公司城市综合体的开发模式能加快其对外扩张的速度，并且大部分新店能迅速过培育期实现盈利。经营购物中心占用供应商和消费者的信用资金，并且出售步行街、酒店等快速回收一部分项目初始投资，使公司有能力快速对外扩张。

另外公司采取整体拿地的方式可以摊薄商业用地的拿地成本，而长三角地区旺盛的消费能力为新店的收入提供保障，新店培育期较短。

投资要点

1、商业模式有助外延式增长。突破零售企业成长的天花板一定要打开其外延式扩张空间。公司的商业模式是通过经营核心购物中心占用供应商和消费者的资金，在购物中心产生持续现金流的同时，通过出售步行街形式的商铺、酒店、配套住宅等收回一部分初始投入资本。公司步入“占用资金对外扩张——收入规模扩大后占用更多资金、且新店投入资本快速回笼——新一轮对外扩张”的滚雪球式成长轨道。

2、在江苏省南通地区的商业领域中拥有垄断优势地位。公司是南通地区最大的零售企业，在南通的商业市场占有率达到30%左右；在核心商圈拥有的大体量物业具有不可复制性，对竞争对手构成壁垒；高于竞争对手的坪效突显其信誉及商业运作能力。

3、高比例的自有物业让公司具备成本优势。公司商业经营的自有物业比重今年年底将超过70%，这一方面能抵御租赁模式下物业到期租金大幅上涨的风险；另一方面公司在二、三线城市自建的商业物业产生的折旧费用低于市场租金。

4、未来几年丰富的新项目支撑公司零售业绩25%左右的稳健增长。11 年底即将开业的海安店、启东一期，在建的南通二店、启东二期，储备的海门店、大丰店、宿迁店、上海店、射阳店等，将支撑公司未来几年业绩较为确定的稳健增长。

盈利预测及投资建议

预计公司11－13 年总的EPS 为0.98、1.3 和1.51元。其中零售业务产生的EPS 分别为0.83、1.03、1.24 元，增速为26%、24%、20%，出售商铺、酒店及住宅产生的EPS 分别为0.15、0.27、0.27 元。考虑到公司较好的盈利模式和在长三角地区较大的扩张空间，给予12 年零售EPS 以25 倍的PE，出售业务产生的利润可持续但是波动性比较大，给予12 年出售EPS以10 倍的PE，我们认为合理股价为29 元，较目前股价有50%的上涨空间，给予强烈推荐评级。

风险提示

在南通市以外的区域新店培育期过长以及拿地优势不明显；可出售资产价格暴跌公司会出现资金问题