期的再融资债务，四月，七月和十月，三个高峰期，到底能不能顺利的发新债，再融资？即使是或者不是？都会引起市场的动荡。最开始我们与欧洲这方面金融机构交流，它们希望亚洲的资金可以介入，比如说日本，新加坡，中国，帮助他们买一点，现在日本地震之后，亚洲资金自己谨慎很多，所以这个趋势怎么来进行？顺便说一句，为什么研究日本这个国债规模这么大？但是它的债务危机没有出来？很重要的原因它的债务，日本的居民购买了国债95%，日本自己借钱给日本政府，欧洲相当一部分债务由国际投资者持有，所以国际投资者的投资偏好和风险收益的调整，对这个非常有影响的，所以如果发行有问题，财政方面不愿意做调整的话，所以也不排除可能由央行来出面干预。

所以，从这几个角度来说，我们把它推演到对于中国政策的建议，影响，已经过了20分钟了，第一如果欧美日始终是刻意的保持低利率的话，它会直接制约中国的利率政策的加息空间，这是第一个判断，我们可能国内物价压力大，但是可能加息的空间不是很大，第二在加息空间不能做的很大吸引资金流入的情况下，它保持非常宽松的货币环境，而中国经济发展速度总体速度比较好，状况比较好，一季度也是预演，这个速度增加下去的话，到明年外汇储备到4万亿都有可能。4万亿美元，那么这就使的什么呢？央行对冲成为一个常态的操作，大家不要介意，每次碰到加息就会紧张，这是一个非常常规化的操作，央行对冲流动性，无非就是两个渠道。

提高法定存款准备金率，还有央行发行票据，提高存款准备金率，目前货币基数之下，提高0.5%，大概冻结3700亿人民币左右，一季度加了三次，冻结了大概1万亿，大家可以出来，二季度对冲包括今年全年，对冲会成为一个常规性的操作，我们做一个最简单的假定，比如二季度外汇储备增加2000亿美元，相对投放就是2000亿乘以6.5，就是差不多1.2万亿多，到期的央行票据就是1.8万亿，所以如果它新发票据1.8万亿完全对冲了，那么新增的这1.2万亿加个三次准备金率。三个0.5%，我们算一下，一季度的情况。

一季度大家关心资本市场，说三月份怎么起来的？有多种解释，这就是市场的魅力所在，我的解释就是从货币角度来看，去年12月份开始，一月份，二月份货币紧缩力度非常大，但事实上，在三月份货币有所放松，紧缩的基调之下，三月份因为考虑到外部因素，中东，北非的活动啊，因为日本地震啊，数字是算的出来的，大家看整个1、2月份货币信贷回落，但是到了3月份我们看1—3月份之间，在央行票据方面，到期的票据然后没有对冲的部分5000亿，新增差不多2000亿美元，需要对冲1.1，1.2万亿，实际只有对冲了1万亿，一季度形成货币基础净投放。所以这也是物价压力在三月份重新上升的货币方面的原因。

也是我们资产市场表现活跃的重要原因，纵观前年，这种格局可能很难短期改变，也是常规式样的操作。第三可能决策者不得不要比以前再更多的依赖汇率工具，比如说美元刻意保持低利率，希望它走软出口扶持，那么国内因为大量的流动性，使的商品价格在大幅度的上涨，黄金到1500元，给中国的输入性通胀压力会加大，随着农产品价格的回落，所以通胀的压力可能由农产品带动的通胀压力逐渐减弱，大家看四月份最近蔬菜价格下降很快，那么接下来的通胀新动力就是这些输入性通胀，原材料上涨带动的，中国进口的前三位就是大宗原材料，石油和铁矿砂，所以这个时期，适当的加快升值，有助于抑制输入性的通胀。

这是我们说就从这样一个国际的货币环境，大家可以比较好的理解当前中国的货币政策决策者所面临的国际的一个约束环境和可能的选择。这个讲课准备的内容非常充分，也有一个缺点，就40分钟里面想讲完，实际上准备了4个小时的内容，已经过了30分钟了，还有10分钟。我想讲一点什么呢？

就是最近中国的央行开始推出一个新的货币政策监测目标，叫社会融资总量。这是一个什么样大的背景呢？那就是在整个金融市场不太发达的时期，银行信贷占到整个社会的融资的差不多90%以上的比重，在那个时候，基本上只要监测住了信贷这个水龙头，整个社会信贷的规模就有大致的掌握，但是随着金融市场的发展，这也是金融市场发展必须的，融资渠道多样化，金融机构主体多样化，原来我们只有贷款，现在我们有债券，票据，信托，租赁，多种金融工具，原来只有几家国有银行，年初一开会，说让放多少就放多少，计划经济有效，现在我们华侨银行这样优秀的外资银行都回来了，都是重新回来了。

那么像原来计划经济，今年只能放5亿，10亿，所以，特别是到2010年我们看到整个人民币贷款占整个社会融资总量的50%，所以这样一个变化，对金融市场的影响我认为是多方面的，也是值得我们深入的分析和点评一下的。第一，我们看到从趋势上来看，社会融资渠道的多样化，就是这个表格上面，第一能贷款的占比下降的趋势，还会持续。从2002年92%，现在已经下降到2010年的55%，到今年一季度继续下降到53%，还在稳定的下降。这是适合融资多样的必然趋势。对金融机构来说，对银行来说，我们要清醒的认识到，仅仅依赖存贷款利差传统商业模式，传统的这些银行，越来越受到盈利空间的挤压，同时，能够综合运用多种融资渠道工具，为客户提供多元化的金融服务的这些金融服务机构。它会获得增长的空间和机会。

比如说我们原来我在基层银行也做过房贷，我们那个时候到客户去就是贷款，现在客户融资需求，可以引进一些股权投资，股权投资引进之后，它的负债率降低了，配一些贷款。然后在适当的时候，可以发一些理财产品，那么，协助它进行上市，包括帮它进行一些整合，这些多元化的金融服务，比起原来只有靠存贷款利差相比较，对于金融机构的管理要求更加高了。这是第一个。

第二个从企业角度来说，我们企业怎么可以运用不仅是信贷，信贷之外的金融工具，对企业的这个金融运行能力，考验就是更加强了，你现在在不同的地区听不同行业的企业来谈经济形式，你会看到判断金融形式差异很大，有人说钱非常紧，我用很高的成本去融，都融不出来，有人说钱非常充足，找不到好的项目，我想说这个话的人可能处于对金融工具，金融渠道不同的理解，说它紧的可能主要还是依靠信贷这个渠道，顺便补充一句，我们华侨银行也入股投资了中航信托，这个也是我们宁波银行之外的平台，那么，你如果是在运用其他的工具运用很熟练，比如说融资券，或者海外筹资。那么你可能感觉到资金不是像章拟稿想象的这么紧张，企业也是一个考验。

第三对货币政策操作者自己来说，这个社会融资总量，目前还处于一个引入阶段，主要只能是作为一个监测目标，特别是在初期，很难做一个货币政策的操作目标，你说怎么操作？今年我们社会融资总量要多少万亿，贷款是7万亿，股票市场1万亿，债券2万亿，这个不是回到计划经济时代了，主要就是监测目标，它可能和最终目标，物价，经济增长的关系还是需要考察，而且，目前统计的口径和范围，还不是很完备，比如说我们现在的统计，没有统计我们企业的自身的盈利，未分配利润，在中国的投资和经济波动的历史上看，在信贷紧缩比较严厉的时期，企业的投资依然增长非常快，也有的。因为企业前几年盈利比较好，靠自身的未分配盈利可以支持比较快的增长。再比如说，最近香港监管局的总裁少见的去函香港的各家银行的负责人，提醒一个事情，说自从去年年底国内的信贷投放控制偏紧之后，大量的国内的信贷需求转移到了香港的银行业。所以香港银行业的资产负债表信贷扩张非常快，存贷比大幅上升，去年大幅上升的基础之上，今年一季度继续大幅上升，当然存贷比不能说明很多的问题，但是它可能说明一定问题，香港存贷比上升到80%，这个钱到哪里去了？很多通过金融的渠道，比如海外分行对于总行的资金往来，通过香港的上市公司和窗口的企业，在海外借的低成本资金，拉回国内来用，这个形成国内整个资产总量的影响，而不在目前的统计范围之内。

