网易财经12月29日讯 华泰证券宏观团队发布最新研报，对央行387号文做了解读，华泰宏观认为，从387号文来看，非存款类机构同业存款纳入存款口径，显著放大了贷存比分母，对于目前贷存比相对较高的部分城市商业银行及股份制银行形成利好，可贷资金显著增多。

另一方面，387号文放宽存款口径后，一方面大型商业银行向中小银行进行同业存款的动力不减，另一方面中小银行也有了更多的资金进行信贷的操作，因此货币或许正在流向该去的地方。

以下为研报全文：

事件：央行近期下发387号文指出，2015年起将非存款类金融机构存款纳入存款统计口径；新纳入存款口径的存款包括证券及交易结算类存放、银行业非存款类存放、SPV存放、其他金融机构存放以及境外金融机构存放；上述存款应计入准备金交存范围，适用的存款准备金率暂定为零。上述存款的利率按照市场化原则协商而定。

存贷比约束有所放松，货币正流向该去的地方。从387号文来看，非存款类机构同业存款纳入存款口径，显著放大了贷存比分母，对于目前贷存比相对较高的部分城市商业银行及股份制银行形成利好，可贷资金显著增多。可其实我们今年也看到了定向将准、SLF/MLF等政策对于银行的输血，但似乎央行想让资金流向中小企业的愿望始终没能成行，387号文也许为我们提供了一条新路径。我们一直强调货币堰塞湖概念，间接融资渠道不畅是经济周期下行阶段银行体系风险偏好收缩与信贷需求收缩的双重作用效果。但仔细的去分析，在这种房地产产业链过剩的情况下，事实上实体经济中尚存在创造信贷需求的供需端，那就是中小银行和中小企业，二者由于风险偏好相似因此存在撮合信贷的条件，问题在于中小银行揽储能力较弱，多是依靠大型商业银行的同业存款支撑中间业务的营收来维持经营，那么387号文放宽存款口径后，一方面大型商业银行向中小银行进行同业存款的动力不减，另一方面中小银行也有了更多的资金进行信贷的操作，因此货币或许正在流向该去的地方。

存款口径调整或难触发大规模监管套利。市场解读存款口径调整将激励商业银行多做同业存款以利用非存款类金融机构存款暂不缴纳存准的便利，短期来看部分风险偏好较高的城商行和股份制银行确实动机较足，原因很简单就是这些机构在一般存款争夺中处于劣势。但中期来看有三因素制约套利行为的大规模出现，一是同业存款在利率期限及利率水平上波动性较大，银行风控体系对此有规避情绪；二是非银机构通道费用抵消套利空间；三是同业存款增加推升银行端负债成本，商业银行“不交存准中获得的收益”与“存款整体利率上涨中出现的损失”很难界定，若一般存款与非银存款的加权利率上涨过快，商业银行可能会对非银存款形成倒逼，这与之前大型商业银行在对抗各类宝宝类产品们的逻辑一致。

表外向表内腾挪，利率市场化又进一步。由于经济系统内的资金归集于商业银行，387号文此举将实现利率重心向银行体系的转移，为银行与非银机构利率的并轨做好铺垫，值得留心的是387号文中提出表内的同业存款利率由市场化途径决定，这事实上将表内的一部分利率提前市场化了。我们发现在今年经济下行压力不断加大的条件下，利率市场化的步骤并未减慢，存款保险制度、上调存款利率上浮区间等货币政策以及围绕打破刚兑的43号文、银行理财监管办法等政策都在稳步推进，因此今年出现的一些宽松政策甚至无法做出十分确定的宽松倾向的解读，就是因为宽松政策本身往往伴随着利率市场化改革的政策一并成型，而在利率市场化的过程中利率中枢还存在上行的空间。

全面降准政策继续雪藏。我们在前期强调了降准政策尚未出现的两大因素，一是资本市场暴涨局面还有待缓解，资产价格泡沫在迅速膨胀；二是近期人民币汇率贬值压力有所加大。但另一方面，实体经济物价、工业企业利润等数据暗示经济确实有宽松需要，387号文显性放松存贷比的举措可能给银行提供了一定的可贷资金，因此降准政策一定程度上被替代了，继续雪藏的可能性增大。（俞平康，孙峥）