投服中心三问宁波富邦

原标题：投服中心三问宁波富邦

8月2日，在宁波富邦（600768）重大资产重组媒体说明会上，中证中小投资者服务中心有限责任公司副总经理徐明代表广大中小投资者发声，提出宁波富邦重组是否存在规避借壳、资产估值是否公允、业绩承诺能否完成三大问题，要求宁波富邦及相关方进一步解释。

规避借壳是否存在

徐明提问称，宁波富邦本次重组存在被认定为借壳上市的风险，重组存在重大不确定性，管理层是否考虑过由此给投资者带来的风险？如果被认定为借壳上市而导致重组失败，管理层有无进一步的应对措施？

根据预案，本次交易标的资产的资产总额、资产净额指标均超过宁波富邦相应指标的100%，是否构成借壳上市的关键是宁波富邦的控制权是否发生转移。预案披露本次交易不会导致上市公司控制权发生变更，亦不构成借壳上市。这一结论基于标的资产方的何云鹏、陈琛、张晋、蒙琨、周星佑和杜伟共6人(简称“何云鹏等6人”)不构成一致行动人。

但根据预案和已知信息，何云鹏等6人可能被监管部门认定为一致行动人。首先，何云鹏为标的资产的控股股东，何云鹏等6人持有标的资产股权，且6人共同设立了新余赤月投资管理中心，根据相关规定，“投资者之间存在合伙、合作、联营等其他经济利益关系”即为一致行动人。其次，何云鹏等6人存在共同受让标的资产、同时持有标的资产、同时转让标的资产、同时参与宁波富邦的增发等行为，客观行动协调一致。

如果何云鹏等6人被认定为一致行动人，交易完成后，剔除通过认购募集配套资金获得的股份，上市公司原控股股东富邦控股及其一致行动人持有13.64%股权，何云鹏等6人合计持有19.94%股权，将取得上市公司控制权。

徐明表示，即使何云鹏等6人不构成一致行动人，重组后上市公司也可能由管理层控制，控制权发生变更。根据预案，交易完成后，移动网络游戏将成为上市公司的主要利润来源；标的资产将成为上市公司的核心资产。未经何云鹏等标的资产股东同意，上市公司不能修改标的资产的公司章程；在利润补偿期间，由何云鹏全权决定标的公司日常生产经营计划及生产经营中的采购、销售等事宜；上市公司不得罢免或解除标的资产方提名的董事和总经理的职务。由此可见，标的资产可能被何云鹏等管理层实际控制，公司控制权发生实质上的转移。

资产估值是否公允

宁波富邦本次重组标的资产为天象互娱100%股权，预估值为37.53亿元，2016年3月31日总资产为7.16亿元，股东权益为5.33亿元，预估增值率为604.67%。根据估算，今年3月20日天歌投资和航风投资对天象互娱增资约4亿元，此次增资紧邻评估基准日，尚未对公司经营产生较大影响；若扣除此次增资，股东权益约1.33亿元，预估增值率约为29倍。

对此，徐明指出，高增值率基于假设未来营收能力很强，但我们研究发现，标的资产存在较大瑕疵，未来持续盈利能力存在波动性和不确定性，评估在时点、方法上都存在一定问题，影响了估值的合理性。

徐明表示，标的资产天象互娱及子公司尚未取得《网络出版服务许可证》，可能存在被责令整改和行政处罚的风险；根据今年6月2日广电总局下发的通知，自7月1日起，未经批准的移动游戏，不得上网出版运营，确需继续上网出版运营的，必须在10月1日前补办相关审批手续。预案显示，标的公司的游戏产品都未获得审批，如未能在10月1日前完成审批，可能会被责令停止运营；苏州蜗牛以标的资产的核心产品《花千骨》涉嫌抄袭为由，要求立即停止传播《花千骨》游戏。若标的公司败诉，对标的资产生产经营亦产生重大不利影响。综上所述，收益法的评估基础在于未来的收益假设，如果标的资产因为不能得到许可审批或被法院判决败诉，不但影响标的资产估值的合理性，更对未来持续盈利产生重大影响。

徐明强调，游戏公司的业绩存在非常大的波动性和周期性。评估时点的选择会对评估价格产生巨大的影响。标的资产天象互娱2015年、2016年的主要业绩贡献来自于《花千骨》，但《花千骨》的盈利能力存在时效性。凭借同名电视剧的火爆，《花千骨》才有如此优异的盈利表现。一旦IP热度退去，《花千骨》成为过气游戏，盈利能力极可能大幅下滑。而预案披露，本次评估收益法假设“评估基准日后被评估单位的现金流入为平均流入，现金流出为平均流出”，假设“评估基准日后被评估单位的游戏产品保持目前的市场竞争态势”。如今《花千骨》游戏上线已有一年多，业绩下滑风险很大，重组过程中是否考虑了主力游戏的周期性？评估时点选在《花千骨》巅峰时期的经营业绩作为收益基准，并假设逐年递增是否合适？能否公允地反映标的资产的价格？

业绩承诺是否合理

天象互娱的11名股东承诺，2016年-2018年度归属于母公司所有者的净利润分别不低于3亿元、3.6亿元、4.32亿元。天象互动全体股东承诺，2016年-2018年度归属于母公司所有者的净利润不得为负。

对此，徐明指出，资产置入方股东天歌投资、航风投资并未作出业绩承诺，两方合计持有天象互娱20%股权。其不做业绩承诺原因为何？本次重组可能涉及到借壳上市问题，若参照借壳上市标准，利润补偿覆盖率不能低于90%，此次承诺仅覆盖80%，是否合理？

同时，此前上市公司金亚科技（300028）拟收购天象互动时，天象互动承诺2015年业绩为2.2亿元，而实际上天象互娱与天象互动2015年模拟合并利润不到2亿元，实际业绩与承诺业绩相差2000多万元。标的公司在2015年凭借人气游戏业绩大幅增长的情况下仍未兑现业绩承诺，此前的业绩预期可能存在不谨慎，对本次的业绩预期应更为谨慎。就目前标的公司的业绩情况看，2016年1-3月份，天象互娱实际净利润为4783万元，月均净利润1794万元，要想完成2016年3亿元的业绩承诺，以后9个月的月均净利润要达到2802万元，是前3个月的1.56倍。如何保证承诺业绩的如期实现？有哪些保障措施？

徐明表示，在目前重大资产重组过程中，是否构成借壳，估值是否公允，业绩承诺是否合理，业绩补偿能否兑现，已成为监管者关注的重点，更是中小投资者的重大利益所在。

作者：周松林