还有一个对社会融资总量的数字，这个指标引出来之后，还隐含了一些政策含义，那是什么呢？在信贷占主导的时期，主要靠数量工具，效果还是不错，货币投放的规模，信贷投放的规模，我们过去的宏观调控，比较喜欢用的是数量工具，价格工具用的非常的审慎，特别是利率，汇率动的很慢。07、08年类似物价上涨，04年类似物价上涨，但是利率跟进很慢，社会融资多样化推进之后，可能数量型工具的逐步降低，价格型工具的明显上升。道理非常简单，人民银行可能不可能给证监会，银监会，保监会下一个保险的投资或者证券投资？或者给发改委城投债的投资下一个规模，不容易，融资多样化之后，只有更多的通过利率工具调节。这样就促使了我们政策工具组合里面，动用利率，汇率工具会比以前的调控更加灵活，大家已经看到这样一个状况，就是这一次我们的利率水平的跟进速度，比前面每一次调控都要快。其实也是社会融资多样化之后的一个必然的结果。所以下一步我们市场也应该充分意识到这样一个特点。

40分钟已经到了，我简单的讲了两点，留一分钟做小节，这个从资产负债表危机来做考察，现在美欧日修复资产负债表的情况之中，主要依靠资产方的上涨，资产价格上涨，来修复，所以，要维持这个资产的上涨，可能就要保持宽松的流动性和低利率环境，这样的环境对于中国的下一步宏观政策和货币政策决策，从利率，汇率，物价这个政策会带来深远的影响，刚才做了简要的分析，第二点就是社会融资的总量提出，蕴含着一系列的新的政策的趋势，我觉得也值得大家关注，我的40分钟已经用完了，谢谢大家。

主持人：巴曙松博士说的非常好，第三点他讲的非常重要的一个判断就是我们的汇率可能会动的快一点，这个和国际的压力有关，也是和中国通胀压力有关，我们可以看到2005年和2008年危机之前，人民币兑美元的升值在6%，去年到今年人民币兑美元的升值在5%，这个趋势在巴曙松博士看来会发生变化，汇率会用的越来越多，第四点讲的非常重要的一点就是央行目前开始用社会融资总量这个工具，这个工具意味着我们会更多的看到政策的一些变化，它其中讲到一个非常重要的变化，就是价格型的工具，而不是数量型的工具在未来用的越来越多，我也是做一点总结，他讲的非常轻松，其实这四点信息都是非常重要，我们无论做企业还是银行，把这四点放到经营当中也是受益很多，我们请出第二位演讲的嘉宾，复旦大学经济学院副院长孙立坚先生，他会讲成本推动型通胀给中国经济带来什么，有请孙教授，大家掌声有请。

孙立坚：谢谢给我这样一个机会，刚才巴曙松老师讲，他先来视察，那么实际上我感觉到华侨银行这次排名的排法，非常严谨，一个是先要领导定方向，最后要把今天最精彩的东西要收藏，要给大家余味无穷，华侨银行搞活动大家都有很大的兴致过来聆听，把我我安排在中间讲一下。

另外一个严谨在什么地方，学者是非常敏感的，因为一般来讲，发表论文的时候，按照国际惯例是拼音顺序，中国的惯例就是说排到前面贡献不大，评假手职称都是评不上，现在排在谢国忠前面就是我的字母在前面，这个是笑话，非常感谢我有这样一个机会，谢谢巴曙松老师非常好的把精彩的部分讲一下，对于这个演讲的掌控能力，让我学习到不少，因为我是天天要在讲堂上面讲课，我今天还是按照讲课的风格来谈谈自己的感受，题目就是自己定的，成本推动型的通胀对于中国经济的影响很大，主要我们好像是根本没有做好细致的分工，今天我们的分工非常好。

巴曙松老师定方向，中间我还是来谈一下现在中国经济的一个实体经济面在这样一个谈到宏观大环境之下，一个经济层面和微观的结构环境之下，怎么样选择各自的战略，我们三位可能都有各自的侧重点，但是我听了巴曙松老师的演讲，我非常的赞同，很多东西不重复了，我今天带给大家的就是三个方面，我们该把时间控制在4点10分，第一个就是金融大海啸之后，为何全球的中心还在泛滥？这个是巴曙松老师讲的非常多了，第二个就是我感觉到货币政策无论是现在这个数量型的货币政策还是价值型的货币政策，可能对于目前成本推动型的物价上涨，可能起到的是一个止痛剂，是事后的量的缓解，可能不能质的，这个学者定性的角度讲的多一点，如果不能治本的话，我担心货币政策适得其反。

金融创新就是双刃剑，金融创新的时候可以规避所带来的风险的货币政策，但是如果看不到这个实体经济这样一个引领空间的时候，那么有很多金融创新的舞台，可以通过资金运作，而不是所谓的资本运作，这个当中照样可以获得很大的收益，但问题就是这样的最后的结局，常常我们看到东亚危机，日本泡沫的崩溃，给我们带来深刻的反省，第三个就是讲我感觉到成本推动型的通胀，最好的办法还是要把面包做大，财富做大，吸收过剩的流动性，而且很多的流动性在左右摇摆，今天我当中特别提到的就是产业资本虚拟化的问题，因为我和我们的企业在上海接触比较多，所以今天民营企业的一些企业家们，当然他们改行，平时改行也是快，今天改大行了，从实业的舞台跑到虚拟的舞台，或者对于楼市运作越来越感兴趣，那么这个当中，可能就是今天我们政策上面所带来的影响。

所以我想简单的按照这样一个想法来提出一点建议，第一个就是我谈一下当前这样一个格局，我们后遗症带来的流动性泛滥，刚才提出的为什么金融大危机之后为什么流动性过剩？刚才巴曙松老师已经很好的讲了美国的资产负债表修复的货币政策，那么稍微强调一点就是实际上在08年为止，全球金融大泡沫，我们对这场大灾难，实际上我们没有进行修复，刚才讲的修复就是资产，对于资产泡沫创造的负债，今天通过救市的政策来平衡子虚乌有的负债，这一点我们看到08年创造的金融泡沫，非但没有吸收，反而复活了。

金融市场这些赢家，或者政府替输家还给赢家的钱，今天他们拿在手里非常惶恐，这个不是实际得来的资金，讲的白一点就是印钞票，但是带来的结果就是清楚的，今天金融资本大量的走向硬财富，去投资农产品，投资大宗商品，投资储蓄高，经济增长高的这些国家，这种走向硬财富的投资战略，带来的结果就是成本推动型的物价上涨，带来的结果就与投资拉动的经济主导的国家，带来本币升值，投资成本上升，如果这个投资主导由政府拉动的话，很容易带来这样一个成本上升，又因为投资效率的低下，最后看到全面的通胀结果，这个就是我想讲的第一个观点，就是救市后遗症，这个就是救市带来的后遗症，按照道理泡沫可能在某些场合没有办法通过它来硬着陆，今天想讲的就是如果真的吸收泡沫的话，关键不是在于把自己放出去的钱收出来，如果越收就是对于实体经济打压更严重，关键就是这些资金引导到通过财富的做大，吸收负债所创造的泡沫。

这个我们可以看一下，因为时间的关系，最近流动性泛滥的问题非常复杂，刚才巴曙松老师讲过了，因为货币政策不对称，助涨了套息的交易，大家不满足银行的拿点利息，纷纷寻找新的高收益的投资机会，这种现象也在不断的发生，至于最近M2的增长，实际上有很多我们并不能认为存款自发的增长所带来的结果，可能是银行的表外业务，现在重新回到表内虚增的M2增长。

还有关注的产业资本虚拟化的问题，因为劳动力成本的上升，利率的上升，还有加上人民币升值的步伐加快，还有加上我们节能减排的压力，我们这些民营资本实际上打开自己的盈利空间的能力非常有限，最终选择的结果不是在于学者想象的，成本上升，产业升级，我们看到资本退出了自己擅长的舞台，进入到我们讲的私募基金，投资房地产，还有利用自己的进货渠道，低价进高价卖给地方政府项目，这些靠价差赚钱的商业生态方式，和08年之前尽管做的是非常简单的加工贸易，但是那个时候通过把实体经济做大，带来财富经济的贸易有本质的差异。

还有政府主导型的资金方式，资金使用效率低下，造成投出去的钱没有在经济当中运转，很多钱进入到资金虚增的金融环节当中，这是第一点讲的这个观点。时间关系不是一张一张来讲了，这个图就是07年全球大泡沫带来的影响，为什么导致大宗商品价格狂涨，农产品价格的上涨，很多金融资本把这种稀少的商品作为自己财富增长的渠道，这个当中我们看到利率流动性的创造最后从正常的现金增长和货币的增长到银行的正常信贷业务，还有金融衍生产品，还有发现当年的GDP就是超出8.02%的这样一个货币的增长量，这么庞大的增长非但没有消失掉，反而一步步就是带来刚才讲的问题，非常同意接下来抗衡的就是通胀对于实体经济复苏的最大影响。

这个过程当中，如果货币政策在火上加油，加上资金成本，这样的做法，所谓的通胀一定货币现象引导资金的紧缩，带来的适得其反，经济最后还是通过硬着陆解决08年本应该吸收的流动性，可能延后到最后，不止在新兴市场吸收这样的大泡沫，还是在欧美国家吸收这样的大泡沫，反之在没有增长的大环境之下，通过货币政策运作的话，可能加速这样的运作，我们看到全球大宗商品，和货币的高企，还有股票市场的运作不一样，它在高位上升，没有像一起到了这一点应该是技术的调整，这个就是很大的流动性的支撑。

刚才讲了两个窗口，今天使的进来中国的资金更加助推了这样一个中我的成本推动型的通胀，第二点我稍微简单的讲一下，今天我们采取的办法就是看到了紧缩，原因就是刚才谈到了，必须今天在十二五规划启动的第一点，不是简单的扩张，而是希望能够通过政府的战略性的新兴产业也好，结构调整制定的方向也好，希望政府投入的资金进入政府想去的实体经济方面，我本看到今天的大量的前不能顺着政府指引的方向去，反而大家追求抗衡通胀，高收益的投资带来资产泡沫，而且这种资产泡沫下去更加加剧这几年经济增长留下的后遗症。

所以这个角度来讲，一定要稳定物价，稳定房价就是变成政府迫不得已要采取的政策，这个带来的效果可能是更加严重的，流动性泛滥的问题。刚才已经讲过了，最近货币政策的调子，实际上是三个节奏，第一步就是整顿市场，甚至干预一些商品的炒作的现象，看看有没有囤积，商品的问题等等，炒作楼市的问题，市场的利率整顿一下，不断的加大，甚至是行政的问题，干预控制今天在这样一个成本推动型的通胀当中，借机获取暴利的投机行为。

还有引导性的资金进入央行的货币当中，到期之后发行更高的利息，或者更多数量的央票来吸引它到期的资金，现在通过加息，加息也是害怕这些资金向以前一样，从楼市里面出来的资金到股市里面去，现在加息和IPO同时进行，就是驱使这个资金进入银行的国家可控的金融体系之呢，最后我们看到存准利率不断上涨，这样的做法就是带来的效果就是实体经济资金层面的，成本不断上升，套利套汇的问题不断严重。贸易逆差和外汇储备增长，这种情况会更加的给我们宏观政策带来很大的影响，今天货币政策的有效性最大的问题就是我们看到银行这些管理者层面也在讲吸收存款，尤其做信贷的，吸收存款非常困难，股市里面没有看到大量的投入，今天看到在体系之外的资金，这个是非常富裕，而且很多我们的一些有钱的投资者，都在体系之外资金循环当中来寻找自己高收益的投资渠道，这一点当中，货币政策是根本没有办法去有效的监管这个部分，这个部分将来可能会对我们今后的中国实体经济带来巨大的冲击。

最后一定我简要讲一下，今天的问题就是积极的财政政策在延续，资金投入的效率当中，看到货币政策实际上因为投资的力度非常的大，带来了成本上升的空间被打开，可能使货币政策效果受到严重的冲击，原材料市场当中投机操作，让我们感觉到体系之内紧，体系之外松的这种感觉，时间关系，我不对每一张图进行介绍，最后讲的一点就是如果这场金融大泡沫，由于各国政府害怕硬着陆，给自己国家乃至世界经济结构当中，给自己带来巨大的不利，采取量化的货币宽松政策，本来泡沫膨胀的流动性，被救市政策让它复活，导致输入型的通胀不断加剧，如果传统的做法来应对，就是加剧了流动性泛滥的问题，货币政策要做，还要打造中国经济的活力，中国经济的活力要靠政府还是要企业，这个带来冲击，这个最关键的一点就是流动性越管越多，应该采取一些培育健康流动性的需求，那么来吸收这个多余的流动性。那么这个健康的需求在于什么地很多国际上的成功经验帮助我们，启发了我们，退出了产业的舞台，但是我们看到美国在引领新一轮的经济增长，在创新的舞台当中，有很多这样一个市场的慈善基金去首先培育这种新兴的产业，在这个问题之上，中国今天我们认为好像PE或者风险投资可以建立到中国的新兴产业当中，甚至国家建立新兴产业，我们看到市场承担这种高风险的投资当中，市场比政府和国家出现了更多的PE和风险投资，在整个产业链当中，不是往前走，而是往后移，作为宏观调控，银行不能做的事情，或者股市不能做的事情，前端不能扶持大学生创新，不能扶持精英们对于中国实体经济创造新财富这样一个增长，所以这一点当中，美国的创新如何让民营资本走上第一线的舞台，这个是值得我们学习。

第二点我感觉到创造有效的流动性需求，我们从日本地震当中学到的东西是什么？刚才也是谈到日本整个产业链是一个非常有趣的产业链，是一个垂直的产业链，不存在我们听到日本中小企业融资难的问题，日本是大企业在国际市场打拼增强市场份额，但是市场份额的实现，由兢兢业业做好自己本质的中小企业来完成它的核心部件生产，所以这样一种发展的态势，生态，实际上给我们带来很大的启发，今天中小企业自己寻找融资和市场的渠道，但是目前成本推动性的市场环境当中，他们的生存环境变的非常恶劣，他们推出产业形态，事业形态，我们可以通过日本大企业和中小企业当中，这种紧密的商业和生态环境，我们可以给中小企业一个生存之道，那么第三个问题就是我们很多的决策层认为我们的制造业应该结构调整，应该升级，但是恰恰我在很多的美国的媒体当中，美国的访问期间也是感受到美国对于中国的制造引起高度的重视，甚至工业化，美国的媒体也是要求美国的国民通过自己踏实的生产创造自己的生活方式，这一点我们自己看不起世界加工厂的地位，进行转业升级，不是由市场活力刺激经济的转型，带来的结果就是实体经济阴盛阳衰，害怕负利率，带来的结果就是走向体系外市场的资金，加上热钱，加上我们国家财政政策的资金使用上的效率低下，所遗漏的资金，几股力量增加今天成本推动型的通胀问题。

这个我想制造业重新打造，这个是我们抗衡通胀的一个重要的手段，而过快的去加速服务业，过快的加速金融业的发展，有可能会出现阴盛阳衰的问题，另外我们发现今天中国并不是没有让自己的制造业在自己的本土生根发芽的基础，我们看到中国的大量的富人在海外消费，甚至给海外带来非常厚的信号，中国是世界最有购买力的人群，中国在国内消费力不强，就是中国人民币严重低估。中国加快我们价格的调整，产业升级的调整，我们发现的就是我们没有绕开制造业所面临的金融困境，就是当初日本日元大幅升值的结果就是使日本的企业，大型企业走出自己国内，进入国际市场，去增强自己的市场份额，当初它们只是国际化，可能我们今天带来的问题就是在这样一个大幅度的成本推动型的下面，中国可能出现空心化问题，我们企业走出去无法规避成本通胀的渠道，最后选择的就是利用推动成本推动型的生态环境，寻找商业利润，短期有收益，但是长期中国经济会出现越来越多，政府货币政策陪伴中国经济不能硬着陆的恶性环境当中，最后的结论就是滞胀风险，如果今天政府退出，中国经济会出现一些下挫的这样一个态势，当然我坚信只要中国政府以积极的财政政策支撑在中国的经济的舞台上，中国经济出现大的硬着陆不可能的事情，但是今天的后遗症让中国政府感觉到，怎么配对有效的政策组合，这个问题越来越头疼，如果政府缓解这样的压力，退出中国经济主要的舞台，结果可能会出现滞胀的风险情况，会越来越大，所以我想今天能不能加速中国市场经济的活力，关键还在于政府今天应对这个成本推动型的通胀，不在于用金融的手段，货币的手段，更多的可能还是要给民营企业，要给企业一个正常的生存的环境。那么这是我的一个结论，当然，再一个滞胀环境之下，如何进行投资的这样一个理财的方式？或者投资的方式？我想接下来请出我们的谢国忠来谈这个问题，当然我感觉到我自己感觉中国真正的理财之道还是要借助与企业的成长，还是要借助与竞争力商品的存在，如果大量的通过资金的运作，通过一个没有实体经济发展的平台，去加速我们人民币国际化的情况，可能走出的结局我们不能绕开东亚的危机，也不能绕开90年代初期日本陷入的这个泡沫经济的危险，关键控制好系统性风险，让我们的财富和中国经济的增长，可以稳定的向上发展，这个就是全部演讲的内容，谢谢。

谢国忠：谢谢燕青的介绍，也谢谢华侨银行今天请我过来跟大家做交流，我刚刚在欧洲的话，去开会，也去转了一下，就在维也纳，呆了几天觉得这个城市不错，我看了一下房地产，房地产是什么行情，后来发现看到那个房价是做广告的，是一个楼王，顶层，200多平方米，还有一个100，200平方米的公用花园，窗外的景色对着大教堂，那个房价只有70多万欧元，我考虑这件事，我的朋友住在新天地，他非常开心了，我的房价已经12万一平方米了，这个不是要2000多万欧元呢，那个什么风景呢，就是太平湖，这个好像有很大的差别，我为什么提这个事情，在88年的时候夏天在东京打工的时候，去了一个朋友的家里。

这个故事讲过几次，他们家才120平方米，房子一个挤一个的，离市中心坐火车一个多小时，我问他房子值多少钱？他说值600万美金，我说你们家一共赚多少钱？总共公司加起来的话，只有10几万美金，当时美国的房子就是40、50万美金可以买很好的房子，我说你赶快把房子卖了，把钱投入美国，买美国的国债，每年的利息六点几，一年有30多万美金的利息，靠这个钱你可以活的很好，所以日本的房价掉下来的时候，你再回来。但是我的同学跟我说，我们日本人不干这个事，但是中国人会干这个事。

最近中国出现了移民潮，我觉得跟这个有关，另外一个讲这个故事的原因是什么？当时05年的时候认为上海的房价要跌的，07年年初的时候做演讲的时候就是说房价要涨，有一个观众问我，我就说到日本的泡沫时，他问我说日本房价高到什么水平？我说日本的房价就跟上海一样的，上海比如说5万一平方米，他们涨到了大概10万美金一平方米，差不多60万人民币吧。那个问我的老太太眼睛都发亮了，我们还能涨十倍啊，为什么说这个是泡沫呢？我在想这个事情就是说各个民族的特征不一样。

日本不跑的，涨啊涨可以涨到史无前例的，中国人会跑的，什么时候见顶的话，大家要当心了，中国房价掉下来的时候不会像日本人一点点掉，它会跑的关于日本的话，掉了7%他不跑，每年掉7%，20年没有人跑，所以中国为什么房价见底的话会比别人早，我认为今年要见顶了，就是掉的速度比较慢一点，开场就是说这个事，升和涨，值还是不值，就是这两件事情都要了解，不了解的话，就容易吃亏。因为升和涨的话，就是天天出现的事情，值还是不值最终说明这个事情明天是否可以回来？长期是否持有，就是不同的概念。

今年世界事情的话，出的特别多，从石油的价格今年涨了50、60%，黄金的话，也涨了20%，欧洲又加息了，日本出这么大的事，这是世界显得非常不稳定。但是世界不稳定的话，背后是有体系结构有关的，我觉得今年年初的时候，我谈对于今年的看法，我看好的是能源，贵金属，农产品。我对股市是中性的，觉得股市的话，是一个波动市，对于房地产是负面的，我觉得今年是拐点，到今天为止，在这之后，会从今天开始会怎么走？那个趋势和波动和拐点都是有区别的。

你看到了趋势，它趋势当中是有波动的，比如说黄金的话，黄金从300开始涨到现在1500多，当中有很多上上下下，这个就是波动，从300多到1500多就是一个趋势，所以看到波动的话，和拐点时候是不一样的。所以就是今天你到了这个高位了，你怎么看这个事，很多人就是说黄金泡沫，拐点到了，然后要去买股票等等之类的。我自己个人认为就是大的趋势没有变，在牛市里面，每次回落都是买的一个机会，在熊市里面每次涨都是抛的机会，这个就是基本的操作理念。

为什么我认为大的趋势还是很好的，就是跟通胀有关的资产都是朝上走的，为什么房地产不好呢？因为房地产本身引起通胀的原因，货币刚刚起来的时候，是先跑入了房地产，房地产的话，先涨起来，通胀出现之后，政策的话，是要对通胀有反应，所以货币稍微压一下，压的话，最敏感的就是房地产，其他地方价格没有起来，货币传导引起了很多东西会涨，这个就是大的趋势，世界上大的趋势没有变。不光是今年不变，可能明年上半年也不会变，当然最近一段时间黄金涨的很猛，有可能会回落这样一个可能，但是，这个趋势还是没有变。

另外你看到像资源国家货币还是继续上升，这个趋势没有变，这个货币的话，我们应该意识到货币就是过值了，澳大利亚的货币从60涨到现在107，这个货币这么涨的话，不可能对国家经济影响是没有的，但是现在澳洲的经济，除了资源这一块还不错，其他经济都不好，零售也不好。什么事情的话，都是有始有终的，这个要大家记住的，澳元这个趋势总有一天是拐点，但是这个大的拐点的话，会怎么到的话？就是什么时候会引起政府对通胀的话，出现大力度的真实的管理。

这个拐点从哪里来的？为什么现在通胀的话，全世界都在谈，看很多政策，但是通胀好像不得以控制，有很多原因，一个就是金融危机之后，政府要救，它救只有一个办法，就是放钱，你救了放钱，这件事情的话，会引起通胀。那通胀来了之后，要收钱，救的人又要死掉，对于政策制约的话，它是在拖。在美国的金融机构的债务，没有明显的下降，美国金融机构的债务还是14万亿的美金这样的规模，你让它赚一个百分点，就是1400，那个政策的话，就是送钱给有亏空的人，因为有这个力量在，所以收紧的可能性是很小的，你要收紧的话，就可以获救了。

所以大的局势没改变，欧洲央行加息了，欧元涨的那么快，跟这个有关，大家认为欧洲央行的话会加息，加很多，我认为这个观点是错误的，原来我是看好的，现在我对欧元是有点担心的，欧洲的话不会加息加很多次的，原因是什么呢？原因就是那个银行不比美国好，在德国，法国和意大利的银行持有这些有问题国际的国债，相当于它们GDP的15%，如果是这些债务的话，你现在看希腊的债是12.5%，十年债是12.5%的利息，爱尔兰是10.5%，葡萄牙是9.5%，你如果利息这么高，你的债的面值就要贬值了，如果债务面值计算欧洲银行的本金，其实欧洲银行都是破产的，全世界银行里面出来看的出最有钱的，穿着最好的衣服，还拿着几百万美金，还吵着不够，其实他工作的银行就是破产的，我们中国可能看到很多问题在国外也有很多的问题。这个就是世界上的核心问题。

世界上核心的问题就是一个在利用这个体制给自己腰包里面装钱，绑架政府，继续放钱，中国和国外都一样，总有一天要爆发，但是作为直接理财来说，把这件事情装在脑子里面，问题就是这些人掌权，他掌权的时候不想放，要意识到他的行动，对什么东西的变化，刚刚跟你说的黄金价格要涨，也是跟这个有关，所以欧洲为什么要加息？欧洲加息的核心原因就是央行的行长要换了，那个通胀比较高，要为下一届央行行长打好基础，下一届央行的行长不是英派，不像过去两届行长这么强硬，这个会影响欧元的可信度，所以认为欧元短期出现一定的调整，是有可能的。

欧洲的话，下半年的话，希腊要国债的话，要重组，国债要破产太容易了，不像公司破产，公司破产的话，债主上门把你的东西拿走了，国债破产就是没有办法的，警察什么都是自己人，就是把你抓起来。希腊的国债利息比德国的国债高十个百分点，按照十年来算，面值已经贬值了70%，这个市场认为今年下半年希腊政府要给你理一个发，要70%给你理掉，就是这个概念。这是市场现在的价格。

等到这件事情出现的话，而且这个事情出现之后，又会引起德国的银行和法国银行的话，资本金不充足，要融资这样的问题，所以这个还是有负面消息出现的。所以为什么欧元暂时的话，可能会有一点问题，讲这个故事的另外一个原因就是欧洲货币体系里面，也不太可能会松动。然后日本的话，日本的央行其实还是没有放松，最终还是要放松的，日本重建的成本大家在说的是3000亿美金，可能会更高，5000亿都有可能，相当于它们10%的GDP，日本的国债是超过1000万亿的欧元，200%的GDP。所以，它现在如果要花这么多钱重建，不会发那么多债，所以他要加税也不容易，最后一条路日本央行要发钞票，这个发钞票又是一波会引起流通泛滥。

从这些去看，通胀的压力继续朝上面走，你说看发展中国家，每个国家都是负利率，像印度的利息虽然说7%左右，但是它的通胀更加高，零售价格已经10%的增加，周边的国家去看看，都是负利率，负利率意味着你还在火上浇油，没有到泼水的时候了，加息就是适度收紧的行为，加息实际利率负的情况下，如果拖一天在这个上面就是多浇一点油，通胀的问题也是越来越严重，为什么大家都愿意泼？如果一个国家搞通胀就是不好，因为所有的钱都会跑走，所有的国家搞通胀，全世界的人就是关起门来打狗，所有有钱的人没有地方跑，这个货币不好，我买其他的货币，跑到那边去也不行，这个他是慢火煮青蛙，慢慢来，在这个里面没有办法，因为有这样的情况，没有国家的通胀会变成危机。

危机从哪里来的？贬值来的，你看98年的时候，俄罗斯贬值引起的高速通胀，现在大家都是一样，怎么贬值呢？这个是一个为什么所有的政府说通胀要控制，为什么还是没有做具体的事情？政府啊，世界上哪有政府真正说我天天惦记老百姓的死活，你存钱了，我不能让你亏钱，他根本不是想这个事，他想明天怎么混下去，明天有人造反吗？没有造反没有问题，继续这样。全世界政府里面都是这样的，所以这个是政策不变，政府总是帮有权的人，帮自己家里的人，有权的人都是负债的，这些对于通胀没有好处，这个事情很难改变，这样一来，通胀的趋势就是很难扭转的。

所以对老百姓来说的话，你持有货币，就要贬值。所以大家恐惧了，不想持有货币，连这个政府都要利用，政府现在利用的就是大家对于持有货币的恐惧，过去政府利用大家贪婪，老是赢你，这个东西要涨，那个东西要涨，任何钱都是跑到政府那边去了。这个钱怎么跑到这两个地方去了，现在金融危机来了，大家没有信心了，没有信心就是走另外一条路，就是恐惧，令你恐惧，我对股市一直还是持有一个中性的态度，至少一年左右，认为股市不会出现大的动作，就是这样，因为联储目标就是支持股市，所以股市掉的时候，他给你来一个QE什么的，你害怕吗？我要印钞票了，把印钞机拿出来，手里持有钱的人就是恐惧了，你不想买房地产就是买股票。他想利用这个来炒起来，中国共产党和联储非常类似，他们相互交流意见的，为什么想法非常激进？就是和这个有关，全世界经济这么不好，你说世界经济现在好吗？世界经济已经见顶了？没有倒，但是慢慢朝下，结果股市会这么高，现在世界股票便宜的只有两种类型的股票，金融股和能源股，为什么金融股会便宜呢？现在大家终于搞明白了，金融公司不是为股东服务的，是为金融公司自己发奖金的，所以没有办法控制它，一般公司不能这样发奖金，金融公司就是有这样的传统，不发奖金会跑掉的，每过一年，两年的投行的人都是转一圈，大家奖金涨两倍，全世界最傻的人就是买金融股。最终现在今天大家看明白了，短线对中国银行研究之后不负面，长远来说，这个银行股票是不能持有的。

你看中国学习华尔街那一套，学习的特别快，中央什么说不能发奖金，但是又拐弯发奖金了，长远来说这个公司不是为你服务的，是为员工服务的，为什么金融股票价格很低，市净率是1倍左右，市盈率就是10倍或者以下，还有能源公司便宜，能源公司市值太大，盈利太大了，5000亿美金的市值炒不上去了，所以这两个股票拿着，全世界的其他股票都是很贵的，都20倍左右，香港的中国消费品也是20几倍，你看现在网络股，又来一套网络泡沫，像FACEBOOK没有上市就炒到7000亿美金，真是青出於蓝胜於蓝，过去还要申请，还要上市等等之类的，现在不用上市就可以炒，上市不好，监管机构法律修改过，现在上市很麻烦，现在不用上市，自己坐下来就炒了，我们开赌场要中央领导批的，我们就自己搞一个自己可以赌的，中央领导都不知道，你即使来了说开赌场，我没有挂牌，怎么说开赌场呢？

所以FACEBOOK和这个一样的，这个厉害啊，我碰到一个国内的网络公司，什么人都变成网络公司了，我看到好几个公司在转型，怎么把自己打扮成网络公司，中国现在还是要到纳斯达克上市，现在还没有境界高到不用上市就可以炒了，老外看到中国的网络公司，你要钱吗？我不要钱，我要上市，你不要上市，我给你钱，你要多少钱，老板想着奇怪，不上市怎么回事？上市是发财之道，中国做公司的话，不是为了做生意发财，是为了上市发财，把股票卖给傻瓜，自己有钱了，这是中国人的发财之道。外面高手来了，你不用上市，你需要多少钱，老板想我要10亿美金，老外送他这个钱，你在这里签名，他跑到外国说中国也有一个FACEBOOK，现在估值只有50亿美金，美国FACEBOOK已经700亿美金了，你还有12倍可以赚，给我钱，他就是拿你2%的管理费，然后放进去，每年拿2%，他要上市的话，有可能。以后不想上市，弄了之后在国外的话，开始交易了，把你10亿美金的股票交易了，不用上市更好。因为那个价格都好像都不透明的，为什么FACEBOOK可以从50亿美金炒到700亿美金，去年总共营业额15亿美金。没有盈利是一件好事情，有盈利人家问你市盈率多少，没有盈利不要谈市盈率。

为什么现在大家觉得700亿美金的市值，才15亿的销售额，太好了，为什么中国网络股就是这么涨起来了，所以这是新一轮的大泡沫，而且这一波泡沫和10年之前不一样，十年之前炒网络的人，都是有理想的，像红卫兵一样的，认为真的搞革命的。这一波不一样了，这一波里面人都知道，不是搞革命的，骗人的，所有的人认为只要FACEBOOK不倒，所有的网络股都是好，这个也是击鼓传花，等到它倒了你才会倒，因为这个说法，大家都接受，所以网络股，包括现在的热门，因为货币那么多，它不断的在制造新的泡沫，老的泡沫倒在那里了，像美国，你到美国拉斯维加斯去看，弄好的房子3万美金一套公寓，到加州去看，很多地方10万美金一个别墅，它炒不起来了。没有人信了，所以钱还在，没有人信了，钱就是流到了有人信的地方了。

我刚刚说外国人搞FACEBOOK是高手，不用上市就可以炒起来，现在中国也不差，听说像天津搞一个艺术品交易市场，那个一幅画，拍500万。老外都没有想到，一幅画拍500万就500万，到中国又创新了，500万又上市了，变成500万股，大家一起来炒，一炒炒上去17倍，500万一幅画，变成了8500万。8500万背后还有更好的游戏呢，这个东西已经有市场价值了，可以到银行抵押，可以借钱了。你银行里面中央说抵押，一定要抵押，抵押东西只能借30%，8500万借我30%是多少，2550万，500万的画，实际都不那么值钱，本来拍卖就是炒的，把它炒到8500万的市值，借到2500万的钱，所以炒的人里面没有一分钱自己的钱，都是赚钱了。

还有更高的，其他省看到天津可以搞这个，我们也来一个，所以全面都来了，这个是泡沫的话，这个泡沫化各个地方自己会一个一个地方冒出来，所以这场戏到什么时候会结束？我原来认为2012年年底，不是那个电影，我觉得美国的大选结束了，很多东西是和政治有关的，是跟大选结束了，等到奥巴马赢了之后很多事情会改变，这个是从政治上考虑这个事情，现在看到几个很重要的地方，就是大家要注意的，趋势的话，什么时候会出拐点？出拐点的信号是什么？

现在一个很重要的就是石油，石油啊，石油是杀出来的一个程咬金，不像黄金和画，炒起来不受影响，石油量这么大，改变整个世界的经济一个结构，也改变通胀的速度，美国一天今后石油1300吨，油价涨了10元，1亿3000万美金没有了，货币政策对于美国带来损失，昨天美国议会要成立调查委员会，调查石油市场里面谁在操纵这个市场？他想通过政治手段把这个压一下，但这个很困难。因为石油的话，已经成为了拖缰的页野马，另外杀出来一个很重要的因素就是革命，中东的话，过去的话，这么多年它的平衡，靠的是什么呢？靠的是美国支持他们那边的强势政府，强势政府呢，压着他们的老百姓，压着老百姓的目的就是为了保护以色列的安全。第二个就是为了石油的供应化，是能够畅通。还有第三个就是移民。让他们看住自己的老百姓不要跑到欧洲去。

这个是过去30、40年的平衡，今天打破了，像穆巴拉克这样的人就是坐牢了，全家都是坐牢了，接下来很多人都会这样，这个过度阶段非常波动，第一就是不稳定是一定中东这个不稳定的话，年轻人三分之一是15岁以下的，中国只有10%，25岁以下的人超过一半的人。一个国家的波动和这个关系非常大，人口结构起主要的作用，现在20多岁的人到了中年的时候，才会稳定下来，这个是很漫长的一个过程，非常漫长的过程，所以不要指望中东的话，会很快的稳定下来，所以从这个来说的话，石油的风险溢价会很高，所以我们现在价格涨上去很大一块掉不下来。

第二就是社会成本大幅上升，沙特需要给每个人造一个房子，不要造反，我给你造一个房子，给你钱去娶老婆，这个成本很高了，因为娶老婆生孩子，孩子还要你给他钱，这个是无底洞，他就是靠石油。所以石油过去认为像沙特这样的国家，社会成本在沙特这样的国家，石油的价格只有20美金，过去历史上是这么说的，现在应该大幅度上升。所以社会成本越来越高。所以它从这个上面来说，油价的话，出现了新的因素。

刚刚提到油价是一个通胀的问题，油价如果涨到200元，美国一定出事，所以今年杀出一批野马，什么时候油价高过200，美国有问题了。美国这个国家里面，大部分老百姓赚多少钱？美国平均的家庭收入是4.6万美金，这个是平均，美国1%的人占有了20%的收入。所以老百姓都是挺穷的，所以可能只有2000多现金收入。然后一天开车要用两个加仑的油，过去是1.1美金一加仑，现在已经涨到4美金一加仑，现在油价涨上去，对于他的家庭金融影响多大，所以这个社会的话，某个时刻的话，会有暴动。所以美国是一个世界经济当中导火线，美国这个社会和其他社会不一样的地方，美国人都有枪的。

美国人相信一个国家到了不公平的时候，为什么美国宪法里每个人都可以有枪呢，因为原来这一波创始人认为对一个国家最大的威胁就是政府，老百姓没有枪的话，政府就会变坏，这个是美国的政治上的理念，美国出现一个伟人，华盛顿，他不要做国王，他们杰佛逊要出来的时候，街上一个老太太问他，讨论完了吗，我们是什么样的国家，他说我们是共和国，但失去体制的时候，种下了很多东西维持这个体制的，美国200年没有出现太大的问题，这个共和国的体制是维持下来，其中一道就是每个人要有枪，有的人发神经病杀死几个人，大家认为怎么可以有枪呢？美国人认为可以有枪防止迫害老百姓的政府，今天美国政府就是战略掠夺老百姓，他玩金融游戏，他把劳动价值贬值了，把所有的存款都是贬值了，房价一涨之后，把公司也是给贬值了，谁在赚钱？玩金融游戏的人，金融游戏是不创造价值的。这个是美国大的事情。

所以有一天你如果看到油价很高了，美国老百姓把枪拿起来，你知道这个世界要大变了，这个时候油价要跌了，它会控制，这个时候黄金还会涨，黄金和石油两边都在同方向的，因为这个世界有太多的不确定因素，我原来认为石油比黄金坚挺，现在认为黄金比石油坚挺，现在这个世界不确定的因素太多了，所以从这个来说的话，这是一个今年的话，最为关注的一件事情，就是油价高到什么水平，会引起美国出大的事情。这是一个大的事情。

明年呢，还有两个大的事情，一个是美国的国债市场，因为美国国债财政实施是1万6000亿，政府是否可以承受，如果不能承受利息大幅上升，它的体制不能维持。所以这是一个你看美国的利息现在是3.4，它涨到4.5都不是大事情。一到6开始有问题了，这也是一个很重要的方面，大家也要重视。还有一件不确定的因素，中国会不会出现硬着陆，中国今年出现硬着陆的可能性比较小。

因为中国的话，现在这个社会就是有钱就花，有钱就到政府手里，到了政府手里就是花掉，政府花钱欲望就是无穷无尽的，这种情况之下担心需求不足没有道理的，在日本的话，每个人都在相信为需求，中国不太可能，一个当官花的钱，相当于几百个老百姓花的钱。中国老百姓想的不重要，五万个干部想的重要，每个局长级干部都是说有多少项目，每个局长背后都需要有银行支持的。没有银行他怎么维持呢？就媒体闹到局长那里去，他都跟你说花钱的事情。所以我觉得经济的话，短期出现滑坡，是不太可能。

这个问题在于通胀越来越严重。当然中国一年半之前，当时我在财经做访谈，通胀来了政府怎么办？第一就是紧缩，没有通胀，制造谣言，破坏，抓起来，然后老百姓跟政府说，这个东西不是涨了50%，那是个别现象，有人投机，我给你查查，全面通胀的时候，就开始说相信党，能得到控制的。我们现在到了这个阶段了，但问题在于什么呢？问题在于政府自己能管的住自己吗？现在我觉得虽然说中国的货币的话，还不是那么紧，因为利息没有加多少，但是因为缺钱，缺钱的人挺多的，为什么？中国花钱的胃口越来越大了，如果去年货币增加15%，今年增加20%都不够，今年上了很多各项目，都是朝里面价钱，现在要降几个百分点，一般其他国家觉得20%降到16%这是没有收紧，中国的话，很多人觉得要饿死了，开发商没有钱了，地方政府也是没有钱了，这么多人没有办法养活了，这个问题也是来了。开发商在国外发债，发到14%的利息了。

这个就是说明它缺钱不缺钱的一个指标，在中国一般的数字都不准，连银行里面的数字都不准，中国人也是聪明，什么东西都是可以换一换，任何经过处理的数字不能相信，你得看价格，看黑市里面高息贷款的价格多少，现在中国的开发商基本上都断粮了，地方政府也是断粮了，现在花的钱都是去年留下来的钱再花，我听到这个观点，中央不会让我们死的，要死我们一起死。所以你下半年就得放了，不放怎么可能呢？它把这个世界看成我需要什么看这个问题，下半年，还不放，建筑工人回家，工地关了，这个时候中央派调查小组来调查的时候，社会不稳定了，如果不放，我们全部玩完。所以这个下半年这个是一件大事情，放还是不放？你不放的话，你得有解决方案，这么多人没有钱，这个是事实。

我们知道核心的问题就是花钱太多，本来很多项目不应该上，中国变成了体制的话，整个是自我服务的体制，到处建东西的话，很多城市建广场和政府的大楼，很多城市以后不会存在，中国以后的现象和日本现象差不多，中国五年之后劳动力下降，十年之后人口开始下降。人都会跑到大城市去，小城市都会死掉，不值得花这么多钱去投，但是这里有一个市委书记要投，不投他第一升不了官，第二他自己不过瘾，现在中国每个人都要过瘾一下，这个是大事。这个在中国来说，如果下半年放的话，明年就会硬着陆了，中国现在老百姓恐惧的心态非常严重，如果一放，通胀的预期不封顶，这样出现大事的可能性非常大。

虽然大家认为人民币会升值，这样的预期要改变的话，是很容易的，所以大家如果都是这么想的话，钱朝外面跑，别看上万亿的外汇储备，中国存款公司，光统统银行加起来就是240%的GDP，这个可以跑的钱非常多的，当然你跑的时候像警察一样可以抓人，抓起来因为外汇储备下降，就是抓人，要抓肯定就是抓自己的干部，这一波没有这么容易了，规模这么大，我觉得这个风险还是很大。

所以这种情况就是说对理财的人，到底怎么办？我看经常有人跟我说，手里面这么多现金怎么办？我不能持有现金啊，我觉得这个是大问题，在这种情况之下，还是避通胀的产品可以的，不要乱投，第二现在可以到国外买便宜的房子，日本房地产原来掉了20多年了，核危机一来，肯定又掉一波，这个是见底了吧，日本人到这个时候，不知道明天会不会活下来的时候，不可能会有人炒房子，这个房子肯定很低的，这个可以考虑了吗？你说加州，加州的房子，加州现在不好，在这个地方气候很好，很多人要搬到这里居住，这个房子4万元一大套公寓，旁边还有什么高尔夫之类的，上海佘山高尔夫别墅降价了，要2000万，3000万，人家只有100万，都是在高尔夫球场旁边，那边都是阳光，这边还要看老天爷，这个总是便宜的吧。

要保值总要挑选最便宜的购买，这个是一个，除非你想赚钱，在美国的房地产这几年不会涨的，美国人心态调整很慢的，美国人心态调整比日本人快，比中国人慢很多，中国人股市掉下来三个月，就收到很多短信，是不是见底了，要涨了吗？中国有这个心态，中国为什么会有这样的，美国人的话，倒下来五年不要跟人家谈，你跟人家谈觉得你这个人是疯子，日本的话，要50年。所以你到日本购买房子，不要盼它涨，你觉得那么便宜，那么好的地方，你为了保值，住两天，如果发大财这个比较难，还是去美国买一点地比较好。

千万不要到浙江买一个地，1000万一亩地，千万不要碰，这个地总有一天会变为100万，当然1000万还会变为1200万，大家不会跟你说有一天会变成100万，但是从个人来说的话，没有任何意义，为什么干这个事呢？掉会掉到100万，涨会涨到1200万，不值得，上海的房地产大家不愿意卖，还在撑着，你认为他还会涨吗？还会涨，会涨20%，上海的房价一共涨了300%。你从这个来说的话，不支持上升了，你卖了这个房子，到维也纳买一个楼王，省下来的房子用一辈子不是挺好嘛，天天可以到维也纳听戏剧，为什么等20%，贪婪会带来人的非理性，在整个社会里面，非理性的时候，短期非理性的行为，是会占上风的，但是从个人长远来说，还是要考虑这些事情的。

我觉得保值就是买便宜一点，你要赌一把就是农产品，农产品这种会大涨，它涨的快，有的人觉得很刺激，买什么东西不如买咖啡和期货，这个涨起来非常快，我觉得今年的话，还是有可能可以做。但是另外我对股市有一点我觉得全世界现在跨国公司还是不错的，原来在发展中国家赚钱，是通过廉价的劳动力把生产成本降低，卖给西方有钱的霞飞者，通过这个赚钱，现在有通胀，在发展中国家生产卖给发展中国家的人，我对全世界的跨国公司，我觉得这个还是比较，长远来是，价格不便宜，都是17、18倍的市盈率，长远来说还是有价值的，至少10年之后的话，价格还要更高，所以现在这个情况之下，有一些东西的话，就像中国的股市，我并不认为中国股市会出现很大的下滑，再滑到2000点，不可能，这个涨起来非常困难，因为中国的调控，它觉得调控的话，中国管理国家是从心理上看问题，加息不要太多，加息太多受不了，就是慢慢来，慢慢来没完没了，每次股票涨起来，又加息了，中国股市会波动，会有很多的。所以从这个上面来说，股市的话，要赚很多钱可能性不是很大，你要投机的话，在农业类公司可以投一把，你要保值的话，可以到房价低的国家去买房子，当中的话，可以买一些能源或者跨国公司，这个世界里面不是有了钱之后，没有地方去了，还是有地方去的，我就说到这里，谢谢大家。

观众：您好，我想问一下几位嘉宾，因为现在是制造业，感觉比较低潮的时候，现在适合不适合到中西部投资制造业？

巴曙松：制造业向中西部转移，这次危机之后，中国经济出现了很大的一个变化，因为本来劳动力成本和土地成本沿海上升之后，我们看到去年或者前年，中西部的投资的增长是超过沿海的，表明这种产业的转移，实际是在真实的进行，那么这个转移过程之中，你这个问题问的非常笼统，在什么行业？什么产业？你的目标定位在什么地方？选择会不一样，我们目前看到迁移可能按照产业的急剧方式一起转移的，迁移到东部的某一个省，可能有上游，中游，下游20来个子产业，这个就是它的竞争力。

第二个迁移到中西部的时候，一个挑战就是合格的管理者和员工，比较难找到，因为产业集群的上中下游的集群，第三就是物流成本会上升，可能往往你还是出口，往往还是要到沿海这些销售，所以趋势是这样，你自己要不要做这个，我们还要选择，还要看一下这几个方面的要素。

孙立坚：在中国做制造业的话，非常辛苦的，我的建议就是除非你是为人民做贡献，不然的话，不太好做的，我看到很多做制造业的人，用这个做幌子的话，要地啊，要政府给他另外的好处，曾经做制造业的人没有碰到，您可能是一个例外。

孙立坚：因为刚才我谈到了产业资本，回到了产业这个方面，刚才这个谢国忠讲到的观点，我能理解就是说今天我们很多的制造业，就是在打着产业升级的一个幌子，或者是讲一个概念，实际上真正落实到做新能源也好，生物科技也好，这些国家扶持的产业，看上去资金拿不到，看上去做制造业会有地方政府给你很多的便利性，但是真正问一下自己，是否做出来？这个方面就发现情况不一样了，如果看成一个股市，做一个短线，赚不到就是先赚一点，这个就是我讲到了，如果今天靠这种金融的思维方式做产业的话，就是非常糟糕的，现在讲两点，一个就是我们为什么鄙视我们的加工贸易？世界的加工厂可能体现了我们中国一个比较优势的地方。我们不能看单价的收益，世界订单在我们这里，我们以薄利多销的方式，我们走到了现在这个阶段，问题很多，但是否定我们自己的这点东西，完全鄙视制造业，现在就是伦理感完全接受不了，如果金融的东西，没有制造业玩什么东西呢，这个会带来很大的问题。

第二点就是关于你的问题，制造业选择东部还是中西部，没有很好的建议，如果做制造业还是留在西部，现在落到地上的话，还是要有购买力的人群集中在哪里，制造业成本降下来怎么样，如果单枪匹马进去了，如果地方政府给你便利性，这个只是暂时性的，我们今天想想靠什么赚钱，做短期的还是长期的，如果今天沿海城市，邓小平讲先富起来的人，怎么把他们的文章做足。不要看到海外讲中国话的，就业高速增长，今天我们没有做好富人的工作，今天中国内需增长，首先要善待富人和民营企业。

观众：我问一下四位嘉宾，我只想问一下，很简单，今年预计通胀到底到什么样的数字，投资是投亏了，还是怎么样，有时候投资也是很亏的，今年预计多少？是5%—8%之间的哪一个层级？

孙立坚：我觉得你看一下中国通胀的数据投资的话，非常危险，因为统计局之前也不太清楚，你的用意是政府怎么做，政府怎么做就是看老百姓的心态，老百姓的恐惧心态是否在上升，如果上升政府会采取措施，所以说今年投资的话，会赚还是亏？我对股市来说，从去年就说波动市，进进出出，但是对于一班人来说不合适，这个是老虎机，往往乐观的时候就是见顶了，很多人不适合做股市，如果做股市的话，你是一个反常性的性格，你知道你观察别人是怎么想的，你有超越别人的一个EQ，就是情感优势，才有可能赚钱。

巴曙松：实际上国家统计局也是在看着数字计算，在没有其他选择情况之下，国家统计局的数据是我们分析的唯一可以依赖的数据，因为它毕竟有10几万人，比我们自己在街上随机去看误杀还是小一些，所以即使它犯错误，可能也是一致的犯错。所以这给我们做一个参照，如果你想要批判的话，对着马桶批判是最安全的，也不能跨省弄一下。但是我想如果做投资呢，还是认真的分析一下。如果说它一以贯之，编辑逻辑的话，通胀不应该比07、08年那一波还要高，无论从国际，国内环境，还是直接导火索来比较，07、08年国际，国内经济处于巅峰，国内GDP增长07年14.2%，美国那个时候非常疯狂，我那个时候在香港工作，中环那个地方吃饭要提前一个星期定做，那个时候导致猪肉价格上涨，这一次直接导火索就是蔬菜，蔬菜的价格。还有一个从国际国内经济增长态势没有07年这么强。

所以，我想高点应该不可能达到07、08年8.7这么高的水平。年终接近6%我觉得差不多了，但是要注意一点的就是我们过去十年中国的整个CPI平均在1.8，应该说控制的比较成功的。如果按照孙立坚说的话，我们有一半时候通缩，那是在帮穷人。那么我想未来十点随着劳动力成本上升，类似前几年大量货币发行，可能整个中位数的通胀水平比十年会上升一点，可能对于一个保持9%的高速增长的经济，有3%，4%的CPI的，应该是可以接受的，不太可能把它抑制到过去十年的1.8，这个水平在特定的时期和经济环境下的产物。

粱炜宁：我就代表外资银行，我昨天正好和中资银行的行长在聊，就是看了中国过去30年的在90年代初期最高的时候，他说没有什么大不了的，91年通货膨胀是25%，可是那一年的存款率达到14%，那个应该是在94年吧，所以他说如果你往回头看的话，我们经历过那个年代，如果你现在说通货是4、5，存款是6，没有什么大不了。也可以走过去，我说如果说大家看到通货的数字的话，有两种，一种就是官方数字的话，我坚信它会在4—5，这是我们的一个预期，这是一个官方数字，问一线城市和二线城市，或者问白领其实大家的感触不一样，这个和相对购买能力是有关系的。

巴曙松：补充一点，就是说我做一个补充，我们每个人的感受可能和统计局不一样的，会有比较大的差异，我们看到通胀压力最大的时候，比如说通讯，大家没有事不要老换手机，纺织品，除了女同志老是少一件衣服之外，男同志就是几套西装可以了，我看49年之前，骇异南开物价指数，我们看看华侨银行能不能弄一个华侨银行物价指数。大家来竞争，复旦指数，不同的地区，面对不同的人群，他的感受也是有很大的差异，所以更多的提一些建设性的措施，想让大家更加真切的感受到通胀的真实水平，我们更加有价值，这个是对CPI本身下一步有改进。

还有一个就是我想跟刚才说的有一点差异的就是现在中国的民众对通胀的承受能力，或者中国经济体系的通胀能力是在下降的，94年17%的CPI可以忍受，再早一点80%的8%几的通胀可以忍受，银行里面存款500元，CPI17%不错，现在银行体系巨额的金融资产，包括房地产有巨大的房地产资产，所以居民会主动的根据你的通胀预期，灵活做资产配置，所以，决策者必须对通胀的这个容忍度大幅度的降低，不能再觉得没有事，94年都到17了，现在还早呢，现在越南12.2，印度也是过了10%。那个可能有差异，所以说，第三个就是要理解中国经济内在的运行的逻辑，中国经济每一次当它从底部被刺激性政策快速拉起之后，大概一年左右的时间，政策实质就会有一个通胀压力的消化期，如果我们承认经济刺激有它的必要性，那个时候就业的问题，企业破产的问题，银行不良资产的问题，当然可以无动于衷的过去，等两年，那个也是解决的方法，如果当时的刺激政策是有必要的，你就应该接受它下面的成本，94年的17%的CPI是92，93年大规模的建设，刺激货币政策发行，92，93年14%的成长，94年半年高峰的压力，你就得承受，让经济从06年6.5%的低点，大量企业停产，工人下岗的刺激带动下，当时你觉得做这个事情对的话，我们同样04年的一季度，12年的物价消化，也要同样持比较理解的态度。那么我们就要接受当时的刺激，实际上政策的推出，不是从今年开始，仅仅从09年的刺激政策，9.59万亿的信贷，真正的刺激政策是09年上半年度。

所以保持09年上半年的刺激政策一直不变，09年刺激政策一直到现在，就是见到两位数了，我就说这些，谢谢。

谢国忠：现在我觉得通胀压力我是蛮看空的，对于通胀的压力感觉非常强烈，现在的问题不是去看增量的数据，是存量的问题，我再三强调，我们不要看QE2放的钱，这个是对付它的08年开始存量泡沫的负债，这个是冲销泡沫负债引起，这个是存量的问题，中国也是，今天产业资本是存量的问题，货币增量可以，产业资本在高通胀的情况下，不做自己的产业，刚才说的非常对，通胀时代赚钱渠道是多种多样，但是赚钱方式改变了，对于国家来讲，今后所带来的代价就不是一个简单的问题了，我想今天最大的问题就是存量通胀问题。

孙立坚：中国体制的认识，一定要在没有社会维系的情况下，是为体制服务的。90年代做了很大的调整，国企调整了，加入了WTO，中国变成了世界工厂，这一波农村劳动力变成了为世界制造业当中的一部分，这个是巨大的生产能力上升，中国货币供应这么多，还没有出现通胀，货币供应这么多是中国的体制性增长，当时偶然这么一个情况，对冲了这么一件事，现在通胀爆发出来，因为中国劳动力过剩已经被消化了，西方的需求引起了中国的高速出口，这两件事情过了之后，中国的体制弱点就是暴露出来了，中国再怎么说，也是一个通胀型的社会。

谢国忠：刚才我想第二点讲到的就是今天我们在这样一个发展阶段，就是我们还没有富起来的阶段，刚才巴曙松教授讲的非常对，今天我们计算看一下，就是中国通过社会福利，最近投入不少钱，只不过13亿人口，看不到真正的效应，在西方看到加工通过消费投入的实体经济渠道，中国就是加了工资就是投入股票，加了工资就是买房子，这样的财富积累，我们发展阶段，内在财富积累的冲动，这个掉下来还敢进去，这个没有办法，我没有完成原始财富积累的阶段，表现为我们效率比西方国家不知道差多少，很多资金沉淀在为财富积累这样的金融体系之中，很可惜我们国内银行这么好的盈利机会，都捞不着，不会通过资源配置的能力，来跟大家的财富的收益追求效应配合起来，造成了看到资产泡沫，资金把这个东西拱上去的问题。

另外一个问题今天不担心中国经济出现硬着陆的问题，今天很多资源之的手段绝对是在政府手里，今天最糟糕担心的就是解决这场成本推动型的通胀，我们国家所付出的这种手段甚至是行政干预的手段，把我们30年好不容易提高的市场率，这个硬着陆是潜在的东西，这个是内在的东西，那是质的改变，但是说中国经济真的会出现硬着陆，我绝对不认为这样，这个敢跟谢国忠来赌一把，中国经济绝对不会硬着陆，只要政府在。

巴曙松：我作为一个政策研究人员，其实我不太担心经济碰到压力，我特别担心经济增长的非常顺利，增长非常平稳，这样从企业家到银行者，极端的自负，体制的管制，低效率等等啊，往往中国经济啊，它出现大的突破，基本上是在或者是内部，外部的冲击之下，所以我倒觉得几位谈硬着陆，如果有这样一个情况，还好，是我们体制变革转型的重大机会，你想如果没有88、89年GDP增长三点几，哪有小平同志的政策呢，这样保持适度的张力，时刻有人说硬着陆，这个是非常好的事情，这样可以避免了整个市场也好，企业也好，在好像09年我们成功应对了金融危机，我们现在世界第二大经济体我们可以为所欲为的蔬菜涨了，约谈蔬菜。以为都可以调节的，通过这样一个压力，来促使我们继续沿着改革，市场化，开放，国际化这个道路走下去，我相信嘉宾里面最好五位嘉宾四位嘉宾中国经济硬着陆，这样改革的动力更加容易形成共识。

粱炜宁：巴曙松教授刚才讲了我说的，刚才谢国忠教授讲中国银行有什么机会，我想在中国也正好给我们华侨银行这样一个机会，在国内这个财富的积累，的确是看好的机会，而且我们强调刚才孙立坚在讲的，我们没有拿过政府一分钱，我们靠自己的努力，现在股东也是对我们非常信任，现在华侨银行也是百年老店了，我们非常有实力，我也非常赞同孙立坚教授的说法，中国生产就是最核心的，这几年看到很多很多企业家，其实心是非常浮躁的，因为钱来的非常快，我现在碰到很多很多企业家，十个人里面几乎有五个人是在做私募的，要么他自己做。浙江的这个现象蛮明显的，要么他自己做，这个私募其实说老实话不相信任何企业都可以做，这个贡献我觉得这个泡沫形成，还是蛮担心的，我想做我们银行的，我们还是非常看好，有实力的企业。无论是生产性也好，服务业也好，我们会一如既往在中国继续支持。

主持人：我们感谢四位嘉宾，现在我们已经进入到自动发言的阶段，不需要我主持了，就是说我们到了最好的这个时点，往往也是我们该结束的时点，我们一下午的时间虽然不长，但是我们大家学到了很多东西，我们按照惯例，希望四位嘉宾给我们朋友一句感言，祝福或者指点。

巴曙松：我们说市场投资考验不确定性，但是市场如果非常确定了，研究分析没有价值，同时你的投资超额的盈利也没有机会来源。所以我想每一年，你在1月1日可以说今年是非常不确定性的一年。但是，我想通过我们自己的分析，判断，既要从大处感觉自己的体会，也要从小处看，往往从学者角度来看，往往沿海的，长三角，珠三角的学者到北京，北京的学者非常忧心忡忡，接近一线企业运作的，看到一个企业从创业到成长，看到它的真实故事，感受都不一样，深圳的学者也是跟我们调侃，每次去北京开会，做好忧心忡忡的准备，回到深圳也是好几天调整回来，感觉到投资机会还是在不断自涌现，我想既要有北京学者的忧患意识，还要有脚踏实地的，长三角，珠三角学者里面从企业生机勃勃里面看到中国投资机会的眼光和机会。

主持人：后面三位嘉宾的感言要短一点。

粱炜宁：基本上我也赞成，我们说机遇，2011年，2012年中国还是非常赋有机遇的，我们希望大家抓住机会，我们也希望和大家一起努力。

孙立坚：内需做好中国高端收入群的服务，做好中国民营机构的服务。

谢国忠：现在这个时代，如果完全被贪婪和恐惧所控制的话，这是很难赚钱的，现在这个世界非常复杂，通胀是反映了很多东西玩完了，最后通过印钞票，把成本分配给大家，想解决这个问题，说明这个世界的话，已经进入非常不稳定的时期，所以这种情况之下，第一个强调理性，第二个强调就是保守，不要过多的冒风险，这两年的话，世界还是充满很多不确定性，还是需要保守。

巴曙松：从两点到六点四个小时，会场里面600多人，一直坚持到现在，谈这么枯燥的内容，大家这个学习能力和学习精神，对于中国经济发展还有什么担忧的呢，有什么顾虑的。

主持人：感谢巴曙松让我们今天的基调变了有一点玫瑰色，事实上我们在春天的下午，我们召开了这样一个会议，我们探讨中国和全球的未来，实际上我们看到未来是有灰色的，我们风险的溢价是非常高，世界在发生变化，完全处在一个不稳定的时代，那么新的格局，必然会形成，但是我们不知道什么时候，我们希望这个变动的世界中，每个人有敏锐的观察力，也有很强的适应性，希望我们大家一起互动，可以学习到更多的东西，这个时候我们祝贺华侨银行今天的活动，因为有我们四位卓越的嘉宾，因为有我们朋友们的参与，我们可以圆满落幕了，最后感谢各位嘉宾和我们自己，下回有机会再见。